3000點得而復失 A股後市怎麼走？明星基金經理解讀來了！

2500點、2800點、3000點，A股今年以來上演絕地反擊，600點大逆轉只用了兩個月；農業漲、券商漲、5G漲，市場熱點紛至沓來，各個題材概念，爆雷股同樣“雞犬升天”。

在今年年初，市場多數人仍判斷2019年上半年股市繼續低迷，下半年有結構性機會，但目前迅疾上漲的股市讓不少人措手不及。本輪市場為何如此迅疾上漲？背後的驅動因素是什麼？兩會又給行情增添哪些機會？而上週五股市的大跌，3000點得而復失又意味著什麼？

中國基金報深度採訪了公募基金業幾位明星基金經理，分別是：

中歐時代先鋒基金經理周應波

前海開源基金聯席投資總監、基金經理邱傑

天弘基金股票投資總監肖志剛

萬家基金總經理助理兼投資研究部總監莫海波

他們在今年皆創造了不俗的投資收益，並在市場大變盤的關鍵時點，接受中國基金報記者專訪，緊急解讀了市場正在發生的變化，以及未來行情演繹的方向。

表1：被訪基金經理代表基金及今年收益率

A股開年急漲

股市已經脫離熊市區域

中國基金報記者：您如何看待A股這波急漲行情？您認為股市大漲背後的驅動因素有哪些？

周應波：對於年初以來A股市場的快速上漲行情，可以從三個角度來理解：第一，在中央一系列穩增長政策的支撐下，2019年開年宏觀經濟較為平穩，好於2018年末悲觀的市場預期，資本市場對經濟大幅下滑的擔憂得到極大緩解。

第二，2018年12月以來，國際各大經濟體下行壓力均加大，美聯儲為代表的各國央行態度顯著轉向“鴿派”，國際整體流動性環境改善，大量資金流入新興市場的股票市場。1月份以來外資的持續流入也構成了重要的增量資金，預計未來幾年外資的持續流入依然是重要的市場增量資金來源。

第三，2019年初市場的快速上漲，可以看作是對2018年市場大幅度下跌的修復。2018年的市場下跌一部分反映了經濟下行壓力，另一部分反映了國內外政策意外的衝擊（國內金融去槓桿政策、國際中美貿易爭端）。2019年初以來，隨著國內貨幣流動性環境的寬鬆、資本市場改革政策的不斷推出，以及中美貿易談判的順利推進，2018年急劇收縮的風險偏好得到極大的提振，場內資金活躍，場外資金逐步入場。

總的來說，股市是經濟的晴雨表，A股市場集中了國內大部分行業最優秀的龍頭公司。在經濟發展“穩中向好”的大背景下，A股上市公司的內在價值將持續提升，這是資本市場投資價值的根本。2018年末的市場低迷提供了歷史上極低的估值位置，從這個位置起步，A股未來幾年將是較好的投資選擇。

邱傑：驅動A股上漲的因素是多方面的。去年由於經濟下行、金融去槓桿、中美貿易摩擦等多種負面因素的疊加，A股的估值水平跌至歷史的極值，極低的估值意味著很高的安全邊際和潛在上漲空間。

隨著經濟下行壓力的加大，中央政府對貨幣政策、財政政策進行了邊際的調整，但總體仍然堅持定力，沒有采取傳統的、可能帶來巨大後遺症的的需求刺激措施，而更多的通過結構改革的方式激發經濟活力：比如對民營經濟採取積極的支持措施，降低個人所得稅、減免小微企業所得稅、下調增值稅率及社保費率，加快國企改革等。我們認為這對於經濟運行效率的提升意義重大，經濟增長的長期前景顯著改善。

同時隨著中美貿易談判取得了實質性進展，外部的不利因素也在緩解。建立科創板、試點註冊制等資本市場的改革措施也有助於激發資本市場的活力，如果落實的好將有助於A股市場生態的重構。這些因素都對市場的上漲有推動作用。

肖志剛：今年以來A股市場上漲的速度超出了市場預期，這輪上漲是多重因素共同作用的結果：A股經歷2018年市場調整後，估值處在歷史低位，有估值修復的動力，外資在A股低位出現淨流入態勢，疊加外圍股市開始反彈、1月份信貸數據超預期、中美貿易爭端大幅緩解等諸多利好因素，這都為股市回暖創造了重要條件。

