针织机电脑控制系统夕阳冷门行业的隐形冠军

睿能科技(603933)

标题：针织机电脑控制系统夕阳冷门行业的隐形冠军

推荐买入价：25元

【公司简介】

福建睿能科技股份有限公司，

成立于2007年，

注册资本7700万元，

是专业从事针纺电控、

纺织伺服驱动器的研发、

生产及销售的高新技术企业。

旗下子公司业务涉及针织行业应用软件研发、

IC产品分销、

工业电气自动化产品分销及系统集成等。

公司一直专注于自动控制技术、

电机控制技术、

伺服驱动技术、

变频控制技术、

数字电源系统设计、

嵌入式系统软件开发技术、

工业以太网技术、

针织设计CAD软件开发技术等的研究，

形成了一批具有国内领先水平的核心技术，

拥有多项国家专利和软件著作权。

【行业格局】

电脑针织横机是指由电脑自动控制并应用多种机电一体化技术的高科技针织机械设备，

主要用于毛衫及针织鞋面的生产。

针织横机电脑控制系统是驱动和控制电脑针织横机工作的核心部件。

针织横机电脑控制系统是利用自动控制技术、

微电脑技术和嵌入式软件对针织横机设备实施智能控制的核心和关键部件，

内置于电脑针织横机中，

扮演“大脑和神经中枢”的角色。

国内电脑针织横机整机厂商凭借突出的性价比和本土化服务等优势，

成功占领了市场主导地位，

国内电脑针织横机市场逐步由以进口为主转变为以国产为主，

少数优质企业占有大部分市场份额。

2014 年度、

2015 年度和 2016年度，

我国电脑针织横机的销量分别为4万台、

6.08万台和12万台，

预期2019 年国产电脑针织横机的销量约为15.50 万台，

现有电脑针织横机的使用年限一般为 6-8 年，

目前存量电脑针织横机中相当一部分的使用时间已超过 5 年。

根据中国纺织机械协会的预测，

国产电脑针织横机将在 2018 年迎来替换需求的高峰，

潜在替换量可达 5.5 万台。

手摇针织横机日均可生产普通花型的毛衫 6-7 件，

而电脑针织横机日均可生产 20 件左右，

因此一台电脑针织横机的生产效率相当于三台手摇针织横机。

电脑针织横机提高了毛衫的生产效率，

有望全面替代手摇针织横机。

根据中国纺织机械协会的分析，

我国未来几年内将有 5 万台左右电脑针织横机替换手摇针织横机的市场空间。

国际市场方面，

截止 2016 年底，

孟加拉国、

印度、

柬埔寨、

越南、

土耳其手摇针织横机保有量约有 40 万台。

我国电脑针织横机产品的出口量从 2010 年的 1020 台增长到 2015 年的 23241台，

年均复合增长率达 86.87%。

公司还有一块业务是IC产品分销，

营收占比14年度高达89%，

但利润较低，

可以说公司是从IC分销行业转到电脑针织横机核心部件行业的。

目前，

中国 IC 产品分销行业尚处于较为分散的竞争格局状态。

发行人以工业控制、

消费电子、

汽车电子等领域的企业为主要目标客户。

公司 IC 产品分销业务以授权分销为主。

根据中国半导体行业协会的数据，

2015 年，

中国 IC 市场规模达 11024 亿元，

同比增长 6.07%。

发行人 IC 产品分销业务侧重的工业控制、

消费电子、

汽车电子三大领域 IC 市场规模分别为 1,268 亿元、

2,403 亿元和 342 亿元，

其中，

工业控制和汽车电子领域 IC 市场规模的同比增速分别为 33.47%和 31.54%，

远超 IC市场 6.07%的总体增速。

【业务分析/竞争力】

公司主要从事以针织横机电脑控制系统的研发、

生产和销售为主的制造业务及以IC产品分销为主的分销业务。

报告期内，

针织横机电脑控制系统制造业务和IC产品分销业务两项收入合计占公司当年度主营业务收入的比例分别为96.65%、

88.30%和92.65%。

公司生产的针织横机电脑控制系统是电脑针织横机的核心部件，

电脑针织横机主要用于毛衫及针织鞋面生产。

针织横机电脑控制系统是利用自动控制技术、

