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张文朗 黄文静
要点
近期，楼市冲突繁杂的信息频现，如何拨开迷雾、探根究源，对判断地产周期方向尤为重要。
政策上，因城施策，难改调控总基调。十余城借“吸引人才”微调对地产调控政策，或是对前期过于严苛政策的纠偏，以防止房价暴跌、财政骤减引发系统风险，符合因城施策的初衷。而整体泡沫风险仍高，开年伊始全国楼市调控新政超50次，“房住不炒”的调控大方向难撼。
房价上，区域分化，难改调整大方向。一线房价跌回一年前，二三线同比继续放缓。区域分化延续，一二线调控力度大的热点城市遭遇降价潮，而部分非热点调控城市仍在涨价。但越来越多的城市加入房价增速放缓甚至负增长的行列。
土地市场降温，房企拍地更理性。1-2月百城住宅土地供应和成交面积同比均大幅回落，主要受去年初供地高基数、融资压力增大、出让条件越发严苛、土地储备充裕、需求走弱等影响, 部分热点城市频现流拍，土地溢价率亦回归理性。
剔除季节性，销售未起色。1月新房销售同比暴增、提振信心，但2月骤降、大泼冷水，而这一波动主要受春节错位的影响，季调后同比实则回落。部分三四线春节回乡置业成交大增，但影响或短暂，上涨过快且缺乏基本面支撑的城市或面临回调压力。
库存成交双双下滑，存销比回归历史均值，库存最短缺的时候或已过去。
1、繁杂信息遮望眼，楼市到底向何方？
近期，楼市相互冲突的信息频现。政策上，一方面，近期兰州、天津等十余个市借“吸引人才”之名，为地产调控松绑，而另一方面，新年伊始全国各地发布的调控加码政策超50次。房价上，一方面，热点一二线出现降价潮，而另一方面，一些非热点二三线逆袭变身新贵，房价屡刷新高。拿地上，去年房企拿地增速不断加快，看似不差钱，而另一方面，近期北京等地屡现土地流拍。
销售上，1月30城新房销售同比暴增、提振信心，但2月又骤降、大泼冷水；春节三四线回乡置业成交暴增，而一二线淡季尤淡成交锐减。信息繁杂尤似迷雾遮望眼，使得投资者对现在到底是新一轮地产周期的起点，还是漫漫调整的下半场分歧较大。我们对今年以来楼市的政策和数据逐一分析，以期帮助大家拨开迷雾，看清方向。2、因城施策，难改楼市调控总基调
从去年中、特别是今年初以来，十余个城市为吸引和争抢人才，放松落户和限购政策，对房地产调控政策进行微调，包括兰州、天津、青岛、南京、广州、西安、济南、武汉、郑州、淄博、无锡、成都、长沙等（表1）。这引发了市场对今年地方调控政策将边际放松、甚至转向的猜测。其实部分地区经历了房价的较快调整、以及土地财政的大幅下滑，对去年过于严苛的调控政策进行纠偏，以防止房价大跌快跌引发系统性风险，符合因城施策的初衷。
而整体看，房地产泡沫风险依然高企，房企杠杆仍在攀升，“房住不炒”的调控大方向难以撼动，2018年开年伊始，全国多地发布的楼市调控政策已超过50次，调控政策力度总体不减。融资方面，央行2月初工作会议继续强调“分城施策”差别化住房信贷政策，强化地产金融审慎管理，积极支持棚改和培育发展住房租赁市场。京沪银监局严查资金违规进楼市，限制并购贷款投向开发领域。而河北首套房贷利率上浮5%-10% 二套房上浮20%。土地供应方面，国土资源部和中央一号文件均强调探索宅基地“三权分置”改革，推进集体经营性建设用地改革，强调政府不再是居住用地唯一提供者。深圳、杭州等市计划增供土地，北京启动产业用地“弹性年期出让制”，严防炒房炒地。限购限价方面，除了武汉、三亚、长沙等热点二线加强调控外，泉州、淄博等房价上涨较快的三四线逐渐加入调控行列。而开发商通过提高装修款变相涨价等市场行为也在得到规范。（表2）
租购并举的房地产长效机制加快推进。去年8月批准的13个城市集体建设用地建租赁房试点中，北京、上海已先行试点，而1月底另外 11个试点方案也已获批，国土部住建部同时鼓励金融机构参与试点建设，提供金融创新。除了租赁房供地和建设规划外，各地政策探索不断，北京鼓励产业园区建宿舍，山东支持商办、厂房改建租赁住房，而武汉发布《租赁试行意见》。
3、区域分化，难改房价调整大方向
