景旺轉債申購價值分析: 建議申購，長期有一定配置價值
發行的規模為9.78億，優先配售股權登記日為7月5日，配售代碼為“753228”，網上申購的時間為7月6日，申購代碼為“754228”。保薦機構最大包銷金額為2.934億元。
發行期限為6年，主體評級和債項評級均為AA，純債價值大概在81.3元左右。初始轉股價為15.01元/股，按7月4日的50.44元/股算，初始轉股價值為100.86元，稀釋率在4.8%左右。
轉股價下修條件為15/30、80%，贖回條件為15/30、130%，回售條件為30/30、70%，條款中規中矩。
公司主要從事印製電路板的研發、生產和銷售業務，主要產品種類包括雙面及多層剛性電路板、柔性電路板和金屬基電路板；掌握了高頻微波板、高密度柔性板、HDI剛撓結合PCB、銅基凸臺板、金屬基散熱型剛撓結合PCB、半撓折等產品的核心技術。
從PCB行業角度看：（1）產業向大陸轉移趨勢確定，國產替代空間巨大。與海外企業相比，國內企業成本效率優勢顯著，毛淨利率顯著高於海外廠商，如今加速擴產不斷搶佔日臺市場份額（2）Q2景氣度延續，大廠淡旺季屬性漸弱，產業升級趨勢下集中度繼續提升。根據華創電子產業鏈調研，Q2各廠商產能均處於打滿、技改增產或加速爬坡階段，訂單飽和度高，可預見性強，全年業績具備充沛保障。2018年是內資PCB廠商自動化升級元年，產能自動化升級趨勢明確，大廠優質產能釋放，疊加環保限產停產趨嚴，小廠低效產能出清，大陸產業集中度加速提升。（3）貿易戰影響無需過度擔心。PCB下游多為電子代工組裝環節，基本位於大陸或東南亞地區，直接出口至美國地區佔比較低。
從公司角度看：（1）公司為國內 PCB 行業龍頭廠商，覆蓋多品類，管理能力優異。公司以剛性電路板為基礎，在 FPC 和 MPCB 細分市場搶先佈局，為客戶提供多樣化的產品選擇和一站式服務；下游行業分佈廣泛，公司抗單一市場波動風險能力較強，在行業成本整體承壓的背景下，依託優異的管理效率，綜合毛利率和淨利率仍處上行趨勢。（2）技術儲備+智能化擴產，發展實力強勁。公司技術儲備豐厚，研發投入逐年上升，在研項目儲備豐富，覆蓋 FPC、HDI 等，通過新產品開發優化產品結構，掌握下游需求旺盛類型板的核心技術；引入智能化變革，2018年3月底江西景旺二期竣工投產，規劃產能多層電路板 240 萬平方米/年，項目達產後，預計可新增產值近 20 億元，規模效應、智能化和自動化生產將有效降低成本，進一步提高產品競爭力。
從二級市場表現看：雖然今年股市整體大跌，但公司股價非常堅挺，目前基本持平去年底，較2月低點上漲20%多，這主要是由於公司股權集中，前十股東佔比達到89.9%，而流通市值僅40.3億，解禁壓力在2020年初，前十大流通股東基本都是基金持倉，可以說是基金抱團股，在業績支撐下，基金相對看好並未賣出，只要沒有放量大跌，基本問題不大，等待中報業績。
對於轉債，相對可比的就是同為PCB行業的崇達轉債，崇達之前是小批量，現在轉型中大批量市場，轉債規模差不多，目前崇達轉債的轉股溢價率在7.5%左右，如果按照6%-8%的轉股溢價率，景旺對應轉債上市價格在107元-109元之間。雖然近期股市仍有不確定性，尤其是前期強勢股在補跌，但作為高度控盤股，公司股價波動較小，估計上市前股價難出現大幅波動，轉債破發概率不大。因此，我們認為可以參與申購，而且中長期也有一定的配置價值。
風險提示：轉債上市前，正股價格大幅下跌
一、景旺轉債申購價值分析: 建議申購，且中長期有一定配置價值
週二晚間，景旺電子公佈了可轉債發行公告，具體來看：
1、發行安排及方式:優先配售和網上發行，申購日T日為7月6日（本週五）
