悶聲發大財，這句話，用在當前安琪酵母的管理層身上，再合適不過。
作為宜昌本土上市最早的現存公司，安琪酵母素以低調、穩健的形象為當地人所知。在比較大的層面上，同城的湖北宜化、興發集團等上市企業，常有中央級別的領導考察，這在安琪酵母身上，比較少見。在小的層面上，除了產品的營銷宣傳，安琪酵母也極少做一些吸引公眾眼光的事情。
在我曾經從事融資業務時，那還是2003年前後，那時，即使國有企業獲得銀行貸款，也需要公關運作，但銀行的朋友告訴我，他們曾主動到安琪酵母進行營銷，計劃為其提供融資支持，被婉言謝絕。這，似乎成了安琪酵母的企業文化。
就是這樣的公司，自2015年股災觸底以來，股價較之2018年的最高價，安琪酵母的股價翻了近3倍。如果我們再把時間向前推移至2012年12月的最低點，安琪酵母的股價翻了接近8倍。
在過去接近6年的時間裡，就像它的企業文化一樣，安琪酵母悄悄地穿越了牛熊，成為市場裡引人矚目的白馬股。2017年四季度，以挖掘“價值投資”聞名於市場的QFII，開始買入安琪酵母，到目前尚有增倉。然而，這還不是全部。
作為最大的贏家，即使從2012年持股至2018年最高點出售，這，還不是市場裡最大的贏家。安琪酵母，真正的最大的贏家，是他們的管理層持股，9年收益近60倍，足以秒殺任何一名對安琪酵母的長線持股者。那麼，他們是怎麼做到呢？
一、探索
2004年，對於很多人尤其是國企的管理層來講，是個非常重要的年份，因為，那是我國國企的改制之年。
當時，雖然改制的主題是主輔分離，為國有企業減負，但改制的內容和熱度，顯然不僅僅侷限於此。管理層持股，這個概念，在當時，實際更引人矚目，更加具有國企改制的探索性。
安琪酵母自然也不例外。
2003年，安琪酵母被湖北省確定為擬改製為民企的30家公司之一，應該說，這個改制目標是非常冒進的，儘管安琪酵母作為食品生產企業，不像同城的湖北宜化那樣擁有國有礦產資源。可能擔心國有資產流失，或者沒有現成的經驗，抑或計劃不太符合實際情況等，安琪酵母這個改制目標，最後如意料之中一樣，不了了之。
2006年，我國國有企業改制進入尾聲。在改制方面，主輔分離的政策已在多數國企裡得到實行，而管理層持股在政策上反倒變得謹慎起來。社會上，管理層持股導致國有資產存在流失的聲音漸起，在政策上，管理層持股已經看不到鼓勵的跡象。還好，在資本市場裡，股權分置改革，這時風起雲湧，由此，安琪酵母管理層又拋出管理層收購安琪酵母的母公司安琪集團的股權，方案是以淨資產為基準，出資680萬元，持股安琪集團5%的股權。
這個方案，宜昌市委市政府以“沒有文件規定”為由，再次否決了安琪酵母的改制方案。
安琪酵母的母公司，安琪集團，作為宜昌國資委100%持股的國有企業，出讓股權，在當時，的確是“沒有文件規定”。國有重要企業的輔業資產，怎麼處置，當時從國家到地方文件有明確的文件規定，但重要企業本身的國有股權的轉讓，尚還在探索中，因為重要企業的股權怎麼轉，實際很難操作，尤其在定價上，溢價還是平價，對於負有保值增值責任的國資委來講，國有資產流失的責任，是他們承擔不起的。
主業國有股權的轉讓，當時，不能說是禁區，但至少是國資委不可明說的政策底線，所以，2003-2006年，在國有企業改制裡，應該說，安琪酵母關於管理層持股的探索是失敗的。
二、起步
雖然如此，安琪酵母並沒有停止管理層持股的繼續探索。
甚至可以說，正是因為有了前幾年的失敗探索，安琪酵母后來的管理層持股才變得更加精準、靈活、有耐心——至少，他們懂得了哪些可以為之，哪些不可以觸碰，那些步伐可以邁得大些，那些只能原地不動。
這些，非常重要。
2006年6月，安琪酵母管理層，通過二家法人公司成立宜昌日升投資發展有限公司，日升公司的註冊資本4000萬元（可理解為原始投資，後續再無增資），日升公司的實際控制人由380名安琪酵母管理人員構成。
日升公司的成立，標誌著安琪酵母管理層終於有了資本運營的平臺，這是一個重要的起點。
三、騰挪