微电脑技术和嵌入式软件对针织机械设备实施智能控制的电子部件，

作为核心和关键部件内置于针织机械设备中，

扮演“大脑和神经中枢”的角色。

公司还生产IC 产品开发工具及评估板、

高压气体放电灯电子镇流器等产品。

IC 产品开发工具及评估板主要用于微控制器芯片嵌入式软件的开发设计、

调试以及评估 IC 产品在不同应用中的功能及性能等；高压气体放电灯电子镇流器用于驱动高压气体放电灯，

应用于道路照明、

工矿照明及植物补光等领域。

公司分销的 IC 产品指广义的半导体元器件，

主要为集成电路芯片和其他电子元件，

这些产品广泛应用于工业控制、

消费电子、

家用电器、

汽车电子等领域。

公司是国内专业的 IC 产品授权分销商，

拥有专业的技术支持团队和完善的营销网络。

公司与全球知名 IC 设计制造商紧密合作，

主要通过为客户提供 IC应用解决方案和现场技术支持等多层面技术支持服务从而实现 IC 产品的销售。

2009 年迄今，

公司持续被认定为“高新技术企业”； 2012年，

公司被评为“国家火炬计划重点高新技术企业”；2013年，

公司被评为“福建省创新型企业”。

根据中国纺织机械协会的统计数据，

2016年公司针织横机电脑控制系统产品在国内市场占有率约63.34%，

位居行业前列。

16年研发投入0.25亿元，

占比1.6%，

主要是分销业务占比太高了。

截至2017年3月，

公司拥有发明专利28项、

实用新型专利53项、

外观专利13项、

计算机软件著作权 51 项。

自主研发的“单系统全电脑横机控制系统”被列为国家火炬计划项目；“纺织机械专用伺服控制系统 V2.0”被国家科技部评为国家重点新产品。

IC分销业务方面，

报告期内，

公司获得上游 IC 设计制造商颁发的多项奖项，

包括由微芯科技颁发的 2015 年度 “远东区第一代理” 和 2016 年度 “大中华区第一代理” 等。

公司目前主要代理艾迈斯、

英飞凌、

力特、

微芯科技、

PI公司、

芯科实验室公司等全球知名 IC 设计制造商的产品。

IC分销业务的竞争对手包括，

浙江恒强科技股份有限公司，

上海迈宏电子科技有限公司，

润欣科技，

力源信息，

港股著名老千科通芯城等。

公司针织横机电脑控制系统产品在国内市占率非常高，

基本没竞争对手了。

【上市前财务状况】

14-16年，

公司的营收分别为11.07亿，

12.66亿，

15.59亿，

分别增长14.8%、

14%、

23.2%，

呈现稳定的增长态势。

同期净利润为0.45亿，

0.46亿，

0.92亿，

增速分别为3.96%，

4.54%，

102.38%。

14-15年利润增速显著低于营收增速，

但16年爆发式增长，

主要是针织横机电脑控制系统在16年突然爆发（此前两年的收入占比分别为8%和10.4%，

16年提升至20%）。

16年的制造业务业绩表现优于分销业务。

2016年制造业务营收3.43亿元，

净利润0.66亿元，

营业收入与净利润均较上年皆翻了一倍以上。

分销业务营收12.45亿元；净利润0.28亿元，

净利润较上年几乎持平。

从毛利率看，

同期毛利率15.87%，

16.09%，

18.34%，

主要是高毛利率的针织横机电脑控制系统产品占比提升较快，

以及规模效应带动成本降低所致。

其中制造业务毛利率分别为33.46%、

37.73%和40.74%。

在毛利率提升的带动下，

公司16年净利率也回升两个点至5.89%，

16年期间费用1.72亿，

费用率11.06%，

基本维持与营收同比增速。

各项费用率基本保持稳定。

总的来说，

公司新业务的营收和毛利的爆发是16年利润大增的核心原因。

净利率提升的同时，

公司周转率保持了稳定，

因此16年的ROE提升了10个点到27.2%。

资产负债表方面，

16年应收票据0.54亿，

应收款增长了23%到了2.1亿，

基本和营收增速一致，

账龄98%以上在1年内。

