主要观点
6月金融机构超额准备金率显著回升至1.74%，货币环境明显放松，但信用收缩势头未有改观。在表外融资跳水的拖累下，社融、M2、存款增速皆创下新低。表内信贷尽管显著多增，但主要来自企业的短期贷款和票据融资，季末冲量迹象较为明显。在对城投平台贷款受限后，银行向中小企业的信贷投放仍较被动，而表内授信空间的切实打开，可能需要监管政策的适度调整和财政政策的积极引导。
今日央行研究局局长徐忠撰文表示，目前，多个现象表明积极的财政政策不够积极，甚至是紧缩的。建议财政政策要落实对小微、创新企业减税；中央财政的赤字率要高于去年；以财政资金充实国有金融机构的资本金等。7月6日，国务院发布关于开展2018年国务院大督查的通知，要求确保完成全年经济社会发展主要目标任务。在中美贸易摩擦加剧的背景下，在当前“宽货币”不能有效缓解“紧信用”的形势下，或许可以期待财政政策的适度积极作为。
1、融资回表何其难
表外融资进一步收缩，拖累社融增长。6月新增社会融资1.18万亿，较上月创下的低点显著回升，但仍弱于往年季节性。其中：1）社融口径新增信贷1.67万亿，较上月明显蹿升。2）新增表外融资进一步收缩至-6916亿元，是社融的主要拖累（图表1）。表外融资中，银行未贴现承兑汇票及信托贷款下滑尤为剧烈，而委托贷款有所企稳（图表2）。3）新增直接融资155.7亿元，出现了较为明显的修复。这主要是企业债券融资恢复到130亿的正增长，而股票融资进一步收缩到只有25.7亿。4）新增外币贷款进一步收缩至-364亿元，对整体社融增长影响不大。
2、贷款高增存虚火
贷款多增主要来自企业的短期贷款和票据融资。6月新增人民币贷款1.84万亿，较上月大幅增长6900亿。其中，居民短期贷款2370亿，居民中长期贷款4634亿，均较上月增长不多；企业短期贷款2592亿，较上月大增逾3000亿；企业中长期贷款4001亿，与上月基本持平；企业票据融资2946亿，较上月大增近1500亿（图表3）。
我们认为6月贷款高增存在冲量成分，银行贷款的意愿和能力难言明显改善。6月作为季末考核月，银行本身有冲量意愿，6月信贷通常较5月明显多增。本月新增信贷上升幅度尤为显著，应与宽货币的背景和信贷额度的适度放松有关（图表6）。6月末金融机构超额准备金率为1.74%，比上月末高0.55个百分点。然而，从信贷增长集中于企业短贷和票据的情况看，银行在对城投平台贷款受限后，向中小企业的信贷投放仍较为被动，尤其在今年以来民营企业的投资回报率不甚理想的情况下。因此，银行表内授信空间的切实打开，可能需要监管政策的适度调整和财政政策的积极引导。
3、M2增速再创新低
金融与财政监管所带来的信用收缩势头未有改观。6月新增人民币存款2.1万亿，存款余额同比降至8.4%，再创多年新低（图表5）。其中，财政存款减少6888亿，体现财政支出力度加大，也在一定程度上助推了流动性的宽松。6月M2同比进一步降至8%的新低，而M1增速小幅回升至6.6%，体现社融进一步滑坡背景下，信用创造活动低迷，资金更多沉淀于企业活期存款当中（图表6）。
适度积极的财政政策有望呈现。今日央行研究局局长徐忠撰文表示，目前，多个现象表明积极的财政政策不够积极，甚至是紧缩的。建议财政政策要落实对小微企业、创新企业减税；中央财政的赤字率要高于去年；以财政资金充实国有金融机构的资本金等。7月6日国务院发布关于开展2018年国务院大督查的通知，要求确保完成全年经济社会发展主要目标任务。在中美贸易摩擦加剧的背景下，在当前“宽货币”不能有效缓解“紧信用”的形势下，或许可以期待财政政策的适度积极作为。
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