一线房价跌回一年前，二三线同比继续放缓。1月70个大中城市房价指数显示，一线城市房价跌回一年前，同比由正转负，二线与三线同比继续放缓，环比增速亦在低位徘徊（图1-2）。我们用“同比正增与负增的城市个数之差”、以及“同比增速加快与放缓的城市个数之差”来表示全国房价的大趋势，这两个指标均下滑至2016年中和2015年中以来的最低，说明全国楼市调整的大方向已然确立，越来越多的城市加入房价同比增速放缓（41个）或负增长（11个）的行列（图3）。
因城施策延续。同比价格负增长的主要是一二线调控力度最大的热点城市，包括北京、上海、深圳、厦门、杭州、南京、合肥、福州、无锡、成都、郑州，而厦门房价同比持续回落至零附近。高频数据显示，今年1-2月，一线城市业主心理预期回温，但更为客观的经理指数则保持平稳，而实际成交的价格仍在下行通道。 1-2月，一线业主的中原报价指数在经历了去年调控加码的低迷后，业主心理预期有所回升，但仍在50%之下，说明降价业主的数量在减少，但仍然过半。而更为理性的中原经理人指数依然维持低位。而从1月实际成交价来看，环比仍在下行且转为负增长（图4）。
同比涨幅扩大或高企的城市则集中在非热点调控城市，如哈尔滨、沈阳、大连、贵阳、昆明、西安、常德等城市。但“房住不炒”的调控大方向下，全国房价总体调整的大趋势不改。3月“小阳春”即将来临，但或也很难在严格调控下实现突围，销售压力较大的房企已开始降价保量。而前期涨幅较快、调控较严的城市或继续遭遇“降价潮”。
4、土地市场降温，房企拍地更理性
高基数致供地放缓，紧信用下溢价率回归理性。1-2月100大中城市住宅类土地供应面积和成交面积分别由17年的20%和36%回落至6%和-23%，尽管供地挂牌均价和成交楼面均价同比较17年底有所回升，但价升不敌量缩，成交土地总价同比由去年的46%回落至-2%。而成交土地溢价率由16年86%的高点，下滑至去年初的56%，今年1-2月进一步回落至19.6%，房企拿地回归理性。
这是因为：1）去年初各地方政府加大土地供应造成高基数，而今年1-2月各地土地供应并没有那么快（尤其是一线和三线）；2）房企去年积极拿地靠吃老本（由于16年旺销回款、融资条件宽松），而这些资金逐渐消耗殆尽，融资条件大幅收紧，房企资金压力越来越大[1]；3）土地出让条件愈发严苛（限价、自持、共有产权等增多），侵蚀利润空间；4）且与去年需求仍旺、房企土地储备不足的状况不同，房企从去年初“有地必拿”的状况转变为谨慎挑选，更为理性。以北京为例，2017年底土拍市场以流拍收官，而春节后首次土地出让的两宗土地中，一宗再次出现无人报名而流拍，另一宗则以底价成交。
5、剔除季节性，销售未起色，三四线回乡置业或短暂
1月30个大中城市[2]商品房成交面积同比由-15%转正至7%，一二三线均出现好转，不少人士解读为销售开始回暖，但2月成交同比再度转跌至-35%，一些投资者对销售再度转为悲观（图7）。而这一波动主要是由于春节错位的影响，如果调整春节影响和季节性，1-2月季调同比由去年底的-15%小幅回落至-18%，30城销售并未起色，其中一线销售面积同比由-15%大幅回落至-34%，二线由1%转负至-1%，而春节返乡置业高峰叠加房企降价促销，三线成交同比由-38%回升至-35%（图8），克尔瑞监测的27个三四线城市春节期间成交面积同比增幅更是高达46%。但返乡置业影响或短暂，且三四线市场红利大都提前兑现，尤其是上涨过快且缺乏基本面支撑的城市，或将成调控重点，面临回调压力。
6、库存成交双下滑，存销比回归历史均值
十大城市[3]商品房狭义库存（可售面积）自2015年四季度以来持续下滑，较高点已下滑35%，但成交亦在下滑，较2016年中高点已回落43%（图9），存销比在2016年三季度末触及6.5个月的低位后，目前已经回升至10个月的八年均值位置（图10）。尽管个别热销城市仍然面临库存不足的困境，但随着销售的放缓，库存最短缺的时候或已过去。
[1] 张文朗，黄文静，《房企的钱袋子到底有多紧？》，宏观专题报告，2017年10月25日
[2] 30大中城市为：北京、上海、广州、深圳、天津、杭州、南京、武汉、南昌、成都、青岛、苏州、福州、厦门、长沙、哈尔滨、长春、无锡、东莞、昆明、石家庄、惠州、包头、扬州、安庆、岳阳、韶关、南宁、兰州、江阴。
[3] 十大城市为：北京、上海、广州、深圳、杭州、南京、青岛、苏州、南昌、厦门。
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