值得注意的是，從今年股市上漲斜率看，今年股市上漲斜率比2006-2007年、2014-2015年牛市都要更陡峭，體現了急漲的特點。分析背後的原因，一方面是因為移動互聯網的普及讓資本市場資訊傳播更加快速，交易更趨便捷，這也導致市場回暖的動員能力提升，帶來了股市生態的巨大改變；另一方面，A股整體上仍是資金和情緒驅動估值上升的市場，業績對估值的驅動因素相對偏弱，市場的快速回暖讓投資者風險偏好迅速上升，也帶動A股估值的快速修復。

莫海波：2019年以來的上漲主要受春節後外資流入、中美談判、信貸數據等因素影響，大盤走出了連續強勢上漲行情。具體來看，MSCI外資提前進入A股；中美貿易爭端釋放積極信號，從美國代表團來華反饋來看貿易摩擦正向樂觀態勢發展；信貸數據方面，1月社融數據大超預期，預期2月份仍存值得期待的空間；中國1月社會融資規模增量46400億元，創歷史新高，比上年同期多1.56萬億元；預期33000億元，前值15898億元。期間政府在政策上對股市呵護意願比較明顯。

中國基金報記者：今年以來，大盤指數大反轉，站在當下時點，機構多空觀點更見分歧，您認為現在是A股是反彈到位還是反轉的第一階段？目前分析是否具備新一輪大牛市的基礎？

周應波：如果一定要評論具體的點位，以上證指數為例，2400-2500點的上證指數對應了A股歷史極低的相對估值位置，也對應了全球最低的估值水平之一。年初以來，上證指數反彈至3100點，應該說從極低估值位置恢復到了較為合理的估值區間——儘管部分行業的部分股票出現了估值泡沫，但市場整體的估值處在合理位置，沒有很大的估值風險。

展望未來較長時期，A股市場反彈到位還是反轉第一階段並不重要，重要的是A股已經從2018年的極度恐慌狀態中走出來了，一方面投資者的中長期信心得到極大恢復，另一方面較多上市公司的股權質押風險也得到了緩解，對中國經濟來說，這是有利於平穩健康發展的事情。

從中國經濟的發展趨勢看，未來會具有三方面的特徵：一是經濟增長速度平穩，速度降低，質量提高，二是各類新興產業快速崛起，創新帶來的經濟活力越來越強，三是國內消費市場蓬勃發展，優質消費品和服務業發展空間巨大。A股市場在震盪築底之後，在新經濟活力的支撐下，未來具備持續向上的基本面基礎。

邱傑：市場的短期漲跌難以預測，但結合估值和基本面的情況，我們仍然對A股持戰略性看好的觀點。

首先是經濟層面——儘管短期經濟和企業盈利面臨壓力，但我們很欣喜的看到政策制定者通過減稅降費、支持民營經濟、推進資本市場改革、擴大對外開放等政策進行大力度改革，引導中國經濟向好的增長路徑轉型；未來經濟增速有可能會降低，但增長質量和持續性會更好，這也將帶來企業內在價值更確定的持續性增長。

其次是估值層面——儘管近期市場出現了一定程度的上漲，但A股整體估值水平仍處於10年以來的相對低位，對於價值投資者而言依然具備很高的吸引力，我認為目前仍然是買入A股優質資產的好時機。

莫海波：短期市場上漲過快，可能會需要後續的回調來進行消化。但市場有較大概率走出底部運行區間，這期間可能會有磨底和探底的過程，但整體對2019年的行情比較樂觀。

理由如下：一是經濟下行壓力市場提前反映，政策積極對沖平緩經濟下滑；二是估值處在歷史底部，外資積極配置，公司回購增加；三是政策高度重視，改革加速推進，修復悲觀情緒。綜上所述，我們認為應戰略性看多A股，未來幾年有望鋪墊中國股市的長牛行情，看好中國改革紅利的繼續釋放，看好經濟轉型，創新能力將得到提升。

肖志剛：股市的短期反彈或階段性見頂，今年1月初大盤創下2440點的低點，大概率是上一輪調整行情的最低點，未來兩三年A股大概率還是維持震盪攀升的市場格局。

我認為牛市可以分為散戶的牛市和機構的牛市，比如2000年、2007年、2015年都是散戶的牛市，市場體現了普漲的格局。從我的觀察看，從2015年股市調整以來，產業資本併購重組在減少，經濟下行壓力下，產業資本的利潤表、現金流量表和資產負債表都不如人意，去年以來的違約、爆雷、商譽減值事件增多，都導致未來幾年產業資本缺乏入場積極性，單純的散戶驅動很難推動A股繼續大幅上漲，未來出現新一輪普漲的大牛市的概率可能並不高。因此，我個人認為2019年大概率不會出現散戶的牛市，卻可能會出現機構的牛市，專業的機構投資者通過精選個股，業績有望跑贏大盤。

