瘋狂多元化
恆順，源自《華嚴經》：恆順眾生，寓為"永遠順隨眾生之善性所需"。
恆順醋業，是創立於1840年的老字號企業，上市之後，順風順水，於是心裡有了底氣，不再安於做醋，手裡又有點閒錢，就開始琢磨"多元化"了。
2001年，恆順先後投資了汽車貿易、生物醫藥和光電器材，沒過幾年，其投資的汽車貿易、生物工程和光電器材全線虧損。恆順於是立馬甩掉了汽車、醫藥和光電，轉戰釀酒、玻璃和建築安裝，最後又蹭上房地產的熱潮，全面進軍房地產。恆順也是命途多舛，剛剛進入房地產就碰上了2008年全球金融危機，當年立虧5000萬。
在市場的一片質疑聲中，恆順表示：""剝離副業，迴歸主業""。然而，這話成了一句空話。恆順並沒有"迴歸主業"，而是成立了一家傳媒公司，企圖涉足傳媒行業；參與鎮江農商行的增資、入股小額貸款公司，想在金融行業分一杯羹；成立了咖啡餐飲公司、物業公司、飲品公司……在多元化的道路上，恆順可謂"韓信點兵，多多益善"。
剝離房地產
副業壓的恆順喘不過氣來。2014年是個轉折點，這一年，恆順換了新管理層，下決心迴歸主業，堅決剝離房地產。
房地產是個高負債的行業，企業拿地需要大量借款，2012年，恆順僅短期借款餘額就達到了13億的高峰。高負債直接導致了資產負債率的上升，在2014年之前，恆順的平均資產負債率達到了80%以上，甚至高於很多主流房企，可謂非常激進，2014年戶迴歸主業後，資產負債率才逐年下降，目前僅有20%左右。
企業籌集資金會產生利息支出，利息支出體現在財務費用的上升。2012~2013年財務費用達到高峰，2012年高達1.37億，而同期的淨利潤還不足5000萬。
財務費用的變化直接影響淨利潤，在走多元化發展路線最深入的幾年裡，有2年居然錄得虧損，在同期營業收入還是穩步攀升的情況下，依然不見利潤，這表明了因房地產舉債支出的財務費用嚴重侵蝕了企業的利潤。
再看企業的流動比率，2014年之前，沒有一年超過1，這說明企業資產的變現能力非常弱，流動性風險非常大。
2014年，新管理層上任後，強行剝離房地產等虧損業務，財務費用逐年減少，與此同時，淨利潤年年增加，不僅如此，資金流動性大增，資產負債率也處於行業合理水平。恆順用三年的時間恢復了元氣，房地產欠下的債總算還完了，時至今日，恆順總算成功度過了多元化危機。
核心競爭力
恆順醋擁有品質上的優勢，恆順醋獨特的釀造技藝被列入了首批國家級非物質文化遺產名錄。獨特釀造的技藝，造就獨具的產品特性，使得恆順醋類產品擁有極強的盈利能力。收入增速雖然不高，但一直穩步向上，高端產品的毛利率在50%以上，這也是多元化沒有摧毀恆順的原因，醋類產品一直源源不斷的貢獻現金流，為恆順的錯誤買單。
2009~2017年醋類產品貢獻的毛利潤
恆順不得不說的，就是品牌價值了。作為中華老字號之一，恆順是中國四大名醋之首，醋類產品的產銷量連年保持全國第一，消費者擁有很強的品牌忠誠度。
渠道方面一直是恆順的短板，恆順的銷量大部分來自華東市場，僅鎮江一個地區就佔了營業收入的五分之一，當然這裡麵包含了本土品牌情結的緣故。公司雖然近年來意圖擴大市場，但成效不大，尚未形成覆蓋全國的渠道。渠道對快消品的重要性不言而喻，有了全國性的渠道，把產品放到讓消費者觸手可及的地方，這樣才能佔領消費者的心智。有了覆蓋全國性的渠道，還可以快速帶動新品上市。
在食醋領域，海天味業無疑是恆順神一樣存在的對手。作為中國調味業的巨無霸，海天擁有中國調味品行業最為強大的營銷網絡，擁有遍佈全國大大小小的角落的銷售渠道，利用這種優勢，海天不斷地擴充品類，2017年，收購了鎮江丹和醋業，攻入恆順大本營，發力食醋領域。
在料酒領域，恆順銷量位居行業第三，料酒行業的大哥大也是一家老字號——老恆和。自港交所上市後，採取了激進的擴張政策，擴充產能，大鋪渠道，老恆和獨特的料酒釀造技術和深厚的歷史底蘊使它的毛利率達到了56%，遠高於行業其他對手，恆順在料酒行業要做到第一名，尚且任重道遠。
