好盆友送我一本《投资的护城河》，看得我直拍大腿，所见略同啊。
什么是护城河？
有年夏天，帝都的天空清澈万里，星光点点，我就连夜跑到角楼拍了张星轨，外面这条河就是护城河。
对于企业来说，公司赖以生存的，对手无法攻陷的领域，就是护城河。
比如茅台。
如果你新发明了一种酒，比茅台配方还要好，但是你永远卖不过茅台，这就是茅台的品牌护城河。
上世纪90年代，还真有人向茅台发起了挑战，一家位于山东潍坊的小酒厂--秦池，1996年以数千万的价格购买了CCTV的广告标王，1997年购买标王的报价达到了3.2亿元。
1996年，秦池酒厂的销售额达到了9.5亿，同期茅台的销售收入只有6亿左右。
后来秦池崩盘消失在历史的尘埃里，而茅台继续维持着超高的毛利，收割着护城河带来的利润。
正是因为茅台酒的强大护城河，甚至2012年的塑化剂事件以及八项规定，对茅台酒的业绩都影响甚微。
2018年5月16日，常山药业公告，旗下全资子公司常山生化药业收到江苏省食品药品监督管理局颁发的《药品GMP证书》，本次《药品GMP证书》认证的车间为固体制剂车间，生产品种为枸橼酸西地那非片剂。
什么是西地那非？
就是俗称伟哥学名万艾可的蓝色小药丸的有效成分。
这款由美国辉瑞药厂于1998年发明的药物，在2018年专利失效。20年来万艾可为辉瑞贡献了数百亿美元的利润。
对于辉瑞来说，这20年的专利权（辉瑞通过各种方式将专利权实质拉长到2020年），就是牢不可破的护城河。
常山药业仿造成功后，并没有专利权的保护，但是由于药物上市周期比较长，所以在更为广泛的同类药上市之前，常山药业还会有一段时期的较浅的护城河。
当前已经上市的国产西地那非中，以白云山的金戈为例，年销售额达到5.3亿元。
财务报表上会体现出一些护城河的结果，通过这些结果，可以推断企业的护城河深度。那么，从财务报表来说，哪些项目是护城河的指标呢？
一、毛利率、资产负债率、净资产收益率
1、毛利率。
毋庸置疑，护城河最明显的结果就是毛利高了。比如茅台的毛利高达90%以上（2017年的毛利为89.8%，十年来首次跌下90%），同时净利率高达50%以上。
有些医药类企业也能达到90%甚至更高的毛利，比如我武生物。
从某种意义上讲，我武生物和辉瑞很像，粉尘螨滴剂一统天下，目前是国内唯一产品，因此可以获得超高的毛利。净利率也有48%，盈利能力超强。
当然，毛利不是唯一的指标，必须要结合其他指标尤其是净利率指标对比来看。比如恒生电子毛利率高达96%，但净利率只有16.25%，护城河就不是那么深。
2017年，常山药业的毛利率为65.49%，净利率为14.25%，从这一点看，常山药业并不是一家拥有深厚护城河的企业。
2、资产负债率。
资产负债率越低的企业，通常护城河越深。
以两市资产负债率最低的双鹭药业为例，只有6.23%，账面没有一分钱短期借款和长期借款，除了钱就是钱... ...