中國基金報記者：3月8日A股出現大幅震盪掉頭跌破3000點，請問您如何看待市場行情？主流指數加速下跌的原因是什麼？對後市有哪些影響？

邱傑：

作為公募基金管理人，我不會把主要精力用來去分析預測市場短期的波動，而是從中長期的視角來看待投資，在規避市場系統性下行風險的基礎上，立足於較為可靠的企業價值分析，在合理或低估的情況下買入能持續創造價值的公司，賺取企業價值成長的錢和價格向價值迴歸的錢。

績優基金保持高倉位操作

部分賣出獲利豐厚、高估值股票

中國基金報記者：您在本輪上漲中，是否有增減倉的操作，您將能否概括介紹下？目前您管理的股票倉位是否在高位？從全年投資節奏安排看，計劃如何管理倉位？

周應波：儘管市場整體的位置僅恢復到了合理區間，但由於短期內過快上漲，市場在未來的一段時間出現震盪的概率是比較大，但並不需要對此恐慌，市場總是在震盪曲折中前進的。

市場的節奏變化，對我們的投資策略影響有限，在行業和個股配置方面，總體看好的行業不變，但我們會根據估值的變化，對部分遠遠超出合理估值範圍的個股進行配置調整。

邱傑：自2018年四季度以來，我所管理的基金一直保持高倉位運作。從目前時點來看，A股市場整體仍然處於估值較低的安全區間，不存在系統性下行的風險，因此我會保持較高的權益倉位，主要通過精選業績成長確定、估值吸引力強、具備較強競爭優勢的細分龍頭個股來為投資者爭取穩健可持續的投資收益。

肖志剛：近期股市急漲，我在投資中已經將短期漲幅較大、估值較高的股票做了適當減倉，並對持股結構做了優化調整。我在投資風格上是左側交易，不太會踏空，但在估值較高時會果斷賣出估值高估的個股。

從全年來看，我仍會保持在8成以上持股倉位，我們預計今年倉位大小對投資收益的影響並不大，影響最大的還是個股選擇。

莫海波：在2018年末，我們認為市場跌幅較大，風險快速釋放；市場處於熊市尾聲，向下空間有限，有望迎來拐點。全年來看整體倉位將保持在較穩定狀態，如果未來市場持續快速上漲，會考慮賣出一些獲利豐厚的股票，調倉換股。

中國基金報記者：短期股市過快上漲後，您認為後市會如何演繹，對您投資策略會有何影響？

肖志剛：經過股市的快速上漲，目前A股已經脫離了熊市區域，但繼續快速上漲的動力也不足。我們預計今年將是機構的牛市，具有專業投研能力的機構投資者，仍然可以通過精選個股賺取超越大盤的超額收益。

我們後市的投資策略主要還是做好個股精選，通過自上而下與自下而上相結合，從供需、成本、勞動力替代、產業升級等角度出發，在市場上尋找長期景氣度上升的行業和個股，做好深度研究，在機構投資者的牛市中儘量為投資者多賺錢。

邱傑：我的投資主要聚焦於有性價比、能持續成長的個股，希望通過企業價值的持續增長來賺錢。近期市場行情迅速轉暖，部分個股的股價漲幅巨大，如果有些個股股價超過了我預估的合理區間，提前透支企業未來增長的價值，那麼當它投資的性價比不高時我就會選擇賣出，替換為風險收益比更好的其他公司。

目前來看價格透支價值的個股還是少數，A股整體的估值水平仍處於相對低位，依然具有很高的投資價值，因此我的策略仍然是精選那些性價比高的企業，通過買入持有的策略，來分享公司價值增長的收益。

莫海波：去年市場跌幅較大，風險快速釋放，當前市場向下空間已經不大，有望迎來拐點，整體對今年的行情比較樂觀。投資上會逐步考慮從藍籌配置往成長方向傾斜。後市的風險點在於經濟超預期下行、中美摩擦再度升級、美股大幅調整。

中國基金報記者：目前部分績優基金受到資金的青睞，隨著股市越漲越高，申購資金越來越多，持股倉位也會因此被動降低，您如何在投資中如何平衡業績和規模的問題？

邱傑：目前A股仍然處於一個長期的安全區域，我們也歡迎投資者申購基金，在市場較低的位置做好佈局分享A股的長期投資收益。申購資金對倉位的影響確實存在，但影響不會非常大，目前的管理規模也還沒有太大的問題。

