高速發展的創新疫苗龍頭——智飛生物
摘要：需求未滿,消費升級，催生新型疫苗行業巨頭——智飛生物的高速發展:自主研發的獨家重磅產品AC-Hib三聯苗步入放量期,峰值銷量有望達到千萬支；4價HPV市場空間巨大,大大增加公司業績彈性；默沙東的口服五價重配輪狀病毒減毒活疫苗(Vero細胞)(商品名樂兒德)獲得國家藥監局的批准（進口藥品註冊證號為:S20180002），預計年內上市，將再次為公司帶來重磅產品。
2017年後,隨著國家對行業的整頓和“一票制”的實施,山東疫苗事件帶來的不利影響逐漸消除，行業迎來拐點。2017年中旬,HPV疫苗獲批在國內上市，智飛生物獨家代理了默沙東四價HPV(宮頸癌)疫苗銷量迅猛，產品供不應求，開啟高成長之路。18年4月19日，公司發佈公告,默沙東的口服五價重配輪狀病毒減毒活疫苗(Vero細胞)(商品名樂兒德)獲得國家藥監局的批准,進口藥品註冊證號為:S20180002，又一重磅產品即將入市貢獻業績，可謂喜訊連連。
公司多年來深耕疫苗行業，公司股權清晰，管理層銳意進取，始終堅持自主研發與代理業務：自主研發保證了公司業績穩定，代理增加了公司業績彈性，有效提高了公司估值空間。
1渠道拓展，強者恆強
山東疫苗事件後,疫苗銷售及配送監管趨嚴,目前行業復甦,我們認為智飛作為國內疫苗龍頭企業,有望強者恆強。公司擁有完善的營銷體系及專業的疫苗冷鏈配送隊伍，堅持堅持“自營直銷為主、代理經銷為輔”的銷售模式,目前公司擁有銷售隊伍1200人左右，營銷網絡已覆蓋全國30個省,327個地市,2248個縣,25400多個接種點。
除此以外，公司積極拓展第三方銷售渠道，公告與美年健康簽署《戰略合作協議》,將共同打造航母式健康產業平臺,拓展基層醫療,發揮雙方在各自領域的資源優勢,充分利用健康大數據,共同參與提高國民健康意識和預防意識,助力健康中國的推進。美年健康將盡力保證在旗下體檢中心開展智飛生物產品的推廣及宣傳業務,在定向篩查中,雙方將推進能夠匹配體檢套餐的IVD 產品(包括檢測試劑盒等)的緊密合作,提高IVD 產品的市場佔有率;加速疫苗產品從研發到實現市場價值轉換的進程,為美年健康供應符合市場需要的產品等。協同作用凸顯,渠道拓寬助力HPV 疫苗等銷售並利於實現精準營銷。
2代理、研發雙輪驅動，產品線持續完善
公司研發實力和儲備也很強，17年公司研發人員近250人，研發投入1億元，在疫苗行業處於領先水平。研發管線豐富，處於研發階段的項目超 23 項，其中 2 項已報產，10 項處於臨床研究階段；4 項申報臨床，7 項臨床前研究。其中結核體內診斷試劑、預防用微卡以及流感裂解疫苗完成已申報生產，預計 19 年獲批上市，豐富的品種儲備為公司持續發展
提供動力。
（公司自主研發及代理產品）
3明星產品持續高增長推動業績高漲
3.1獨家品種AC-Hib 三聯苗放量高增長
AC-Hib三聯苗為公司獨家研發的重磅產品,於2014年獲批,由於2016年山東疫苗事件,延緩放量,目前疫苗事件影響已基本消除,步入快速放量階段。
（AC-Hib三聯苗上市以來批簽發情況）.
