【事件】公司發佈2018年半年報,報告期內實現營收210.85億元,同比增長67.77%;歸母淨利潤19.19億元,同比增長47.60%,扣非後歸母淨利潤19.10億元,同比增長48.44%。分季度看,Q1/Q2營收同比增速分別為53.07%/80.29%,歸母淨利同比增速分別為61.48%/30.47%,營收環比提升。
1）業績超預期,扣點提升致銷售費用大增。①收入端:旅遊服務/商品銷售分別同比+0.48%/+122.30%至54.34億元/154.57億元。免稅毛利率增長帶動綜合毛利率增加11.69pct至41.22%。②費用端:期間費用率同比增加11.89pct至25.70%,其中銷售費用率同比增加12.17pct至23.05%,主要由於機場扣點率提升增加租賃費用,業務擴張致員工薪酬增多。③盈利端:歸母淨利潤同比增速（+47.60%）小於營收增速（+67.77%）,主因在於銷售費用的大幅提升（+255.48%）,以及日上上海（國旅持股51%）於2018年3月始並表使得少數股東損益大幅增長。
2）免稅商品銷售:多渠道多標段同時發力,規模擴張渠道整合提升毛利率水平。免稅商品銷售業務實現營收149.47億元,同比增長126.31%,佔總營收70.89%,為公司核心業務。受益於規模擴張和渠道的拓展整合,公司免稅商品議價與品牌引進能力提升,毛利率顯著提升,同比增長8.04pct至52.49%。
3）未來看點:免稅龍頭盡享政策紅利,規模優勢鞏固競爭壁壘。公司在機場、遊輪、市內等渠道多點開花,規模擴張、國際化佈局提速。中國各大機場標段向國際扣點水平看齊,提高行業進入壁壘,而中國國旅作為行業龍頭有望成為最後贏家。
4）盈利預測:預計公司2018-2020年EPS分別為1.77/2.44/3.17元,對應PE分別為36.2/26.4/20.3倍。我們看好免稅行業龍頭中國國旅,給予“強烈推薦”評級。
風險提示:匯率波動風險;免稅專營政策與簽證政策變化風險;公司渠道整合不及預期。
本文源自證券市場紅週刊
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