存货则为2.75亿，

增加了41.97%，

主要原因系随着公司销售规模的不断扩大而相应增加了存货的备货规模，

不过绝对值不算高。

此外，

公司应付款有1.98亿，

增长近70%。

虽然公司存货增速较快，

但应付款增速更快，

因此16年公司经营现金流净额同比增长103%至5396万，

不过过去2年均低于净利润不少。

16年末货币资金1.79亿，

提升了0.7亿，

短期借款1.63亿，

账面资金不算很紧张。

2014 年度、

2015 年度和 2016 年度，

公司分销业务前五名客户销售收入占公司当期分销业务收入的比例分别为 13.24%、

15.68%和 15.83%，

客户分散度比较高。

注意！公司2017年Q1报表显示，

营收同比增长46%，

净利率增长207%，

主要是2016Q1针织横机电脑控制系统收入基数非常低，

公司预告2017H1的营收增速为28%，

利润增速为108%。

从公司招股书的信息来看，

公司16年针织横机电脑控制系统是在下半年爆发的，

因此预计2017年全年公司的业绩增速会下滑一些，

但仍会保持不错的增长。

【募投项目】

公司此次上市预计募集5.2亿，

分别用于：电机控制芯片应用方案开发与推广项目14718.89万元、

针织设备控制系统研发中心项目3492.14万元、

针织横机电脑控制系统生产建设项目15304.94万元、

智能家居芯片应用方案开发与推广项目8732.13万元、

工业互联芯片应用方案开发与推广项目2277.51万元、

补充流动资金项目7300万。

16年产能利用率高达282%，

可见行业之景气。

因此募投项目所带来的生产建设项目有望缓解公司的紧张产能，

带来实际营业利润的提升。

【2017财报】

1、

中报

中报营收同比增长35.1%至9.78亿，

净利润同比增长98.7%至0.84亿，

同时预告前三季度净利润增速60-80%。

符合预期，

公司针织横机电脑控制系统仍在爆发期。

公司制造业务与分销业务本期销售规模较上年同期均有所增长，

总体营收保持增长。

本期销售费用较上年同期增加 21.47%，

低于营收增速。

管理费用上升8%，

财务费用下降6%。

因此净利润增速远快营收增速。

应收账款2.62亿，

环比增长0.5亿。

存货依然保持高位，

总额2.9亿。

预收款同比增加46.4%到达0.13亿，

主要是公司分销业务预收客户货款增加所致。

固定资产0.58亿，

同比上升190%，

主要是母公司按照评估值向关联方贝能科技购置房产所致。

无形资产达到0.2亿，

同比增长了304%，

主要是子公司福建海睿达购置的土地使用权相关手续于本期办理完成，

列入无形资产核算所致。

货币资金高达6.66亿，

增长271.54%，

主要是IPO募资金到位。

公司的短期借款没有偿还，

仍有1.73亿。

总的来说，

中报符合预期，

针织横机系统业务仍然在爆发上涨，

由预收款来看相应的分销业务也有所提升，

整体公司仍然有增长动力，

但未来增速会大幅放缓，

公司是绝对垄断，

但也不可给过高的估值。

2、

三季报

前三季度营收同比增长32.9%至14.94亿，

净利润同比增长93.5%至1.3亿，

其中Q3营收增速28.8%、

利润增速84.7%，

增速和上半年差不多，

环比来看和Q2也差不多。

毛利维持在19.5%，

净利率保持8.7%，

远高于去年同期，

其中销售费用和管理费用增速略低于营收增速，

财务费用在上市后大幅减少，

这是利润高增长的原因。

应收票据同比大增至0.98亿，

应收款同比大增至2.93亿；增速略高于营收，

存货维持在2.88亿。

其他流动资产新增近4亿，

总额3.98亿，

主要是理财。

应付款同比略微下滑至1.8亿。

环比资金环比下降5亿至1.69亿，

主要是买了约4亿理财，

短期借款环比减少0.3亿至1.4亿；最终经营现金流为-0.11亿，

应收款太多影响了现金流。