以日升公司為平臺，圍繞上市公司，一向以低調、穩健示人的安琪酵母管理層，本次卻展現強悍的一面，他們以大膽的手法展開了資產收購和投資。儘管資產騰挪的方式簡單、簡潔，但結果卻極其實用且做到了利益最大化。
2006年6月，日升公司出資436萬元，收購了安琪酵母赤峰公司10.5的股權，轉讓方為自然人持股。
緊接著，安琪酵母對旗下全資子公司、同時也是安琪酵母的核心資產——安琪伊犁公司，實施增資擴股。安琪酵母和日升公司，作為增資方分別增資。日升公司以現金出資3489萬元，持有安琪伊犁公司30%的股權。
此外，日升公司還持有安琪酵母的業務關聯方宜昌宏裕塑業公司的65%股權。宏裕塑業公司主要為安琪酵母提供包裝材料，是日升公司與自然人共同合資成立的民營企業。
在安琪酵母控股前，安琪酵母赤峰公司是怎麼樣的公司，現在很難知道，但安琪酵母控股後，經過技術改造，安琪酵母赤峰公司成為安琪酵母旗下的核心資產之一，日升公司收購如此標的的自然人持股，目標指向明確。
一次合資，一次收購，一次注資，僅三招，日升公司便成為了安琪酵母控股子公司以及核心資產的參股股東，用更形象的一句話，日升公司以看似簡單實、實則精準的方法，搭上了上市公司安琪酵母的順風車。
然而，這遠遠還不是重點，對於安琪酵母的管理層來說。搭上上市公司的順風車，如果不能兌現理想的收益，不能兌現收益後下車，也只能是看上去風光，而兌現收益，最多也只能享受一下安琪酵母赤峰公司和伊犁公司的靜態財務分紅收益，而這個分紅，存在轉移利潤的嫌疑，風險與收益顯然不配比。
這自然不是他們進行資產騰挪的目標，要單純追求分紅，他們大可以另行爐灶，打造民營版的安琪酵母。
安琪酵母管理層的目光盯在資本市場。
四、掘金
2009年，對安琪酵母管理層來講，是重要的一年，可以說，之前所有的運作，所有起步前的精心佈局，所有對資產的精準騰挪，所有三年以來對核心資產達標的用心經營，只為換來2009年具備質變的一躍。
這一躍，分為二步，前後緊緊相隨，相輔相成。
第一步，2009年8月，安琪酵母收購日升公司參股的安琪赤峰和安琪伊犁的全部參股股份及宏裕塑業公司的全部控股，整體收購價為7.2億元，較之日升公司的原始投資4000萬元，財務靜態賬面增值18倍。
收購意味著作為國有企業的上市公司要掏錢，7.2億元的轉讓支付價款，不僅僅是給日後的上市公司運營帶來壓力，更主要的，是騰挪之後增值18倍，讓國有的上市公司直接來買單，在國資委那裡肯定通不過，因為，這樣的直接變現，在理論上又有國有資產流失的嫌疑。
很顯然，安琪酵母的管理層明白這個道理，他們找到了既不讓上市公司掏錢、又能實現掘金目標的解決辦法，那就是通過定向增發這個工具接軌資本市場，從而實現曾孜孜以求而不可得的安琪酵母管理層持股。
第二步，2009年9月，安琪酵母通過對日升公司非公開定向增發股票，即日升公司對安琪酵母增資持股，至此，安琪酵母應付的7.2億元的收購價款變成了日升公司對安琪酵母的定向增資，即變為對安琪酵母持股3823萬股。
安琪酵母不用掏一分錢，而日升公司以賬面增值18倍的形式參股安琪酵母，二全其美，巧奪天工。
五、運營
至此，安琪酵母用了三年的時間，完成了對上市公司的管理層持股。
到此為止，故事還沒有結束，因為到此為止，日升公司的原始投資4000萬元，還停留在對安琪酵母持股增值12-18倍之間，且尚是賬面的增值，要獲得更大的增值空間和順利套現，離不開對安琪酵母的運營。
安琪酵母在對公司的業績經營上，也是掌控有法。
按照證券法規，日升公司對安琪酵母的持股，要到三年解禁後才能實現全部流通，與之相對應的是，對安琪酵母的運營，他們展現了極強的藝術性：管理層持股完成後，公司業績開始逐年走弱，對應的股價也不斷走低並在2012年12月達到增發以來的新低。按新低股價計算，日升公司所持股份賬面增值18倍縮水至12倍。然而，進入2013年日升公司所持股份全流通之後，安琪酵母的業績開始逐年復甦並持續進入上升通道。
對應的安琪酵母的股價，經歷了2013-2014年6月的橫盤後，也進入上升通道，這個上升通道一直持續到2018年的股價最高點，在這個最高點區域，日升公司開始減持股份。在此期間，即2016年5月，安琪酵母推出了10股送轉15股的高送轉的策略，直指市值管理，推高股價。
