（一）
簡單談一下這裡地產股（含內房股）的邏輯細節變化，這裡的邏輯鏈發生了細微轉變。
過去國內地產企業的能力在於拿地和融資能力，本質上就是加槓桿能力。而這裡恰好疊加了國內地價和房價的螺旋式上升，使得我國地產行業出現了一個很有意思的現象。
——決定企業生死的在於其加槓桿能力和土儲量，融創和恆大因此而起，現在大家的估值體系也是圍繞這一點構建的。
但是這帶來了行業的高度分散化，也就是無數沒有開發能力但是有拿地或者拿錢能力的地方軍進入了這個市場，它們沒有大開發商那樣的開發和成本計算能力，它們進入這個行業唯一的目的就是把拿地/錢的能力變現，再加上賭性。
比如一塊地，理性的開發商算完成本開價5個億，但是他們敢開到8個億，因為他們賭的是三年後土地價（也包含蓋完後的房價）能漲到10億甚至更多，然後N年後蓋個樓就收官了。
這種賭地的行為，造成地產行業的集中度很低（萬科的行業份額一度低於5%）、地方小項目小公司的情況很多、一旦地價/房價停滯上漲爛尾樓項目比比皆是。最過分的是，它直接對房價起到了直接提升的作用。
——甚至可以說是房價暴漲的罪魁禍首之一。為什麼，因為這些新晉開發商（包括以聯合體的方式）高價拿地，它們賭的是未來幾年地價/房價的上漲預期，但是這種高額溢價拍地又會對周邊的當前房價形成直接的提振預期。
（這還和融創在市場低預期的背景下加槓桿拿地有細微的不一致）
這裡在地產牛市的背景下，會形成一個明顯的自我強化循環：小開發商膽子大——高槓杆高溢價拍地——擠出合理出價的大開發商——立即提振周邊房價預期——兌現小開發商的短期預期——提振小開發商的信心，開始再抵押——繼續高槓杆高溢價拍地。嗯，怎麼感覺和概念股的拉昇過程差不多啊。
（二）
但是這一輪去槓桿，明顯在打破這種預期。
這一輪的監管思路，很可能會逐步引導地產商向其本源——開發商的主業迴歸。以後通過賭地價來獲得超額收益的可能性大幅度降低，而是通過合理的項目開發來獲得合理利潤水平。
——從而從這一個層面斬斷賭地價向房價傳導的漲價鏈（當然，房價的漲價鏈不只這一條）。
所以，如果我們能持續觀察到，地價的上升幅度和上漲預期明顯收窄，而且大開發商以合理價格拍到土地的佔比提升，那麼可能未來的地產行業變天不遠了，也就是萬科在2013年就開始昂首苦盼的開發商時代（地產白銀時代）。
如果這種行業格局出現，那麼對於行業龍頭企業的優勢是非常明顯的：首先，它會擠出那些有資源賭地價的小開發商；第二，拿地/錢的成本優勢會逐步被大開發商的規模優勢給抹平；第三，行業集中度提升對龍頭企業的成本管控效果會非常明顯；第四，大地產商相對更容易監控，從而達到調控房價的目的。
（三）
但是這裡也隱藏著一個估值陷阱。
隨著這裡邏輯鏈發生了變化，地產股的估值體系也出現細節上的變化，而且這種變化過程會經歷三個階段：
第一階段：對地產過度悲觀預期的重新修正，這個行業並非要倒下，而是利潤率正常化和行業集中化；
第二階段：行業估值體系逐步向合理的製造型企業估值中樞轉移；
第三階段：行業集中度提升後，成本和品牌優勢逐步在估值上體現溢價，因為開發商的本源是對於項目的成本和品質的控制能力。
2017年，房地產指數的漲幅只有4%，但是保利、萬科等龍頭企業的漲幅是超過50%的，說明一些小公司的走勢並不樂觀。所以這裡的邏輯鏈也更像之前的醫藥板塊了，行業整體估值中樞製造業化（仿製藥），但是部分龍頭企業在集中度提升和品牌優勢的上估值溢價體現（創新藥）。這裡就是估值陷阱所在了，再也不是板塊雞犬升天的情況了，需要分別的考量。
不過有意思的是，以美國四大開發商之一的Pulte Homes為例，它的最新TTM PE也只有15倍，PB 2.2倍，這還是它的股價較2017年初上漲了50%的情況下。
從這點上講，目前A股地產股的悲觀預期估值修正，已經進入到尾聲了。後面則是冰火兩重天的“（向下的）估值中樞製造業化”和“（向上的）品牌溢價提升估值中樞”了。
這也解釋了，為什麼越是龐然大物的萬科保利，身手卻越是敏捷的原因；也從側面解釋了，近期保利萬科碧桂園的先於恆大融創等創出新高的原因。
因為保利萬科碧桂園的槓桿率更低，土儲概念更為淡薄，而且品牌和口碑更有優勢。
（保利地產/碧桂園先行新高）
（四）
——2018年的第一個交易日，這樣的走勢，會不會能有助於你看明白今年的風格呢？從這點來看，談行業、談輪動、談風格切換，都好像成為細枝末節的小事了，畢竟在目前A股港股化的大背景下，基於籌碼和資金理論的輪動和切換，已經從過去5年的強邏輯暫時轉變為中弱邏輯了。
我在那篇《明年將是真正考驗價值投資者能力和理念的一年》裡曾提到，2018年的市場，價值投資還會是主線，但是認知偏差和低估值紅利已經逐步減少了，將是真正考驗大家的價值投資理念、分析能力和市場認知的一年。
全文完，祝大家新年快樂、投資順利！
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