资管新规、去杠杆、债务违约潮, 2018年的金融大环境给所有的资产管理人都提出了新的要求,如果说合规性的问题还有两年半的时间整改,然而债务违约潮中踩到的雷和因为亏损蠢蠢欲动的委托人,对于资产管理人来说已成倒悬之急,只有妥善处理因为违约引发的一系列资管纠纷,资产管理人才能在这波监管浪潮中全身而退。
本文谨从资管新规的规定出发, 结合今年的市场特点, 分享资产管理人在2018年不得不关注的资管纠纷问题。本文系根据杨培明律师在“上海市通力律师事务所公募基金行业热点法律问题研讨会”的演讲整理、批注而成, 但小编读罢,发现其内容上适用于包括商业银行、信托公司、证券公司、证券子公司、基金公司、基金子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构在内的全部资产管理人。
针对汹涌而至的违约潮, 资管新规关于管理人职责的规定可谓正当其时, 如何应对委托人发起的资产管理合同纠纷, 如何在债务违约潮中处理好投资所引发的债权回收活动,是管理人在新规后为应对资管纠纷必须学会的课题,也是本文分享的两大重点问题。
委托人根据资产管理合同提出诉讼/仲裁,直接质疑管理人的勤勉尽责义务,主张赔偿责任。在我们过往处理的上百起资产管理合同纠纷中,委托人提出了管理人各类的失职行为:
a. 部分是委托人基于其朴素的生活常识和对金融行业的曲解所提出的主张,如认为资管合同中所列举的投资策略必须全部实施等,反映的是投资者教育的匮乏;
b. 部分是委托人找到的管理人在履行职责时存在的疏失,无论最终是否产生了赔偿责任,均值得引以为戒。
我们在此处列举了资管合同纠纷常见的争议焦点, 对每个争议焦点的出现频率进行了统计, 并按照资管计划的阶段对争议焦点进行了分类, 以便大家了解管理人的哪些行为最容易被委托人质疑。
违反资管新规的后果是什么? 行政角度被监管机构处罚不消多说, 但民事责任是什么呢?解决这个问题先要探讨违反资管新规的合同的效力问题。对于这个问题的争论,大多来源于这个最高院的案例,案例中最高人民法院认定违反《保险公司股权管理办法》(部门规章)的股权代持合同无效,据此,不少人转而认为违反同为部门规章的资管新规也会导致合同无效。
事实上, 这样的观点未免有些激进, 案例涉及保险公司的股东准入, 而金融机构的股权问题系金融监管最根本的问题, 资管新规虽受各界重视, 但其中大部分规定的内容应并未涉及到如此重大的问题, 因此现在就说会导致合同无效, 打破最高院多年来维持的谨慎认定合同无效、尊重商业交易意思自治的原则, 有些危言耸听。
当然, 监管变化牵动了管理人的神经, 因此我们特别整理了监管政策变化对资管纠纷的影响, 以供参考:
一言蔽之,监管是监管,合同是合同,不可混淆,合规也可能要赔钱。
进了诉讼/仲裁程序,如果监管机构认为管理人违规, 那裁判者几乎肯定认为管理人有过错/违约; 但即便监管机构认为合规, 也不代表裁判者认为管理人没有违约行为, 与其想着拿监管机构的观点去“逼迫”裁判者,不如想着如何从具体的合同约定出发,找依据自证清白,更能保障自身利益。
销售问题之于资管纠纷本已是老生常谈, 模式不同,委托人提起诉讼/仲裁的方式也就不同,处理方式也有所不同。常见的代销模式中, 通过仲裁条款(如有)避免在法院和个人投资者直接对抗, 是管理人优选的方案。
资管新规在谈及销售问题时使用了“欺诈”一词, 可能引发委托人的诉讼/仲裁思路产生变化,即主张欺诈撤销资产管理合同。不同于财产损害赔偿纠纷中可以通过抗辩因果关系减少赔偿损失, 如果合同被委托人成功撤销, 管理人可能要就全部本金和利息损失承担赔偿责任。