保守的管理層
恆順的短板還體現在它的管理層。恆順的管理層一直為人所詬病之處，也是國企的通病：辦事效率低。
三年以來，收入平均增速為8.5%，遠遠低於行業霸主海天味業。
恆順醋業收入同比增速
海天味業收入同比增速
近三年以來，貨幣資金餘額平均保持在1.3億，但是理財金額在2017年卻達到了3.88億，從前幾天的公告來看，理財金額達到了5億元，公司寧願把錢放到銀行裡睡大覺，也不願意把錢花出去獲取資本回報。
危險的信號
海天味業收購鎮江丹河醋，對恆順來說是一個極其危險的信號。這或是恆順由盛轉衰的拐點，海天味業擁有無可匹敵的營銷網絡和銷售渠道，一旦它在全國範圍內推動丹河香醋上市，擴大食醋市場份額，擠佔恆順的市場空間。然而最糟糕的還不是這個，海天的行為會讓"李鬼變成李逵"。
鎮江香醋雖為四大老醋之首，鎮江醋的品類眾多，誰恆順是鎮江香醋的代表，但以後呢？鑑於目前恆順的渠道集中在華東地區，華東以外的廣大地區，在這些人心目中，哪個鎮江品牌誰最先進入他們的視野，誰最先進入他們的廚房，這個品牌會成為他們心目當中鎮江醋的代表。
如果海天強推丹河，這對於恆順品牌是一個毀滅性的打擊，恆順將永無翻身之日，這讓我想起了姜文的電影《讓子彈飛》，替身被當真身斃了，真身成為替身了。
激進的應對
恆順的管理需要採取激進的擴張策略，全力聚焦在食醋上，全力鋪設全國市場。不要繼續拿口味的地域性來當保守的藉口，也不要發什麼豪言壯語把料酒三年內做到行業第一，暫時捨棄料酒吧，等到戰勝海天，擁有了全渠道，料酒做到第一，那不是水到渠成的事嗎？
歸根到底，恆順的管理還是體制的問題，渠道擴大十倍，產能能不能跟上，營銷能不能跟上，管理能不能跟上，這些激進的擴張需要大量資本支出，失敗了要擔責，成功了沒有回報。站在管理層的角度，能躺著賺錢，為什麼要跑著賺錢？
說到底，還是回報的誘惑力不夠大，不足以讓管理層有跑著賺錢的動力。如果給予管理層超預期的激勵，讓管理層個個成為億萬千萬富翁，把員工的利益放在股東利益之上，把公司的利益和個人綁在一起，那麼，管理層就不會讓5億現金去買銀行理財了，可惜的是，恆順管理層至今都沒有持股。
估值沒有意義
目前市值70億，25倍PE，在調味品行業是最低的。恆順的營業收入三年平均增長率為8.5%，在調味品行業也是最低的，這都與恆順的保守經營有關，因此，無論是PE，還是PB估值，都不能完全反應恆順當前的情況。
調味行業估值比較
在互聯網創投圈，投資人問的最多的一句話是，你說你的產品如何受歡迎，市場如何大，但是如果騰訊或者阿里巴巴做，你該怎麼辦？這個問題同樣適用於恆順，你做食醋，如果海天味業也做，你怎麼辦？你能否有能力抵禦海天瘋狂的進攻？這或許是擺在恆順面前最大的不確定性，正是這個不確定性，讓恆順遠低於同行業的估值水平。
只要讓這個不確定性消失，恆順才有確定性的價值投資機會，如果恆順勝了，當前PE,PB沒有任何參考意義，資金將蜂擁而上，把估值抬高到讓人驚歎的地步，就像佐味菜業的涪陵榨菜，化工行業的萬華化學，醬油行業的海天味業。如果敗了，市場讓別人搶去了，品牌讓別人代替了，那麼PE,PB再低還是低，企業也不具備投資價值。
做投資其實很累的，你要跟蹤企業的每個變化，客觀的來衡量它，而不應該因為持有了某隻股票，就失去了客觀的判斷能力。對於恆順醋業來說，我們要密切關注它的變化，恆順的存亡系在管理層身上，如果沒有海天的進入，或許恆順管理層還可以繼續躺著過好日子，但是現在好日子結束了，保守就是滅亡，激進才有可能勝出。管理層如何花錢將是我們關注的重點，尤其是5億理財怎麼花，如果花在了營銷和渠道上，這是一個加分項，至少管理層願意用閒錢開拓市場了；如果有核心人員的股權激勵，這也是一個加分項，這會促使管理層為了自己的利益更加激進。
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