3.年报

2017年营收19.09亿元，

同比增长22.5%；实现净利1.41亿，

同比增长51.27%，

其中Q4营收增速为-4.4%，

利润增速为-58.5%。

下半年大幅低于预期。

分业务方面。

公司主导产品针织横机电控系统业绩增长良好，

实现销量10.81万套，

较2016年增长3.21万套，

实现主营收入4.48亿，

同比增长44.49%。

公司针织横机电控系统产品2017年国内市场占有率约为60%左右，

占据优势地位。

公司IC产品分销业务规模稳步增长，

实现主营收入13.32亿，

同比增长17.86%。

整体业务具体如下表：

费用方面。

销售费用增加19.86%至1.00亿；管理费用增加30.06%至0.98亿；当期财务费用录得负数，

较上期大幅减少0.14亿。

资产方面。

应收账款、

应收票据合计3.5亿，

同比大幅增加约40%；存货3.18亿，

同比增加约15%。

负债方面。

应付账款1.86亿，

同比下降约5%。

受大额应收账款拖累，

当期经营活动现金净流量接近零。

截止2017年12月末，

公司账面货币资金2.46亿，

短期借款1.58亿。

其他：

报告期内，

公司共取得发明专利12项、

实用新型专利2项、

计算机软件著作权2项。

2017年公司产品屡获殊荣，

其中“F4000 PLUS系列针织横机电脑控制系统”荣获香港桑麻基金会纺织科技奖二等奖、

“F4000横机智能控制系统”荣获福建省科学技术奖三等奖、

“新型高效针织横机电脑控制系统”荣获中国纺织工业联合会科学技术奖一等奖、

“电脑横机控制系统”荣获福建省制造业单项冠军。

公司拟每10股派发现金股利4.5元（含税），

同时每10股转增4股。

此前说过，

公司针织横机电脑控制系统是在16年下半年爆发的，

因此2017年Q4公司的业绩增速会下滑可以理解。

考虑业绩增速的大幅下滑和行业和属性，

目前估值还是偏贵的。

【2018年财报】

1、

一季报

一季度营收4.56亿，

同比增长2.32%；净利润0.39亿，

同比下滑4.66%；扣非归母净利润0.37%，

同比下滑7.80%。

毛利率小幅提升1.61%至20.28%。

费用方面。

销售费用同比增长9.40%至0.25亿；管理费用同比增长31.25%至0.23亿，

大幅提升，

主要是当期增加了研发费用投入。

公司基本没什么财务费用。

资产方面。

应收账款、

应收票据合计约4.4亿，

同比增加约40%，

后期需关注回款情况，

存货3.34亿，

基本与去年持平。

负债方面。

应付账款1.78亿，

同比下降约26%。

大额应收导致当期现金流极差，

经营活动现金净流量录得-0.63亿。

截止2017年3月末，

公司账面货币资金1.92亿，

短期借款1.69亿，

账面比较紧张。

【估值和结论】

估值方面，

截至2018年04月19日，

股价39.86元，

PE为29.4倍，

PB为4.09倍。

整体估值属于偏高水平，

只能等估值水平下降。

从行业来看，

公司的IC分销业务没有增长性，

是非常成熟的行业，

而公司的针织横机电脑控制系统产品处在爆发期，

16年行业增速就接近翻番，

逻辑是机器人替代人工的过程（技术升级）、

国产品牌替代进口产品的过程、

中国向东南亚国家大量出口的过程。

公司以IC分销业务为起点，

准确抓住了电脑针织横机行业发展的机遇，

一跃成为针织横机电脑控制器行业龙头，

公司拥有核心技术，

规模化的成本优势，

市占率极高。

缺点是公司分销业务收入占比较高，

而电脑针织横机行业在这几年爆发后未来会进入平稳增长（机器替代人工的高潮过去），

公司该业务的市占率太高，

因此公司针织横机电脑控制系统业务未来的增长空间有限，

增速也会大幅下滑。

但总的来说，

是难得一见的隐形冠军好公司

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