法院在处理销售问题所引发的纠纷时, 对于因果关系的认定存在很大自由裁量权,即便是同一地区的法院也有不同的判准,但原则上,越能证明委托人有投资经验, 负有注意义务, 越能减少对销售机构的责任。
资管新规及其后续配套规定(目前为意见征求稿)对于销售适用性的要求日益严厉,
新规的落实情况, 裁判者对于新规要求的理解(尤其是对于合格投资者的调查义务等条款的理解)都将影响这类纠纷的走向。
权益类产品最常见的投资就是股票和非上市公司股权,在股市发生波动时,投资股票的资管计划很容易发生纠纷,比如我们就曾经处理过大量股灾诱发的资管合同纠纷。
权益类产品的资管合同纠纷,委托人常常要求行使知情权,要求查阅资管计划相关的各类文件,并试图从中寻得进一步主张权利的蛛丝马迹。
是保护投资者知情权,还是为了保障管理人的正常经营限制投资者知情权,这个问题常常与裁判者自身的价值导向有关。通常来说管理人没有义务提供投资明细和交易记录等超出合同约定的投资者知情权范围的文件, 但实践中常有裁判者要求管理人拿出材料自证清白的情况发生, 管理人需要谨慎对待。
切记!!
千言万语或是千万个谈判筹码, 都不如简单的一句回购条款或是一份差额补款承诺有用,否则名股实债很可能真的把自己做成了股东。
当然, 资管合同纠纷中的争议焦点也绝不限于投资者知情权, 篇幅所限,关于各争议焦点的应对策略,可以参见我们此前分享的关于资管纠纷的系列文章:
99%的人不知的资管新规| 起底资管纠纷, 如何胜诉?
投资遭遇“萝卜章”, 该咋办?
99%的非诉律师会忽略的雷: 资管合同=格式条款？！
在债务违约潮之前, 很少有人会想到债券型基金也会引发资管纠纷, 但偏偏伴随着上半年债务违约的井喷,债券型基金所引发的资管纠纷已经成了今年资管纠纷中的主力军。
对于债券型基金而言, 最棘手的问题不外乎当所投资的债券在开放期内发生风险时的处理方式, 由于没有明确的监管规则,市场上各家也没有统一的行业惯例,我们建议各位管理人谨慎把握如下事项:
1. 是否披露债券发生违约风险的问题,如不披露, 债券后续又确实发生违约, 委托人可能会以没有及时披露导致错过开放期为由主张赔偿;
2. 是否调整净值,怎么调整净值的问题,违约风险发生后, 债券往往停牌缺乏公允估值,无论调整或不调整都可能会引起委托人的非议, 目前最好的解决方法是寻找审计机构的“背书”, 而这也是资管新规关于净值调整的要求。
想要配置固收类资产的资管计划不引发纠纷,还是要盼望资管计划不要在债务违约潮中“踩雷”。
债务违约潮中,最引人关注、影响最大的就是债券违约,在2018年出现大量债券违约事件中,我们已经代表各家管理人实质性参与和处理了今年过半数违约主体的债券违约风险处置工作(绿色部分),本文将结合我们与违约主体“斗智斗勇”的经验,以债券为例,与各位分享资管计划该如何回收债权的问题
提前发现违约风险, 通过二级市场卖出风险债券, 减少损失自然是最好的情况。纵观过往大量的债券违约事件, 引发债券违约的深层原因有很多,但作为外部投资者,债券持有人只能通过公告发现风险。然而, 很多公告一旦发出, 市场上全部的投资者都会注意到发行主体的资信状况出现问题, 想要卖出风险债券已经不可能, 比如评级下调或是其他债务违约行为,因此这类公告对预测和规避风险价值有限。
目前来说, 债券的信息披露和审计结果的瑕疵是为数不多的常被忽略的预测违约的重要信号。