本次發行的規模為9.78億，規模一般，發行方式採用原股東優先配售，配售後的餘額採用通過上交所交易系統網上發行的方式進行，優先配售股權登記日為7月5日（本週四），配售代碼為“753228”，網上向社會公眾投資者發售的申購數量下限為 10 張（1000 元），上限為 1萬張（100 萬元），網上申購的時間為7月6日（本週五），申購代碼為“754228”。保薦機構（主承銷商）包銷比例不超過本次可轉債發行總額的30%，即最大包銷金額為2.934億元。
2、基本信息及條款分析：條款中規中矩
本次發行的轉債期限為6年，票面利率分別為0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期按面值的108%（含最後一期利息）的價格向投資者贖回全部未轉股的可轉債。鵬元資信評級給予的主體評級和債項評級均為AA，在存量轉債中評級中等。如果按照同期限，同等級的企業債來計算，純債價值大概在81.3元左右，在目前存量轉債中處於中等水平。
初始轉股價為15.01元/股，如果按7月4日50.44元/股的收盤價來算，對應的初始轉股價值為100.86元，在存量中處於偏上水平。目前景旺電子的總股本為4.08億，如果按照初始轉股價全部轉股，則對總股本的稀釋率在4.8%左右。
3、上市定價分析：預計上市價格區間在107-109元
公司主要從事印製電路板的研發、生產和銷售業務，主要產品種類包括雙面及多層剛性電路板、柔性電路板（含貼裝）和金屬基電路板；掌握了高頻微波板、高密度柔性板、HDI剛撓結合PCB、銅基凸臺板、金屬基散熱型剛撓結合PCB、半撓折等產品的核心技術。
從公司角度看：（1）公司為國內 PCB 行業龍頭廠商，覆蓋多品類，管理能力優異。公司以剛性電路板為基礎，在 FPC 和 MPCB 細分市場搶先佈局，為客戶提供多樣化的產品選擇和一站式服務；下游行業分佈廣泛，公司抗單一市場波動風險能力較強，在行業成本整體承壓的背景下，依託優異的管理效率，綜合毛利率和淨利率仍處上行趨勢。（2）技術儲備+智能化擴產，發展實力強勁。公司技術儲備豐厚，研發投入逐年上升，在研項目儲備豐富，覆蓋 FPC、HDI 等，通過新產品開發優化產品結構，掌握下游需求旺盛類型板的核心技術；引入智能化變革，2018 年 3月底江西景旺二期竣工投產，規劃產能多層電路板 240 萬平方米/年，項目達產後，預計可新增產值近 20 億元，規模效應、智能化和自動化生產將有效降低成本，進一步提高產品競爭力。
從二級市場表現看：雖然今年股市整體大跌，但公司股價非常堅挺，目前估計基本持平去年底，較2月低點上漲20%多，這主要是由於公司股權集中，前十股東佔比達到89.9%，而流通市值僅40.3億，解禁壓力在2020年初，前十大流通股東基本都是基金持倉，可以說是基金抱團股，在業績支撐下，基金相對看好並未賣出，只要沒有放量大跌，基本問題不大，等待中報業績。
對於轉債，相對可比的就是同為PCB行業的崇達轉債，崇達之前是小批量，現在轉型中大批量市場，轉債規模差不多，目前崇達轉債的轉股溢價率在9.5%左右，如果按照6%-8%的轉股溢價率，景旺對應轉債上市價格在107元-109元之間。雖然近期股市仍有不確定性，尤其是前期強勢股在補跌，但作為高度控盤股，公司股價波動較小，估計上市前股價難出現大幅波動，轉債破發概率不大。因此，我們認為可以參與申購，而且中長期也有一定的配置價值。
二、正股基本面分析：國產替代大趨勢下，PCB多品類龍頭有序擴產
印製電路板（PCB），是指在通用基材上按預定設計形成點間連接及印刷元件的印刷板，其主要功能是使各種電子零組件形成預定電路的連接，起中繼傳輸的作用。未來行業的機會在於：
