中國水資源嚴重短缺，被聯合國列為13個貧水國之一。根據國家統計局的數據，中國人均水資源佔有量約為2355立方米，僅略高於全球平均水平的三分之一。天然水資源的嚴重缺乏，加上中國水資源的分佈嚴重不均勻，使得北方和部分東部地區人均水資源佔有量嚴重偏低。水務公司產業鏈可以分為，原水、城市供水、汙水處理三個部分。原水主要是上游水資源包括大中型水庫，以及城市的地下管網。城市供水是水費徵收特許經營權，供水水廠，水泵以及用戶端的水錶。汙水處理則偏重環保，由汙水處理廠處理廢水汙水最終排向河流。A股和港股與水相關的上市公司大致分為汙水處理企業與供水業務運營商兩類。隨著城市化與工業化的進程，為水務公司的發展帶來了良好的機遇。在這篇文章中，我們簡單分析下兩類企業的行業屬性與投資價值。
分析水務公司之前，首先為大家介紹幾種水務公司常見的經營模式
1. TOO 轉讓-擁有-運營：項目公司負責項目的融資、建設、運營和管理，項目設施由項目公司獨立擁有和經營。在特許經營期滿後，項目公司有權優先延續特許經營權，或按市場價格將資產轉賣
2. TOT 轉讓-運營-轉讓：項目公司收購設施，負責特定時期的項目融資和運營。政府向項目公司授予運營權，特許經營權結束時移交運營權。
3. BOT 建設-運營-轉讓：項目公司負責項目融資、建設和在指定時期內的運營。政府向項目公司授予運營權，特許經營權結束時轉交運營權。
4. O&M 運營和維護：負責項目的運營和管理，沒有所有權
5. EPC是指公司受業主委託，按照合同約定對工程建設項目的設計、採購、施工、試運行等實行全過程或若干階段的承包
當然這些年最火的還是PPP模式。PPP模式即政府和社會資本合作，受益於國家對PPP項目的支持，相關公司的業績快速增加。然而受2017年PPP項目最嚴新規92號文件影響，PPP入庫規模在2017年下半年出現了大規模的滑坡。隨著宏觀經濟壓力加大與地方政府對社會資本合作的需求增加，PPP入庫規模在2018年年初開始觸底反彈，並在隨後大幅攀升。截至2018年5月PPP入庫金額已經接近20萬億人民幣，創出歷史新高。
數據來源，Choice金融終端、亨通偉德投資
汙水處理:環保與工程
中國現在面臨缺水、水汙染和飲水不安全的問題，這些問題都需要靠汙水處理公司去解決. 據國家統計局統計，中國31%的汙水未經處理就排放到河海之中，產生生態問題和大量漁業損失。目前我國七大水系中的35%的水流達不到飲用水標準，超過30%的水資源處於四類或五類，即不適宜作為飲用水水源。
從政策層面，國家給予了行業相當大的支持。2017年國務院發佈“水汙染防治行動計劃”簡稱水十條，據測算，“水十條”投資將達兩萬億元，將在汙水處理、工業廢水、全面控制汙染物排放等多方面進行強力監管並啟動嚴格問責機制。
汙水處理技術主要分為使用活性汙泥的傳統技術和膜過濾技術。使用活性汙泥的傳統技術比較簡單，主要是向水中投放微生物，微生物就會分解這些汙染物，經過初步處理的水會排到二沉池中沉澱絮凝，隨後沙子中被過濾。而相對先進的是膜技術。膜技術在第一步也會用到微生物，但後續就不需要沉澱絮凝等操作，也不需要用大面積的沙坑去過濾，所以相比於傳統技術，膜技術省了最少百分之五十的土地。膜技術用物理隔離的辦法，把汙染物集中，微生物分解汙染物的效率比傳統快，而且膜絲的孔徑固定，水分子可以過去，大分子被隔離在外，出水質量穩定。膜技術汙水處理的出水水質高，因為膜的孔徑要沙子之間的縫隙小的多，所以膜技術汙水處理的水質也要比傳統技術高的多。
在這裡我們不過多討論汙水處理技術的專業性，我們只是簡單從財務數據和商業模式上探討這類公司的投資價值。我們用水處理行業龍頭的碧水源舉例。碧水源擁有先進的膜技術是世界上唯二兩家可以自主研發並生產全系列膜的公司之一，佔整個中國水務市場的10%的市場份額。根據2017年年報財務數據顯示，公司全年營業收入137.67億，YOY+54.82%；歸母淨利潤25.09億，YOY+35.95%。從業務上來看，環保整體解決方案營收88.03億元，同比增長95.74%，佔比進一步提升至64%，市政與給排水營收36.09億元，同比下滑13.29%。公司披露2017年簽訂EPC訂單166個，金額299億元，TOT、BOT等PPP訂單63個，總額348億元，投資額同比增長115%、78%，向EPC模式有一定傾斜。