2017全年銷量預計超400萬支,貢獻收入約8.5億元,利潤4億元,是公司利潤主要來源。2017年為三聯苗放量元年,在2018消費升級大背景、賽諾菲巴斯德五聯苗持續供應緊張下,加之公司強大的渠道資源及推廣能力,AC-Hib 未來三年有望延續高增長態勢,峰值銷量有望達到千萬支。ACYW135流腦多糖疫苗、Hib、AC 結合疫苗預計亦實現了可觀的恢復性增長。
3.2 HPV疫苗銷售勢頭迅猛,貢獻業績彈性巨大
一季度公司業績表現突出,除自主產品銷售情況良好外,與上年同期相比,獨家代理的默沙東四價HPV(宮頸癌)疫苗勢頭迅猛,目前已陸續在26個省(直轄市)級單位中標,截止3月19日,該產品已累計批簽發135多萬支,其中2017年批簽發約35萬支,2018年批籤100多萬支。該產品上市後,市場反響強烈,供不應求,依據《中國統計年鑑》推算,2016年我國20-45 歲年齡段女性約2.7億人左右,從消費者基數來看,產品市場規模巨大,若按中標價798元/支(約2400元/人.三支)，10%的滲透率測算,4價HPV疫苗的市場空間達650億元,市場空間巨大。
（我國HPV接種人數估算過程）
目前HPV疫苗在國內多個省份已中標,HPV在國內接受程度較高,加之公司強大的銷售能力,我們預計HPV疫苗有望快速放量,預計2018年HPV的銷量有望達到600萬支,為公司貢獻收入48億元收入,超7億元淨利潤,大大增加公司業績彈性。
3.3五價輪狀病毒疫苗獲批上市,市場空間有望達到25億
2018年4月19日,公司公告獨家代理的默沙東口服五價重配輪狀病毒減毒活疫苗(Vero細胞)(商品名為樂兒德)獲得了國家藥品監督管理局(原國家食品藥品監督管理總局)的批准,進口藥品註冊證號為:S20180002。
智飛生物兒童疫苗又一大品種上市，有望後來居上。
（2011-2017默沙東口服五價重配輪狀病毒疫苗 RotaTeq銷售額）
根據2013年WHO立場文件指出,幾乎所有兒童在出生後3至5年都感染過輪狀病毒，是引發5歲以下兒童急性腹瀉的主要原因。統計顯示,39%的急性嬰幼兒腹瀉由輪狀病毒引起,兒童罹患輪狀病毒腸胃炎後死亡率約為5%,每年死亡人數超過45萬人。在我國,估計5歲以下兒童每年有1300萬人次發生輪狀病毒腹瀉,3~4萬人死亡。輪狀病毒嚴重危害嬰幼兒健康,WHO建議將接種輪狀病毒疫苗作為控制腹瀉病綜合戰略的一部分,輪狀病毒感染為國家重點防治的“小兒四病”之一。
目前國內僅蘭州所上市的單價疫苗(1劑/人份)羅特威,價格172元/支,近8年年均批簽發700萬支,對應700萬小孩。與羅特威相比，樂兒德為五價疫苗,覆蓋了我國常見的G1、G2、G3、G4、G9毒株,保護範圍更為全面;且羅特威療程達到3年,時間較長,便利度方面不如32周3劑的樂兒德。因此我們認為樂兒德上市後有望快速佔據輪狀病毒疫苗市場。假設五價輪狀病毒疫苗國內定價300元/支,考慮到公司強大的銷售能力,我們保守假設替代單價輪狀疫苗50%份額,則市場規模350萬人X3劑/人X300元/劑=31億元,可保守為公司貢獻5億元左右淨利潤,為公司另一重磅產品。按照法規要求,五價輪狀疫苗須經過進口、批簽發、招投標等多步流程,預計從獲得註冊批件到上市銷售需要6-7個月左右時間,我們預計五價輪狀疫苗有望從2019年開始為公司貢獻業績，故今年不予統計。
4在研產品明顯低估，後續爆發或帶來驚喜
公司除市場已知的三聯苗、HPV 疫苗、輪狀病毒疫苗、EC+微卡，公司還佈局了 15 價
肺結核病由於缺乏有效防止措施，目前的發病率一直居高不下。 “十二五”期間我國每年報告肺結核患者人數約90 萬，發病率約 70/10 萬，2016 年發病人數約 83 萬，發病率約 61/10 萬，死於肺結核人數約2500 人。
高危人群，6 劑次，每兩週一次。我們預計學生群體為預防用微卡主要消費人群。我國每年高中、大學新生入學數量約 1600 萬人，按照 20%感染率計算（全國整體感染率約 20%），大約 320 萬人為攜帶者，保守以 20%滲透率計算，市場需求 650 萬人份，按照 400 元/針，6 針/人份計算，峰值銷售額可達 15 億元，貢獻 7-8 億元淨利潤。我們預計微卡上市後帶來的業績彈性不亞於 HPV和三聯苗。
EC檢測試劑市場測算：2017 年 7 月衛計委出臺文件，學生入學體檢結核桿菌成為必查項目。2015年我國小學、初中、高中以及大學入學人數分別為 1729 萬、1141 萬、878 萬和 700 萬人，合計約 4400 萬人。預計公司 EC 檢測試劑定價 80 元/劑次，假設 50%執行，未來峰值銷量約 2200 萬劑次，峰值收入可達 18 億元，5 億淨利潤。
5非公開發行順利推進，募投項目增加核心競爭力
公司 17 年 4 月發佈非公開發行預案，擬向不超過 5 名機構投資者和自然人發行不超過 1 億股，募集資金不超過 23.5 億元。募集資金扣除發行費用後的淨額全部用於建設“智飛綠竹新型聯合疫苗產業化項目（第一期）”、“智飛龍科馬人用狂犬病疫苗（二倍體細胞）產業化項目”和“智飛龍科馬生物製藥產業園（A 區）項目之研發中心項目”
本次募投項目主要用於部分疫苗產品的研發試驗和臨床試驗，待項目涉及疫苗產品商業化和規模化投產後，將有利於公司進一步豐富產品結構，完善產業鏈，充分發揮產品差異化的特點，滿足不同的市場需求，並將有利於進一步發揮公司技術、產品、客戶、品牌和管理資源優勢，切實增強公司核心競爭力和可持續發展能力。
6投資建議
7風險提示
產品銷售低於預期；新產品未能獲批。
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