我一直建議投資者要進行長期投資，不要太受市場短期漲跌的影響。基金投資的特點是投資時間越短，波動性和風險相對越高；長期投資或定投的方式，能夠較好的降低風險。作為基金經理，我也不會關注或追求短期排名，而是希望通過長期穩定的業績表現，為投資者獲取絕對收益和較好的長期回報。

周應波：平衡業績和規模是開放式公募基金面臨的重要問題，第一，我們根據自身管理能力的逐步提升，會適當控制基金申購節奏；第二，我們致力於加強對上市公司的長期深入研究，力爭做好投資的深度，提升長期持有的優質股票的數量；第三，我們也會根據市場運行的情況，從投資者利益出發，在提示風險和機會方面做一些工作。

莫海波：

今年行情或切換至

成長股優質成長股龍頭被看好

中國基金報記者：不少機構認為今年A股將是分化行情，您認為藍籌股和成長股誰更有機會？這些判斷背後的邏輯是什麼？

肖志剛：今年1月份藍籌股上漲較快，春節後明顯切換到了成長股的行情，未來成長股行情大概率是值得繼續期待的：一方面，藍籌股從2016年至今經歷3年多的震盪上漲，部分行業和個股估值處在歷史相對高點；另一方面，今年宏觀經濟仍面臨下行壓力，市場預期藍籌股業績可能會面臨較大壓力，而具備非週期性的服務業的成長股，對抗週期能力較強，可能會走出獨立行情。

莫海波：目前來看藍籌表現較為出色，細分行業龍頭個股都有較好的表現，但全年來看中小盤或許更有機會，從市場風格演化來看，藍籌股在過去3年收益較好，成長股跌幅較大，估值大幅下降，商譽減值的影響被一次性計提，迎合國家科創板推出的大政策背景，市場風險偏好有望向成長板塊優質的龍頭集中。

周應波:事實上，A股歷史上除了少數時間是整體普漲或者普跌，大部分時間都是分化行情，2019年預計也不例外。分化行情的背景，一是經濟週期的不同階段下，各行業的景氣週期存在差異，二是整體市場的流動性環境在各年度之間有較大差異。

整體來說，A股的藍籌股是市場的中堅力量，其中有一批長期穩定成長的公司具備很好的投資價值。中小盤股票中，隨著過去3年多整體的估值調整收縮，也出現了一批具備很好投資價值的優質成長股。

邱傑：個人認為，無論是大盤藍籌與中小盤的風格切換還是各行業的行情輪動，究其本質，都是由於宏觀、政策、資金、行業和公司等層面發生變化而驅使的。所以，在研究和做投資決策時更重要的是把握根本性因素。

基於個人的投資理念，我會立足於公司的基本面，綜合考慮上述各層面因素的影響，如果要素的改變導致投資標的的風險收益比發生了重大變化，那麼就調整投資思路，這樣可以自然的濾除市場短期的波動、規避大的風險和把握重要的投資機會，而不太會刻意關注是否是風格切換、行業輪動。

中國基金報記者：您今年的投資策略是怎樣的？主要配置在哪些行業和板塊，具體理由是什麼？

肖志剛：從目前市場中的投資者機構看，目前市場中以公募等機構資金為主，遊資並不多，專業機構資金投資邏輯是通過看專業數據、行業景氣度來做投資，5G概念股、農業、安防等都有細分行業的景氣度仍在攀升，通過主動選股能力是可以把握市場的；第二，真正的成長股可能也會有行情，尤其是2016-2017年上市的次次新股存在投資機會，這些股票經歷了好幾輪大調整，估值相對較低，基本不存在商譽減值、質押等風險，且多屬於輕資產的公司，在經濟下行的背景下，這些都會成為比較優勢。

整體來看，目前A股市場有3000多隻股票，第一批的1000只股票有銀行、有色等週期股；第二批的1000股多屬於製造業個股；第三批1000只股票以服務業個股居多，第三批股票週期性弱、成長性強，部分優質個股具備穿越週期的成長價值，而且新上市個股的資產負債表都相對更健康一些。

周應波：總體來說，我們今年的投資策略是“精選優質成長、關注能源變革”。在經濟總體平穩、增速略有放緩的宏觀背景下，我們更加重視結構性的行業成長機會：一是更加關注能源變革，例如光伏行業、新能源汽車行業、頁岩氣行業——這些發生在發電端、用電端、能源開採端的革命性變化，正在逐步的改變整體的能源架構，二是在5G啟動建設的背景下，關注消費電子、智能汽車、智能家居領域的創新變化——預計到2020年前後，隨著信息網絡的進一步升級，人們的數字化生活會迎來一次飛躍；三是關注服務業中的持續擴張公司——隨著人們的消費升級，以及老齡化社會的加劇，各類服務業有很大的發展空間，其中部分龍頭公司的成長。

