近期房股不太平。
占据头条的佳源国际控股，1月17日下午遭清仓式抛售，自开盘价每股13.26港元，最高跌幅89%至1.40港元。截至1月22日午间收盘，股价报3.70港币。1月23日早晨复牌，但仅过3小时就在9点16分再次宣布停牌，股价下跌80.6%至2.52港元，300多亿港元一周内蒸发到只剩93亿港元……
除了佳源国际，同期阳光100也大跌，截至收盘跌幅高达64.59%，报价1.13港元。这两支房股暴跌引发连锁反应，港股地产板块一日蒸发超过1200亿港元。
据悉，截至2018年6月底，佳源国际总负债99.5亿元，其净资产负债率达85%。这样的高杠杆，对于中小房企来说，充满风险。
一边想“做大规模”，一边想“去杆杠”，此事能否两全？这两年房企的高负债愈发让人担忧，2019年，房地产行业是否应该更加关注资金链安全问题？
长期高负债，房企面临考验？
根据Wind统计，2018年民企上市公司发债规模前10名的企业中，有6家主业为房地产开发企业。2018年全年，房地产行业共发行了802只债券，规模高达6807.4亿元。
2018年民企上市公司发债规模TOP10 数据来源：WIND
长城证券房地产2018年中报总结显示，2018上半年末净负债率升至历史新高104%，有息负债结构有所优化，短期有息负债比重下降，但货币覆盖短期有息负债比重继续下行。
2019年，房企面临巨大的债务压力。平安证券研究所的报告表明，2019年上半年房企信托到期3669亿、债券及中票类到期4189亿，合计7858亿。
另外，根据中原地产研究中心统计数据，今年1月以来，房企公布的融资已经超过40笔，合计融资额度高达1000亿人民币。
基本上，除了大量举债进行扩张，房企还总在借新债还旧债。若 2019 年上半年销售超预期下滑、融资方面持续保持紧张，不排除个别中小房企面临资金链断裂风险。
·高负债的恒大，降杠杆两年有成效
1月22日，恒大成功发行2020年、2021年、2022年到期的合计约30亿美元的高级无抵押债券，年利率最低6.25%，这是2019年开年以来亚洲最大的单笔高级债券发行。该次发债受到市场的热烈追捧，总订单量超过40亿美元。
根据恒大2018年中期业绩报告，截至6月底，恒大总资产1.77万亿元，净资产3245亿元，借款总额为6711亿元，其中2985亿元将于一年内到期，资产负债率81.7%，净资产负债率127.3%，较2017年底分别下降4.59和56.4个百分点。
在2018年销售额TOP20房企中，恒大的净资产负债率仅低于融创、富力和正荣，仍处于行业较高水平。
2017年，恒大提出公司经营模式从高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”向低负债、低杠杆、低成本、高周转的“三低一高”模式转变。
可见，恒大正视了公司资金链的安全问题。为此，2017年，恒大引入三轮共计1300亿人民币的战略投资。另外，恒大计划土地储备每年下降5%-10%，以降低土地费用支出，进一步增加净资产。同时，恒大还于年中还清总额高达1129亿元的永续债。
2017年，恒大净负债率为183.70%，同比大幅下降了57.64%。直至2018年的127.3%，又下降了56.4%。恒大的经营转型，堪称成功。
恒大此前公布降负债率目标，其资产负债率计划到2019年末下降到55%左右，净负债率计划到2020年6月末降至70%左右。
·龙头房企的高杠杆伴随风险
说到资产负债率，值得一提的还有备受关注的泰禾。
截至2018年9月31日，泰禾资产总负债达2052.44亿元，负债率为84.78%，净资产负债率高达342%，较年初大幅下降132个百分点。
2017年，泰禾经营活动产生的流量净额为负125.53亿元。2018年，泰禾强化“高周转”，要求项目六个月内开盘，同时减少拿地数量，12月初泰禾透露2018年土地投资68.96亿元，相比2017年投资总金额552.4亿元下降87.52%。由此，2018年泰禾经营性现金流得以回正。