從我們之前的介紹中可以得知，EPC訂單作為業績增長的主動力，是指公司對工程建設項目的設計、採購、施工、試運行實行承包。而TOT、BOT等項目也僅僅只有一段時間的運營權，合同結束時運營權需要轉交。不難看出，即使目前公司業績出現大幅增加，未來必須持續投標，不停開展新的工程建設，滾動建設新的項目才能保持公司業績持續增長。在國家倡導環保投入的今天，這樣的商業模式可以使業績快速爆發，但一旦未來國家減少環保方面的投入，公司業績也將出現下滑。
此外，由於EPC、TOT、BOT的特性，導致這類公司需要依靠政府或企業付費。從碧水源2017年年報中可以看出，經營活動淨流入25.13億元，同比增長234%，但投資活動淨流出110.66億元，同比下滑129%，財務上還有不小的壓力。EPC與PPP項目需要前期墊資，如果融資成本上升會侵蝕一部分公司利潤。環保行業聽起來是一個特別性感的行業，但實際上公司業務增長上多是工程類EPC訂單，以及有運營期限的TOT和BOT訂單，短期業績具有爆發性但長期存在一定不確定性因素。不過隨著近年國家對環保的持續重視與投入，在可見的一段時間內這類公司都將獲得業績快速發展的機會。汙水處理公司屬於進攻類投資，在行情好的時候，由於業績增長快，容易獲得市場追捧，獲得更高的估值。
供水業務運營商：公用事業
中國是一個極度缺水的國家，同時中國的水費價格卻是極低，水價在世界大經濟體中排名倒數第二。平均只佔居民可支配收入的不到1%，遠低於世界3%到5%的平均水平。而低水價帶來的是浪費與低效，目前我國單位GDP耗水量是全球平均水平的5.5倍。根據china water risk研究機構的分析，到2030年，如果繼續保持現有水資源供應模式，我國用水缺口將達到1990億噸。2015年4月21日，國務院發佈《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》，向社會民營資金進一步開放公用事業特許經營領域的投資機會。目前我國的水費調整機制主要考慮投資的財務成本回收，按照成本投入計算應繳水費，通常為城市供水企業股本回報率的8%到12%實際上，項目公司平均每三年上調水價一次。。但長期看，水價市場化有助於緩解供水壓力與環境壓力。
資料來源，Global water inteeligence,亨通偉德投資
供水業務運營商，主要就是從事管道自來水的生產和配水服務。與一般按 BOT(“建設-運營-轉讓” )模式營運的汙水處理商不同，這類公司在全國各地主力從事城市供水業務，按 TOO(“轉讓-擁有-運營” )模式營運，透過與政府共同持股的項目公司擁有期限約 30 年的特許經營權(注：少數項目是 50 年)和供水資產，包括廠房、管道和土地等。經營期屆滿後，項目公司有權優先延續特許經營權。換言之，這類公司擁有近乎“永續式”的水資源經營權，享受長期公共事業收入。假如公司決定不再延續特許經營權，項目公司也可向政府回售供水資產。
這是一個絕對壟斷的行業，城市在選擇供水供應商之後，由於項目公司擁有這個城市的自來水工廠，輸水管道，甚至上游水源，擁有非常寬闊的護城河幾乎無法被其他競爭者取代。並且與TOB業務不同的是，自來水公司會直接向用戶收費，收入和現金流非常穩定，甚至汙水處理費和垃圾處理費等政府費用一般也由其代收。我們可以想象，如果不交水費，自來水公司斷水生活會產生多少影響。此外由於在城市的絕對壟斷地位，相應的管道維護與水錶安裝都可以帶來不菲的收入。
供水業務運營商具有穩定、持續增長公共事業業務的特徵，不受經濟週期影響。這類公司的業績增長主要體現在三個方面。1.水價上漲 2.地域擴張 3.城鄉網絡一體化。與之前提到的汙水處理公司相比，供水業務運營商的業績增長穩定但爆發性弱，適合於在股市低迷時期作為防禦種類進行投資。畢竟優秀的商業模式、優質的資產、穩定的現金流在這樣一個動盪的市場相信會受到不少投資者的青睞。
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