莫海波：目前配置上來看比較均衡，佈局在藍籌+成長，藍籌上看好房地產利空出盡，邊際放鬆帶來的巨大彈性。成長上看好科技創新如5G、新能源等成長領域，看好經濟轉型的方向。

邱傑：目前主要看好TMT，農業，非銀金融等行業。TMT包括通信、信息技術和傳媒等。在建設5G的大背景下，通信技術的革新將帶來一系列的產業變革，涉及信息交流與融合、先進製造等領域具有空間大、成長性好、可延展性強等特徵。目前很多優質企業的估值水平仍處於歷史低位，基於其受益政策扶植、內生高成長性等特點，當前時點具有很好的投資性價比。

對於農業領域我也比較看好。因為我國畜禽養殖行業整體存在很大的效率提升空間，對優質企業而言還是一個藍海市場，明顯的競爭優勢意味著份額提升空間還很大。我們判斷未來幾年一些優質上市公司將具備量價齊升的投資機會。

對於非銀金融領域，我認為券商行業可能進入一個新的創新行業盈利增長的週期。直接融資對於新興產業的發展至關重要，資本市場將面臨重大變革，科創板設立、註冊制試行、衍生品放開等政策會讓證券行業迎來重要的發展機遇，其中的優質企業將快速發展壯大。

兩會釋放較強的穩增長信號

對股市偏正面

中國基金報記者：近期公佈的兩會政府工作報告，您如何解讀它在A股的投資機會？

邱傑：政府工作報告中釋放的積極因素是較多的。宏觀調控方面，政府減稅降費的力度較大、重視緩解企業融資難融資貴的問題並強調“要平衡好穩增長與防風險的關係”，這有益於釋放企業活力，促進就業與消費，從而對沖經濟下行的壓力。

產業政策方面，強調促進新興產業加快發展，要推動傳統產業改造提升，打造工業互聯網平臺，拓展“智能+”，為製造業轉型升級賦能。我國經濟增長正處於新舊動能轉換時期，依靠資本推動和人口紅利的傳統產業已由成長期步入了穩定期，需求總量刺激的邊際效應在逐步減弱，經濟增長急需以創新為主導的新興產業來拉動。政策的大力支持能夠減輕科創型企業的發展阻礙，有助於加速我國經濟增長的轉型。

周應波：通過學習兩會的政府工作報告，主要可以瞭解2019年國家經濟政策導向，其中值得重視的關鍵點包括：第一，國家將實質性推動減稅降費，給予製造業等行業更加寬鬆的發展空間；第二，在科技、國企、資本市場等眾多關鍵領域的改革將更大力度推進，向改革要紅利將是未來幾年經濟高質量發展的重要支撐；第三，2019年經濟預計穩中降速，財政政策的發力支持將是重要看點。

除了以上三點，政府工作報告的其他方面還有很多值得學習理解的地方，這些點並不直接指示到A股的投資機會，但為我們理解經濟運行和各行業的發展提供了很好的背景。

莫海波：政府工作報告詳細闡述了2019年政府工作思路，相比於12月的中央經濟工作會議更加具體。GDP目標定在6％－6.5％之間。財政方面，將安排2.8％的赤字率，2.15萬億的地方專項債，適當發行地方置換債，在基建、減稅和穩定汽車消費等方面多管齊下，貨幣方面，指出M2、社融增速要與名義GDP增速相匹配，適時運用利率手段，引導金融機構擴大信貸投放、降低貸款成本，加大對中小銀行定向降準力度，今年國有大型商業銀行小微企業貸款擬增長30％以上。防風險方面，主要是防範金融市場異常波動，穩妥處理地方政府債務風險，防控輸入性風險。地產方面，強調穩步推進房地產稅立法，繼續推進保障房建設和棚戶區改造，未設定棚改目標。

總體來看，政府工作報告判斷未來經濟承壓，釋放了較強的穩增長信號，財政和貨幣政策偏向寬鬆，減稅規模較大，減少了對地產泡沫和去槓桿相關部分的描述，強調繼續使用降準和利率工具來支持經濟。未來一段時期，仍然處於政策蜜月期。整體來看，政府工作報告內容，對股市偏正面。

本文源自中國基金報

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