（1）產業轉移加速，國產替代是大趨勢。近十年產能加速向國內大陸轉移，2008 年至 2016 年，中國 PCB 行業產值從 150.4億美元增至 271.2 億美元，年複合增長率高達 7.7%，根據Prismark 的預測，2016 年-2021年全球 PCB產值的年均複合增長率約為 2.2%，而中國 PCB 產值的年均複合增長率約為 3.4%，將繼續高於全球和其他地區的增速。
（2）產能陸續釋放和環保問題將推動產業集中度逐漸提升。過去國內PCB行業集中度較低，主要是由於下游產品需求較低端，技術差異化小，小廠遍地而起；規模優勢尚未拉開，部分小廠綁定周邊客戶，依據地域優勢長期存在。而未來行業集中度將逐步提升，主要原因有：（1）電子產品整體工藝需求提升，小廠資金有限，較難提升改進工藝技術；（2）大廠積極擴產，自動化趨勢下運營優勢顯著，良率、毛利率及供應鏈成本管控優勢繼續拉大，業內較高的議價能力將持續擠壓小廠空間；（3）環保核查風氣下，小廠擴產更加受限；（4）產線自動化趨勢推動交期縮短，周邊配套效應及小廠地域優勢將繼續弱化。
（3）行業景氣度有望延續，產業鏈有序擴產。PCB 產業鏈的上游原材料主要為玻璃紗、環氧樹脂、銅箔等，中間產品為覆銅板（CCL），下游應用領域包括汽車電子、通訊設備、消費電子、工控設備、醫療電子、清潔能源、智能安防、航空航天及軍工產品等。因此，行業受宏觀經濟週期波動影響明顯，而世界銀行預計2017/18/19年全球GDP增速為2.7%/2.9%/2.9%，全球經濟回暖，疊加下游需求穩定，行業景氣度有望延續。同時根據華創電子組產業鏈調研得知，Q2各廠商產能均處於打滿、技改增產或加速爬坡階段，訂單飽和度高。
（4）高密度和高性能化是趨勢， HDI 、FPC 、高頻板材帶動需求增量。隨著5G時代的來臨及電子產品的生命週期越來越短，產品向輕、薄、小化發展，新型電子產品不斷推出，對印製電路板製作技術水平的要求也在同步提高。現代電子產品信息傳輸速率、信息傳送量以及相應的功率的不斷提高，對可靠性的要求更加嚴格，PCB產品將日益高密度化、高性能化。
公司主要從事印製電路板的研發、生產和銷售業務，主要產品種類包括雙面及多層剛性電路板、柔性電路板（含貼裝）和金屬基電路板。其中剛性板和柔性板的營收佔比分別為59%和31%，金屬基電路板營收佔比僅為8%，公司產品出口佔比在41%，但出口美洲佔比僅為5.4%，貿易戰對公司影響有限。在行業景氣度有望維持的情況下，公司的優勢在於：
（1） 公司為國內 PCB 行業龍頭廠商，覆蓋多品類，管理能力優異。公司以剛性電路板為基礎，在 FPC 和 MPCB 細分市場搶先佈局，為客戶提供多樣化的產品選擇和一站式服務；下游行業分佈廣泛，公司抗單一市場波動風險能力較強，在行業成本整體承壓的背景下，依託優異的管理效率，綜合毛利率和淨利率仍處上行趨勢。
（2）技術儲備+智能化擴產，發展實力強勁。公司技術儲備豐厚，研發投入逐年上升，在研項目儲備豐富，覆蓋 FPC、HDI 等，通過新產品開發優化產品結構，掌握下游需求旺盛類型板的核心技術；引入智能化變革，2018 年 3 月 28日江西景旺二期竣工投產，廠房總面積 5.4 萬平方米，規劃產能多層電路板 240 萬平方米/年，項目達產後，預計可新增產值近 20 億元，規模效應、智能化和自動化生產將有效降低成本，進一步提高產品競爭力。
根據華創電子預測，2018年公司淨利潤在8.4億左右，當前股價對應的PE為24倍左右。
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