10月初，江西辰林教育集團控股有限公司(以下簡稱辰林教育)向港交所遞交招股書，獨家保薦人為中信建投國際。這也是司法部送審稿後的第一家交表企業。
江西辰林教育為何選擇在這個風口浪尖上上市?它的上市，又給整個教育市場，帶來哪些值得借鑑的意義?
後修法時代，高教併購依舊可行
2018年8月10日《民促法實施條例(送審稿)》發佈，受此衝擊，港股教育板塊集體重挫。其中，《送審稿》第十二條對市場的衝擊最大。第十二條明確，實施集團化辦學的，不得通過兼併收購、加盟連鎖、協議控制等方式控制非營利性民辦學校。
“義務教育階段的學歷教育集團的外延式併購擴張的路基本封死，”上海錦天城律師事務所高級合夥人何周曾表示，“目前來看，對於包含義務教育和非義務教育的學歷教育集團而言，均有影響。”
目前《民促法(送審稿)》實施條例還未正式落地，營利性、非營利性改制懸而未決。諸多政策法規尚未清晰明朗。而兩個月之後，江西的學歷教育便率先打破僵局，向港交所提交了招股書。這為一片低迷的教育市場，注入了些許活力。
針對此，不少業內人士向藍鯨教育表示，《民促法(送審稿)》對於高等教育板塊影響較小，所以江西辰林教育選擇上市也實屬正常，但是估值上肯定會有所影響。
廣證恆生研究員田鵬在研報中進一步表示，對於民辦高校而言，由於其本身不涉及到義務教育階段資產，最壞條件假設下也可以通過變更旗下學校屬性為營利性而規避目前的相關政策限制。
而在送審稿發佈後，8月21日，民生教育發佈公告表示要以5.8億元收購勵德集團51%股權，從而獲得滇池學院100%淨利潤。
9月17日，新高教集團發佈公告稱，擬收購廣西三所學校。
再加上江西辰林教育遞交招股書。
“這些案例中可以看到，併購這一核心邏輯在後修法時代的高教板塊仍可行，主要考慮的影響則為變更成為營利性學校後帶來的稅率上升、土地出讓金補繳、政府補助等方面而導致的盈利水平下降。”田鵬在研報中表示。
流動資金短缺，上市似乎是上策
江西辰林教育集團旗下僅有一所江西應用科技學院，該學校2002年便已經成立。根據招生人數計算，江西應用科技學院是江西省排名第四的民辦高等教育集團。目前提供本科教育及專科教育課程。
從三年的財務數據可以看到，辰林教育三年來業績穩中有升，且期內溢利也穩中有升，增收又增利。但由於只有一所學校，集團整體業績僅在一億元左右。
並且，辰林教育的毛利率都超過62%，遠高於11家已上市的港股教育企業，純利率也在2017年達到了37.2%。
為何僅憑一所學校，辰林教育就能保持這樣的盈利能力?
藍鯨教育發現，辰林教育以市場為導向，開設諸多熱門課程，比如國際商務、電子商務、物流管理、物聯網工程等等， 並且設立了諸如人工智能、智能製造及工程等學院以吸引學生。
由於本科課程的需求增大，辰林教育適時調整了課程結構，增大了對本科課程的投入。吸引了大量的學生就讀本科課程。2014/2015學年的本科課程就讀學生人數僅為868人，但到了2017/2018學院這一數字已經增長至3972人。且課程學費已經增長至1.48萬元至1.58萬元。
課程增加、適時的課程結構以及學費的增長，讓辰林教育保持了不錯的業績增長。
但值得關注的是，辰林教育 2018年上半年經營活動所得淨現金以及現金及現金等價物均出現了淨流出的情況。截至2018年7月31日，公司流動資產總值為2482.5萬元，流動負債達到2.54億元，流動負債淨額為-2.3億元。而資產負債率也一直居高不下，2017年是近年最低，負債率仍達83.3%。
高等教育集團前期投入巨大，回報緩慢，資產負債率高符合行業特性。但辰林教育的借債一直在2億元以上，遠超手握的現金。可以看出，辰林教育其實面對著流動資金短缺的風險，整體的負債率已經到了一個安全額度的峰值了。
未來單純依靠內生性發展似乎過於緩慢，而負債率過高，外延又不能再借債融資。上市似乎成為一個規避風險實現快速發展的途徑。並且，辰林教育在招股書中披露若公司未來上市成功，會拿出30%的募集資金用作償還貸款。
未來，靠什麼講故事
事實上，高等教育領域前期投入大，內生性增長緩慢，藉助資本的力量快速併購，其實是不少學校發展到一定階段的必然選擇。辰林教育目前旗下只有一所學校，體量較小，上市後將如何實現快速增長?
民辦學校尤其是學歷學校，學費和住宿費是收入的主要來源，也就是說，想要增加收入，最好多開學校多招生。
目前增加學校數量的最好辦法就是自建、併購和輕資產三種形式。其中自建對牌照和資金的要求都過高，輕資產運作則多適用於k12階段，因而，併購也成了上市的高教集團擴張的有效途徑。
2017年以來，港股市場的民辦教育集團已進行了近20起收併購事件，楓葉教育、宇華教育、新高教、民生教育等都進行了不止1起併購事件。2018年更是高等教育領域跑馬圈地的重要時刻，高校牌照總共存量700多家，併購一家少一家，而且優質的標的更為稀缺。
比如，體量在5所集團中較小的新高教，自2017年起，就開啟“買買買”的快速擴張模式。截至2018年8月31日，該集團已經完成了雲南、貴州、湖北、河南、黑龍江、甘肅、新疆等7個省市佈局。
併購也顯然帶來了明顯的業績提升，新高教集團2017年收入及其他收益及增益為5.43億元，同比增長35.1%;來自持續經營業務之年內溢利2.33億元，同比增長111.1%;核心淨溢利為2.59億元，同比增長99.5%。
但反觀辰林教育，旗下僅有一所大學，且整體規模僅為8個億。港股中專注於高等教育類的標的中教控股、新高教、民生教育，以及新近上市的希望教育、春來教育，整體收入規模均在2億元以上，且體量較大，總資產在10億元之上。
在估值有限、體量有限的情況下，辰林教育如何運作其併購等資本行為?而未來，高教領域，拼的就是跑馬圈地的速度，辰林教育將如何繼續講述它的上市故事呢?
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