中国水资源严重短缺，被联合国列为13个贫水国之一。根据国家统计局的数据，中国人均水资源占有量约为2355立方米，仅略高于全球平均水平的三分之一。天然水资源的严重缺乏，加上中国水资源的分布严重不均匀，使得北方和部分东部地区人均水资源占有量严重偏低。水务公司产业链可以分为，原水、城市供水、污水处理三个部分。原水主要是上游水资源包括大中型水库，以及城市的地下管网。城市供水是水费征收特许经营权，供水水厂，水泵以及用户端的水表。污水处理则偏重环保，由污水处理厂处理废水污水最终排向河流。A股和港股与水相关的上市公司大致分为污水处理企业与供水业务运营商两类。随着城市化与工业化的进程，为水务公司的发展带来了良好的机遇。在这篇文章中，我们简单分析下两类企业的行业属性与投资价值。
分析水务公司之前，首先为大家介绍几种水务公司常见的经营模式
1. TOO 转让-拥有-运营：项目公司负责项目的融资、建设、运营和管理，项目设施由项目公司独立拥有和经营。在特许经营期满后，项目公司有权优先延续特许经营权，或按市场价格将资产转卖
2. TOT 转让-运营-转让：项目公司收购设施，负责特定时期的项目融资和运营。政府向项目公司授予运营权，特许经营权结束时移交运营权。
3. BOT 建设-运营-转让：项目公司负责项目融资、建设和在指定时期内的运营。政府向项目公司授予运营权，特许经营权结束时转交运营权。
4. O&M 运营和维护：负责项目的运营和管理，没有所有权
5. EPC是指公司受业主委托，按照合同约定对工程建设项目的设计、采购、施工、试运行等实行全过程或若干阶段的承包
当然这些年最火的还是PPP模式。PPP模式即政府和社会资本合作，受益于国家对PPP项目的支持，相关公司的业绩快速增加。然而受2017年PPP项目最严新规92号文件影响，PPP入库规模在2017年下半年出现了大规模的滑坡。随着宏观经济压力加大与地方政府对社会资本合作的需求增加，PPP入库规模在2018年年初开始触底反弹，并在随后大幅攀升。截至2018年5月PPP入库金额已经接近20万亿人民币，创出历史新高。
数据来源，Choice金融终端、亨通伟德投资
污水处理:环保与工程
中国现在面临缺水、水污染和饮水不安全的问题，这些问题都需要靠污水处理公司去解决. 据国家统计局统计，中国31%的污水未经处理就排放到河海之中，产生生态问题和大量渔业损失。目前我国七大水系中的35%的水流达不到饮用水标准，超过30%的水资源处于四类或五类，即不适宜作为饮用水水源。
从政策层面，国家给予了行业相当大的支持。2017年国务院发布“水污染防治行动计划”简称水十条，据测算，“水十条”投资将达两万亿元，将在污水处理、工业废水、全面控制污染物排放等多方面进行强力监管并启动严格问责机制。
污水处理技术主要分为使用活性污泥的传统技术和膜过滤技术。使用活性污泥的传统技术比较简单，主要是向水中投放微生物，微生物就会分解这些污染物，经过初步处理的水会排到二沉池中沉淀絮凝，随后沙子中被过滤。而相对先进的是膜技术。膜技术在第一步也会用到微生物，但后续就不需要沉淀絮凝等操作，也不需要用大面积的沙坑去过滤，所以相比于传统技术，膜技术省了最少百分之五十的土地。膜技术用物理隔离的办法，把污染物集中，微生物分解污染物的效率比传统快，而且膜丝的孔径固定，水分子可以过去，大分子被隔离在外，出水质量稳定。膜技术污水处理的出水水质高，因为膜的孔径要沙子之间的缝隙小的多，所以膜技术污水处理的水质也要比传统技术高的多。
在这里我们不过多讨论污水处理技术的专业性，我们只是简单从财务数据和商业模式上探讨这类公司的投资价值。我们用水处理行业龙头的碧水源举例。碧水源拥有先进的膜技术是世界上唯二两家可以自主研发并生产全系列膜的公司之一，占整个中国水务市场的10%的市场份额。根据2017年年报财务数据显示，公司全年营业收入137.67亿，YOY+54.82%；归母净利润25.09亿，YOY+35.95%。从业务上来看，环保整体解决方案营收88.03亿元，同比增长95.74%，占比进一步提升至64%，市政与给排水营收36.09亿元，同比下滑13.29%。公司披露2017年签订EPC订单166个，金额299亿元，TOT、BOT等PPP订单63个，总额348亿元，投资额同比增长115%、78%，向EPC模式有一定倾斜。
