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文|潘向東、劉娟秀、陳韻陽
正文
國內經濟形勢分析
從製造業PMI、出口、高頻數據來看，上半年的經濟很可能保持平穩，但無論對外還是對內，下半年經濟都面臨更多的挑戰。對外，貿易戰對 全球經濟復甦帶來不確定性。對內，堅定去槓桿，實體經濟融資渠道明顯收縮，貨幣政策在上半年發揮出很大的作用，使用降準、MLF續作、MLF擔保品擴容等工具，維持銀行間流動性合理充裕，但在緊信用的大環境下，銀行風險偏好下降，流動性向實體經濟傳導受到限制，我們看到6月社融存量同比增速和M2同比增速均為歷史新低。依靠貨幣政策無法解決結構性問題，每一輪定向寬鬆政策的實施都可能引發資金進入房地產市場的擔憂，為了防止房地產泡沫擴大，房地產政策有所收緊，目前反映在棚改貨幣化邊際收縮和調控政策的推陳出新，雖然離“房住不炒”的目標還很遙遠，但這一定程度上抑制投機性需求，減輕貨幣政策邊際寬鬆引起的擔憂。貨幣政策和房地產調控在上半年相繼發力，政策空間已經有限，下半年財政政策可能需要更加積極，承擔更多逆週期調節的作用。上半年，財政收支的特點是收入快、支出慢，新增地方債規模明顯偏少，下半年，財政政策可能在加大結構性減稅力度、加快新增地方債發行、提高財政存款利用效率等方面發力，配合貨幣政策、房地產調控以及三季度可能出臺的其他政策（例如7月底的中央政治局會議）來對沖信用收縮。
1.1、 美國加碼2000億關稅
北京時間7月11日，美國宣佈將對額外2000億美元從中國進口的商品加徵10%關稅，這一輪徵稅清單覆蓋範圍更廣，包括21個HS一級分類下的81個二級分類的商品，加上之前的500億美元關稅清單，涉及金額約佔2017中國對美國出口總額的一半，2500億關稅清單中佔比較高的商品有電機、電氣、音像、傢俱等。未被納入徵稅清單的有玩具、紡織服裝、鞋靴等，主要集中在美國進口依賴度較高的低端消費品。
1.2、 貿易戰重在應對
貿易戰走勢的不確定性主要來自於特朗普非常規政策，特朗普的貿易保護主義在美國儘管受到了一些批評，但特朗普支持率在6月17日卻一度達到上任以來新高，為了中期選舉，只要能獲得更多選民的支持，特朗普很可能對這種政策樂此不疲。
對於貿易戰，與其寄希望於不確定性極大的美國，不如把目光投向確定性更高的對外開放和擴大內需，一個是國內市場的開放與全球貿易格局的改變，在政策上，我們已經看到中國在不斷放寬市場準入、擴大進口、進口替代、加強與其它國家的合作等，近期，國務院辦公廳轉發商務部等20個部門《關於擴大進口 促進對外貿易平衡發展的意見》，從四個方面提出政策舉措，可見中國擴大進口的力度和決心；另一個是推進改革、國產替代，通過合理的制度安排緩解我國經濟結構性問題，通過國產替代激發國內市場活力，避免在核心技術上受制於人，中央財經委員會第二次會議強調提高關鍵核心技術創新能力。同時，國產替代要配合合理的制度安排，來儘量避免在大力發展國產替代過程中可能衍生的新問題。
1.3、 因地制宜推進棚改貨幣化安置
7月12日，住建部表示各地要因地制宜推進棚改貨幣化安置，棚改貨幣化安置因地制宜曾在2017年政府工作報告中出現過，當時的提法是“因地制宜提高貨幣化安置比例”，這個說法沒有出現在2018年政府工作報告中。從官方對棚改貨幣化安置的態度演變中可以看出，2018年貨幣化安置將邊際減弱。此外，2018年5月商品房狹義庫存去化週期（商品房待售面積/12個月商品房銷售面積移動平均）降至3.6個月；以“歷年累計新開工面積×0.9-歷年累計銷售面積”來衡量商品房廣義庫存，得到2018年5月廣義庫存去化週期降至24.08個月。不同的計算方法都指向房地產去庫存已經取得階段性成效，應該考慮逐步退出。
除了住建部表態之外，一些數據也能表明棚改的邊際減弱。比如，2018年棚改計劃量580萬套，少於2017年609萬套的實際完成量，主要集中在中部和西部地區的部分省市；棚改PPP項目投資額逐漸下滑；1-6月棚改新開工363萬套，完成目標的62.5%；二季度PSL投放量比一季度少1100億元。
