2018年9月25日，沽空机构Spruce Point（SP）一改常态，发表推文称次日将发表四年来第一篇做多报告。这对于一直以发表公司负面报告而闻名的SP来讲是一次重大的转变。
风云君了解到，此次发表看多报告实属偶然，SP也大方地承认从一开始是抱着看空的态度去调查的。然而随着调查的深入，SP发现市场低估了该公司的成长性，并认为其业绩上涨的可能性非常大。
其中不少忠实的粉丝参与互动，纷纷猜测标的公司的名称。不过SP也是吊足了大家的胃口，不到最后一刻绝不透露一个字。
9月26日，报告如期而至。被翻牌的幸运儿就是Henry Schein（NASDAQ：HSIC）。
一、公司简介
HSIC创立于1932年，总部位于美国纽约Melville，是一家牙医设备保健经销商，也是美国和欧洲最大牙医器材经销商。
公司提供保健产品和服务给全球牙科医师和实验室、动物诊所、执业医师、政府、机构保健诊所和其它医疗诊所，业务主要通过2个部门来运作：医疗保健配送（Health Care Distribution）、科技和增值服务（Technology and Value-Added Services）。
1、医疗保健配送部门：提供牙科产品，如感染控制产品、复合材料、植牙牙体、磨料等；动物保健产品，如品牌和非专利药品、手术和耗材的产品和服务等。
2、科技和增值服务部门：提供软件、技术及其它增值服务和产品，包括牙科和医疗从业者和动物健康诊所职业软件管理系统；同时还提供执业增值解决方案，如对医师提供无追索权的融资服务以及对医疗人员的后续教育服务等。
二、做多报告解读
报告的开篇，SP表达了对该公司持有“强烈看涨”的意愿，预估有30%至50%的股价上行空间。风云君对报告的内容做了梳理，看点如下：
（1）目前，因HSIC牙科业务的产品定价和利润率承压，投资者对公司的业绩表现表示担忧，市场中的空仓占流通盘11%。（2）SP认为市场忽视了HSIC快速增长的动物健康分发业务（animal health distribution business），一旦公司将该业务拆分并与Vets First Choice（VFC）合并，后续带来的收益是非常可观的。（3）经过对VFC的尽职调查，SP相信其增长速度远超2018年4月份华尔街给出的预期。（4）如今动物健康市场的环境变好，HSIC和VFC的合并将会带来更高的销售额以及EBITDA增长。1、HSIC和VFC的联姻
HSIC的动物健康业务由680名来自全球的销售顾问推动，该业务目前在全球主要宠物市场的占有率超过了70%，市场份额达到了20%-35%。
（来源：HSIC investor presentation）
VFC是由Ben Shaw和他的父亲David Shaw于2010年创立的。David Shaw同时也是IDEXX公司的创始人，目前该公司市值为21亿美元。VFC的愿景是通过利用先进的技术，使兽医能够充分发挥其临床和财务等方面潜力。
以前，兽医们不仅仅是动物医师，而且还是负责开处方药的药师，这给他们带来了不菲的收入。
但现在，互联网的发展改变了一切，超过60%的兽医为在线宠物药零售商开处方药，这导致兽医的收入下降。
VFC则是通过给兽医的客户提供在线购买体验以及更实惠的产品价格和更大的客户遵从性（动物处方使用），最终以利益共享的方式来帮助兽医们重新获得这方面的收入。
以此，HSIC将自身的优势与VFC的平台模式相结合，打造一个全新的公司Vets First Corporation，这是目前全球唯一专注于提升兽医职业（Veterinary Practice）的多渠道综合平台，市场前景非常广阔。
SP认为，HSIC将其动物健康业务拆分并与VFC合并后，会使得原本复杂的业务变得细致化，从而使得剥离前的公司和新成立的公司可以更专注于其业务的发展，形成双赢的局面。
（来源：HSIC investor presentation）
2、业务增长率高，医师收入上涨，用户很满意
从历史上看，业务分拆后的公司的表现在很大概率超过了整体市场的表现。因为业务的细分不仅使得母公司的个别部门获得了更高、更合理的估值，同时投资者也可以自由地选择继续持有原来的那一部分或者是投资新的业务，从而拓宽了投资范围。
为了提前了解VFC平台上兽医的增长率情况，SP进行了数据抓取和增长模拟测试。
透过数据信息，将目前使用VFC平台的兽医数量汇总起来，并随着时间的推移监测新用户的增长，而这些数据为VFC在合并交易前的表现提供了有意义的参考价值。
调查结果显示，截至 2018年8月份超过7900名兽医在使用VFC平台，与2017年12月31日统计的5000名增长了58%。以这样的增长速率测算，预计到2018年底使用平台的兽医数量能超过9000人次。
面对一个拥有25000名执业兽医的美国市场来说，VFC无疑已经处于风口之上，预计在2018年底美国本土市场占有率将从2017年底的20%上升至36%。
与此同时，SP的一项对87名兽医的调查报告中显示，使用VFC平台的兽医平均收入在第三和第四年分别涨了53%和48%，显示收入水平的显著提升。
定价方面，在一项对120人的调查结果显示，89%的调查对象称其兽医在使用VFC给出的定价建议；同时，在一项85人的VFC平台满意度调查中，满意和非常满意的比重分别达到了53%和24%。
3、跑赢市场预期
目前，在16家投行或机构中仅5家给出了“买入”评级。SP认为大部分机构对HSIC的调查研究并不充分，而他们将错过这次获利的机会。
透过SP的估值模型来看，预计VFC的年收入增长率将会维持在9%左右，EBITDA利润率将超过30%。
未来三年内（2018-2020），VFC的EBITDA增长潜力十足，将会高于目前市场给出的预期。
结语
不过，虽然SP看好公司的发展，但仍在报告最后提出了三点风险警示。至于具体内容，感兴趣的各位可以自行翻阅报告，风云君在此不做赘述。再次提醒各位老铁们股市有风险，投资需谨慎。
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