从我们之前的介绍中可以得知，EPC订单作为业绩增长的主动力，是指公司对工程建设项目的设计、采购、施工、试运行实行承包。而TOT、BOT等项目也仅仅只有一段时间的运营权，合同结束时运营权需要转交。不难看出，即使目前公司业绩出现大幅增加，未来必须持续投标，不停开展新的工程建设，滚动建设新的项目才能保持公司业绩持续增长。在国家倡导环保投入的今天，这样的商业模式可以使业绩快速爆发，但一旦未来国家减少环保方面的投入，公司业绩也将出现下滑。
此外，由于EPC、TOT、BOT的特性，导致这类公司需要依靠政府或企业付费。从碧水源2017年年报中可以看出，经营活动净流入25.13亿元，同比增长234%，但投资活动净流出110.66亿元，同比下滑129%，财务上还有不小的压力。EPC与PPP项目需要前期垫资，如果融资成本上升会侵蚀一部分公司利润。环保行业听起来是一个特别性感的行业，但实际上公司业务增长上多是工程类EPC订单，以及有运营期限的TOT和BOT订单，短期业绩具有爆发性但长期存在一定不确定性因素。不过随着近年国家对环保的持续重视与投入，在可见的一段时间内这类公司都将获得业绩快速发展的机会。污水处理公司属于进攻类投资，在行情好的时候，由于业绩增长快，容易获得市场追捧，获得更高的估值。
供水业务运营商：公用事业
中国是一个极度缺水的国家，同时中国的水费价格却是极低，水价在世界大经济体中排名倒数第二。平均只占居民可支配收入的不到1%，远低于世界3%到5%的平均水平。而低水价带来的是浪费与低效，目前我国单位GDP耗水量是全球平均水平的5.5倍。根据china water risk研究机构的分析，到2030年，如果继续保持现有水资源供应模式，我国用水缺口将达到1990亿吨。2015年4月21日，国务院发布《基础设施和公用事业特许经营管理办法》，向社会民营资金进一步开放公用事业特许经营领域的投资机会。目前我国的水费调整机制主要考虑投资的财务成本回收，按照成本投入计算应缴水费，通常为城市供水企业股本回报率的8%到12%实际上，项目公司平均每三年上调水价一次。。但长期看，水价市场化有助于缓解供水压力与环境压力。
资料来源，Global water inteeligence,亨通伟德投资
供水业务运营商，主要就是从事管道自来水的生产和配水服务。与一般按 BOT(“建设-运营-转让” )模式营运的污水处理商不同，这类公司在全国各地主力从事城市供水业务，按 TOO(“转让-拥有-运营” )模式营运，透过与政府共同持股的项目公司拥有期限约 30 年的特许经营权(注：少数项目是 50 年)和供水资产，包括厂房、管道和土地等。经营期届满后，项目公司有权优先延续特许经营权。换言之，这类公司拥有近乎“永续式”的水资源经营权，享受长期公共事业收入。假如公司决定不再延续特许经营权，项目公司也可向政府回售供水资产。
这是一个绝对垄断的行业，城市在选择供水供应商之后，由于项目公司拥有这个城市的自来水工厂，输水管道，甚至上游水源，拥有非常宽阔的护城河几乎无法被其他竞争者取代。并且与TOB业务不同的是，自来水公司会直接向用户收费，收入和现金流非常稳定，甚至污水处理费和垃圾处理费等政府费用一般也由其代收。我们可以想象，如果不交水费，自来水公司断水生活会产生多少影响。此外由于在城市的绝对垄断地位，相应的管道维护与水表安装都可以带来不菲的收入。
供水业务运营商具有稳定、持续增长公共事业业务的特征，不受经济周期影响。这类公司的业绩增长主要体现在三个方面。1.水价上涨 2.地域扩张 3.城乡网络一体化。与之前提到的污水处理公司相比，供水业务运营商的业绩增长稳定但爆发性弱，适合于在股市低迷时期作为防御种类进行投资。毕竟优秀的商业模式、优质的资产、稳定的现金流在这样一个动荡的市场相信会受到不少投资者的青睐。
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