一週高頻數據觀察
上週（2018.7.7-7.13，下同），工業生產放緩，高爐開工率和發電耗煤量均有所回落，鋼材庫存小幅下降，螺紋鋼期貨價大幅上漲，持倉量顯著增加。蔬菜價格上漲，豬肉價格反彈，原油價格下跌。30大中城市商品房銷售情況出現分化，一、二線城市降，三線城市升；乘用車銷量下降。隨著央行持續淨回籠，月初過度寬鬆的資金面有所改變，貨幣市場短期利率出現較大幅度反彈，但仍是年初以來低位，同時，央行在7月13日續作1885億元MLF，維持銀行間流動性合理充裕。
2.1 工業生產放緩
上週，主要生產指標回落，高爐開工率降低至70.86%，低於前值（71.55%）；6大發電集團日均發電耗煤量為73.92萬噸，環比減少4.56%，低於前值（9.8%）。
2.2 鋼材庫存下降，螺紋鋼價格上漲
上週，鋼材供給回升，鋼材庫存環比下降1.3%，最近四周鋼材庫存波動明顯降低。螺紋鋼期貨價上漲5.4%，持倉量大幅增長8%。隨著鋼材淡季來臨，鋼材需求趨於回落，但環保限產下的供給端收縮與處於歷史低位的庫存對鋼價形成支撐。
2.3 豬肉價格反彈，原油價格下跌
上週，28種重點監測蔬菜價格上漲2.2%，高於前值（1.38%）；7種重點監測水果價格下跌1.5%，降幅較（-1.15%）略有擴大；豬肉平均批發價上漲3.34%，高於前值（-0.54%），全國豬糧比價回升至6.91:1，高於前值（6.51:1），養殖戶盈利繼續改善。豬肉價格在三季度可能會階段性反彈：其一，此前豬糧比價已經跌破盈虧平衡線，歷史經驗表明養殖戶出現虧損後，往往伴隨著豬肉價格的一輪上漲。其二，7-8月豬肉價格一般季節性上漲。其三，2017年下半年豬肉價格基數偏低。因此，豬肉價格同比增速在三季度可能上行，對CPI的拖累逐漸減少，而低基數將支撐整個下半年的豬肉價格同比增速。但是，由於豬肉供過於求的局面未發生根本性逆轉，豬肉價格上漲幅度和持續性有限。
上週，WTI原油價格下跌3.78%，布倫特原油價格下跌2.3%。7月11日,受利比亞宣佈恢復東部原油出口和OPEC月報預計2019年OPEC以外產油國石油供應增幅將是五年來最大等消息的影響,國際油價暴跌，其中，布倫特原油價格暴跌6.9%，WTI原油價格下跌5%。
2.4 三線城市房地產銷售回暖，汽車銷量同比增速下降
上週，30大中城市商品房銷售面積同比下降2.6%，降幅較前值（-0.9%）擴大，各線城市之間商品房銷售情況出現分化，一二線城市銷售降溫，商品房銷售面積同比增速分別為-6.24%、-14.64%；三線城市銷售回暖，同比增長29.58%，較前值（-0.51%）顯著上升。庫存方面，十大城市商品房存銷比下降至40.9%，一二線城市商品房存銷比分別為30.63%和48.77%，前值分別為30.47%和51.8%。
7月第一週，乘用車銷量同比減少17%，雖然進口汽車降稅政策在7月1日正式實施，但目前看來，汽車消費需求沒有出現顯著回升，後續還有待觀察。
2.5 公開市場操作：資金面告別過度寬鬆，央行續作MLF
上週，在央行淨回籠900億元的影響下，月初過度寬鬆的資金面有所改變，貨幣市場短期利率出現較大幅度反彈，但絕對水平仍是年初以來低位，同時，央行在7月13日續作1885億元MLF，維持銀行間流動性合理充裕。
2.6 人民幣貶值預期下降
上週，人民幣兌美元中間價下跌0.59%，美元指數上漲0.73%。經過7月3日央行兩位領導人對人民幣匯率表態，人民幣在之後呈現雙向波動的態勢，雖然也出現單日調貶近500基點的情況，但並未出現6月下半月持續貶值的情形。從貶值預期來看，以1年期 NDF對即期匯率的偏離度來衡量人民幣貶值預期，可以看到人民幣貶值預期已經降至1%。
本週重要數據及事件
END
新時代證券宏觀研究團隊
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