3、净资产收益率。
巴菲特最热衷的指标就是净资产收益率。不过作为一个做报表出身的选手，我对这个指标不是特别感冒，但是也能充分说明问题。毕竟刻意修饰这个指标也是难度比较高的。
格力电器的净资产收益率达到37%，在整个A股中，十几年来平均净资产收益率均在20%以上，可以说是非常值得投资的标的。
但是方大集团的净资产收益率也有40%，比格力更值得投资嘛？
非也，方大集团净资产收益率过高是由于负债高导致的。
所以这个指标还要看公司的负债情况。
常山药业的净资产收益率只有8.56%，属于巴菲特转身不看的那种。
二、其他流动资产
资产负债表的其他流动资产，是最值得看的指标之一，原因就是上市公司的理财产品，大部分都会安静的躺在这里。
只有真的不缺钱的公司才会去买理财产品。
比如美亚光电，总资产也就27亿，而理财产品高达13.5亿。
又比如2017年的方大碳素效益、股价一飞冲天的时候，公司做的第一件事就是买理财产品。
购买理财产品的原因有多种，一是在经济新常态形势下，企业虽然主营业务很赚钱，但是没有更好的投资渠道，为了更稳妥的收益，就购买理财产品；二是企业的业务已经贴近行业天花板，扩充规模带来的边际效益并不划算；三是电商行业，如苏宁易购，核心业务不赚钱，但是不缺现金流，就拖欠供应商欠款拿去买理财。
所以买理财的企业也要区分对待，看看行业情况，如果是不差钱增加收益这类企业，就是具有护城河了。
三、无形资产
按照国际常规，优质的高科技企业都会有很强悍的无形资产。但中国的财务核算就比较特殊了，由于土地所有权国有，所以土地使用权通常被视同无形资产核算。大量的土地证充斥在财报的无形资产科目里，导致这个项目并不能那么直观的反映出公司真实的无形资产。
不过，如果看得仔细，还是能从无形资产的明细里看出护城河的。
比如紫金矿业，无形资产里的采矿权都是将来实现的收入。
又比如纳思达，无形资产的构成比较复杂，尤其是包括利盟的28亿商标权和32.5亿的客户关系。由于客户关系和合同直接关联，因此也是隐性的软实力。
四、预收账款
在公司的资产负债表中，有一类特别值钱的负债，那就是预收账款。
顾名思义，客户收到货物之前，支付给公司的款项就是预收账款，这说明了公司的产品竞争力非常强，需要先打钱才能买得到。
比如茅台，嗯，又提到茅台。茅台确实太优秀了。
换个例子，那就是涪陵榨菜，涪陵榨菜堪比小茅台。年收入15亿的涪陵榨菜，差不多有2.4亿的预收账款。榨菜也不好买啊！
不过，有一类企业的预收账款特别多，整类企业都要排除在外。
那就是房地产。
客户缴纳的购房款，只有在验收入住后才能实现收入，所以要放到预收款里。所以预收款的比例虽高，但不能说明企业多么优秀。
即便如此，预收款越高，也越能说明房企预期收入越好。
五、经营性现金流量净额
现金流量表是财务人员最难“修饰”的一张表，因为这里所有项目都要和银行单据对应，每笔都是实实在在的现金。
因此经营性现金流入说明了现金销售情况，经营性现金流出则说明了现金采购情况，二者的差额表明了公司的现金盈利情况。
这个金额越接近公司的净利润，说明公司的净利润越接近“真实”。
这里的“真实”是打引号的，因为赊销确实客观存在。
经营性现金流量净额偶尔年份为负数是可以接受的，在业绩扩张的时候，由于赊销幅度增加，导致回款不足，但是如果常年为负数，公司的业绩就要存疑了。
像常山药业曾经多年连续为负数，就是比较糟糕的。
让我们看看净利润只有1.8亿的我武生物，经营性现金流量净额接近1.6亿，几乎全额收到回款：
六、产品的销售对象。
严格意义上讲，销售对象是个概念问题。
比如格力电器，概念是消费升级。格力电器占据了国内接近50%的市场份额，全球份额号称30%。
再比如常山药业，公司发布公告，据统计数据显示，国内ED患者人数约1.4亿人。
看到这里，吓得我一哆嗦，身体某个部位感觉到莫名的恐惧。
数据显示，2017年中国大陆总人口13.9亿人，近7亿男性，ED患者比例高达20%。
五分之一呐！
不过，再看一下人口数据，60岁以上的人口为2.4亿人，60岁以上的男性1.2亿了。考虑到这个年龄段的男性大多雄风不再，那60岁以下的ED患者比例可能就小很多了。
因此在判断公司的护城河的时候，产品的销售对象很重要。
比如冠豪高新，产品面向的是国家税务总局，很流弊吧？永不破产。但是，它给国税总局提供的是发票纸业务。2015年以来，电子发票的推广，直接把企业打到了低谷。
而智飞生物的销售对象，独家代理九价HPV疫苗，客户主要面向各位小仙女们，群体范围即广，消费能力又强，在代理期内，护城河坚不可摧。
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