泰禾·广州院子
不过，截至2018年9月30日，泰禾在手货币资金为174.41亿元，而短期负债为188.8亿元，加上一年内到期的短期有息负债646.73亿元，偿债压力仍然巨大。
2018年TOP20房企中，华夏幸福的资金链安全也需要关注。截至2018年9月30日，华夏幸福总负债3355.07亿元，资产负债率84.43%，净资产负债率达108.68%。
2017年，华夏幸福营业收入596.35亿元，净利润为88.07亿元，但经营活动产生的现金流量净额却为负162.28亿元。2018年，华 夏幸福经营活动产生的现金流量净额仍为负值，第三季度末还为负76.60亿元。
2018年7月，华夏控股向平安资管协议转让其持有的华夏幸福5.8亿股股票，转让价款为137.7亿元。这场权益的重大重组，才让华 夏幸福不至于落入“资金链断裂”的危险处境中。
龙头房企中，碧桂园和万科的资产负债率也超过80%，但因为现金较为充足，状况相对轻松一些。根据2018年中期报告，碧桂园短期债务为1080亿元，库存现金1969.1亿元；万科短期债务为610亿元，库存现金为1499亿元。
在这场资产战役中，中小房企的处境，确实风雨飘摇。除了股价暴跌的佳源国际、阳光100，比如恒盛地产，2018年年中资本负债率高达555.2%，持续亏损，多笔债务违约；而泛海控股的信用评级则为“CCC”，其境内外到期债券皆面临高企的再融资风险，处于高风险状态……
以阳光城为例，房企如何降杠杆？
成为执行副总裁之后，吴建斌着力优化阳光城的财务指标。2018前三季度，阳光城净现金流达到113亿，净资产负债率为207%，比2017年末降低44.18%。“我在中海时，为它设定的净借贷比是40%。在碧桂园时设定的是70%。以阳光城目前规模，还需要跑快一点。”
自履新阳光城以来，吴建斌就致力于降杠杆，以多元化的融资手段，优化债务状况。除了传统发债模式，吴建斌还进行了资产证券化，包括购房应收款、办公物业、长租公寓、供应链ABS等。
2018年3月，阳光城全国首单购房尾款ABN成功发行；9月，“中信证券-阳光城长租公寓1号资产支持专项计划”成功设立，系A股上市民营房企首单储架式长租类REITs，产品发行规模共12.1亿元。2019年1月24日，阳光城以太原洲际酒店为物业资产为设立资产支持票据信托并发行不超过7亿元的资产支持票据据（简称CMBN）。
根据观点指数不完全统计，2018年阳光城发行各类多元融资工具，达到370亿元的资金额度。
当前处境下，评级机构或投行对很多房企信用做了降级，阳光城公司主体信用等级却为AA＋，可见投资人对公司看好。今年1月17日，阳光城完成发行15亿公司债，中诚信证券评估该期债券评级为AA+。
当然，阳光城目前的偿债压力仍然很大。数据显示，截至2018年6月底，阳光城的流动负债总额为1186亿元，短期债务约442亿元，而现金余额为333亿元。也就是说，短期负债上，阳光城需要再融资。
另外，吴建斌也采取更谨慎的拿地规模。2018年全年，阳光城拿下了83宗地块，权益土地价款约为243亿元，相对于2017年650亿元的土地投资，可谓大幅下降。
“高周转是系统化的，从买地、设计、运营，再到销售，它不是单一的，只有真正做到每一个系统坚持高周转的原则，才是真高周转。”在2018博鳌房地产论坛上，吴建斌指出，高周转要求从每个环节来保障高周转，同时，房企要重视现金流管理，“高周转也是为了现金流管理”。
对于房地产行业来说，“做大规模”仍是主流，但在地市、楼市降温的大环境下，2019年，房企理应正视资金链安全问题，优化融资手段，减慢拿地速度。在维持规模的情况下，尽量降杠杆，降低经营风险。
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