通過運營，禁售期業績放緩，流通期業績走強，加上高送轉，一蓄力一放力，運營之妙，盡在其中。
六、兌現
2009年定增後，日升公司對安琪酵母持股3823萬股，2016年5月安琪酵母實施每10股送轉15股的高送轉，日升公司對安琪酵母變為持股8661萬股。
8年之後，日升公司終於開始了減持操作，減持一直持續到2018年。
2017年3季度，日升公司進行了減持操作，減持安琪酵母股票4372萬股，根據估測，減持均價約24元/股。2018年1季度和2季度，日升公司繼續分別減持約500萬股、1027萬股，根據估測，減持均價分別約31元/股、35元/股。經過三次減持後，日升公司共套現約15.6億元。目前，剔除掉後來可交換債券換股的1900萬股，日升公司仍持有當初的原始增發股2762萬股，按2018年9月28日收盤價29.48元/股計算，市值為8.14億元。
這裡簡單的進行概算彙總，即減持套現額加上現有的持股市值，日升公司當初投入的4000萬元，已增值至23.74億元，增值額23.44億元，計算下來，翻了近60倍，即當初投入1萬元，9年之後變成了60萬元。
七、總結
安琪酵母的這個資本造富，它的起步、騰挪、掘金，以前均有媒體報道過。在這些報道里，集中一點，那就是造富程度不合理，大多帶有情緒的評述，但沒有看出一篇報道，有足夠的證據和理性，很信服地指出它的不合法性。
不合理但不違法，可能就是安琪酵母資本運營的高超之處。
除此之外，在我看來，安琪酵母的管理層，不失為比較成功的資本運營，它的最大可取之處，就是在看上去不合理但卻不違法的這個大框架裡，很好、很微妙地平衡了國家、上市公司、管理層、公眾之間的利益，甚至可以說，他們利用了我國資本市場這個平臺，至少看上去實現了一個表面的共贏局面，在一定程度上，我們可以這樣說，他們這個運營，結合了價值投資和資本投機，通過曲線的形式，在做強企業時，獲得了管理層收益。
具體概括六點，僅供參閱。
1、它不觸碰國有股權轉讓的敏感地帶，既避開了這個地帶存在較大政策不可預知性，在實際操作中，增資及定向增發，又容易獲得職能部門的審批。資產騰挪中，無論合資、收購、增資，都沒有涉及到國有股權的轉讓。
2、它只借助了上市公司的資本平臺，本身對上市公司沒有利益損害，這表現在通過資產收購變更為對上市公司的持股，上市公司在運作中，沒有支付任何資金，也沒有影響上市公司的經營，這規避了很多上市公司在管理層參與國有資本運作時，容易觸碰的利潤轉移現象，也相應規避了很多不必要的日常監管與信息披露。
3、它精準的運營，讓公眾股東找不到質疑的理由。無論是運氣還是有意為之也好，日升公司禁售期恰恰是我國股市走熊的幾年，同時也是公司所處行業不景氣而導致經營業績走弱的幾年。日升公司持股解禁後，公司股價與業績同步，穿越牛熊，對於社會公眾股東，更不會質疑公司經營層。
4、在資本運營過程裡，不管增值多少倍，沒有觸碰法律的紅線。資產質地、資產評估、業績對賭，以儘可能的方式，小心翼翼地走在法律法規禁止的地方之外，這點看上去很簡單，但他們做得膽大心細。
5、再高潮的資本運營，最後都要有人來買單，而這個買單人，最後落在“一個願打一個願挨”資本市場裡，無論國家還是上市公司，都不用背書，相當於資本市場代國家和公司獎勵了管理層。所以，只有糟糕的、愚蠢的資本運營，才會去打國家和上市公司的主意，或違背遊戲規則。
6、在整個資本運營過程裡，除了精準，安琪酵母管理層顯得很有耐心，摒棄了短期內賺快錢的想法，從頭到尾，每個階段做什麼，都很明確，沒有求急。整個過程，如果從日升公司註冊成立算起，運作的時間長達12年，這還不算探索期，相對有些公司運作幾年就立馬想兌現收益的猴急投機心態，安琪酵母就值得這個收益。
最後一句，在商言商，資本不休。
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