违约风险处置的方式五花八门, 协商解决和司法处置两不相误, 管理人有权在司法程序的任意阶段与发行人尝试和解。
对于可交换债券而言, 可以换股后在二级市场卖出股票, 因此理论上不至于在发行人偿债能力出现问题时亏得血本无归,但实际上即便是可交换债券换股也需要考虑两个风险:
1. 发行人偿债能力出现问题时,其他债权人有可能会查封可交换债券的换股标的,导致无法换股;
2. 发行人出现负面消息,股价很可能大幅下跌,因此如果想要换股退出,尽量早做决断,减少损失。
伴随着上市公司大股东债务违约行为被大量报道,可交换债券的违约风险也浮出水面。就如同债务违约时所有债权人都会争抢有价值资产的首封,债务危机发生时,对于合同都约定了质押股票追加机制的可交换债券和股票质押式回购,如何取舍,从来只在发行人的一念之间。
从产品设计角度,可交换债券往往设置换股价格自动下调机制和回售机制,相较于一般债券,对债券持有人的保护力度更大。但实践中, 在发行人不配合的情况下, 交易所和中登无法强制下调换股价格或进行回售登记, 导致这些偿债保障机制的实际效果十分有限。
除非在募集说明书中就安排好保护投资者利益的约定, 否则即便是再好的议案, 即便是债券持有人会议通过, 也无法对发行人产生约束力 ,无法真正维护投资者利益。
对于债券而言,到期提起诉讼/仲裁是众所周知的维权手段,但我们处理过的案例却绝不止于此,甚至是没有到期时间的“永续债”,我们都已经帮助管理人成功处置。
此处列举四个我们处理过的典型案例,分析采取法律行动的时机。客观而言, 越早采取法律行动, 保全到有价值资产, 债权回收结果越好, 但越早行动所要克服的法律障碍就越大, 诉讼风险也就越大, 因此寻找有法律依据的切入点, 尽可能提前对发行人采取法律行动, 抢占保全的有利顺位, 是管理人在面对债务违约潮时所必须要学会的内容 。
如需了解更为详细的内容,可以参见我们的“最全解析|债券违约潮来势汹汹, 投资人到底该怎么办”和“破刚兑|还在苦等债券到期？小心一毛都分不到”一文。
相比于标准化的债券,以收(受)益权转让与回购作为主要形式的非标准化债权项目,也是发生违约风险的“大户”。如果希望更进一步了解非标项目在结构设计时需要注意的事项,可以见我们此前分享的“非标避险手册|非标四大常见问题, 快看你踩雷了吗?”一文。
覆巢之下安有完卵,债务违约潮中的ABS又该如何自处。
从交易结构设计的初衷来看,ABS本意将违约风险与原始权益人的资产状况隔离,但由于原始权益人往往会为专项计划提供增信, 并且担任资产服务机构, 因此实际收效有限, ABS除了要对应基础资产产生现金流能力不足所引发的风险外, 原始权益人/资产服务机构乃至管理人都有可能引发ABS违约风险。我们整理了ABS已经发生的风险事件, 进一步剖析违约风险出自哪里, 不同风险来源的违约风险处置方式又有哪些, 详细的分析可见“投资人宝典|ABS违约潮来临, 教你如何不踩雷!”一文。
结语:近几年来,我们接受咨询、委托所处理的资管纠纷已经有数百起,不但对于资管纠纷争议的类型、细节已经熟稔于心,对于客户的需求、监管的要求和司法机关的裁判观点也都有深入的洞察与研究。随着今年以来债务违约潮的出现,资管纠纷的争议焦点和破局之道也都发生了巨大的变化,一些旧的经验不再适用,新的挑战也接踵而至。“敢向时代潮头立,沧海一粟也永恒”,我们将继续奋战在资管纠纷的第一线,为资产管理人排忧解难,也为金融市场的法治化尽一份绵薄之力。
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