華鑫證券發佈投資研究報告，評級: 審慎推薦。
千禾味業(603027)
公司於 4 月 17 日晚間發佈 2019 年報。 報告期內，公司實現營業收入 13.55 億元，同比增長 27.19%；實現歸屬於母公司所有者的淨利潤 1.98 億元，同比減少 17.40%；實現扣非後淨利潤 1.83 億元，同比增長 17.85%；每股收益 0.43 元。其中 Q4 單季實現營業收入 4.25 億元，同比增長 33.19%；歸母淨利潤 0.61 億元，同比下降 6.99%。擬 10 轉 4 派 1.28 元（含稅）。
調味品快速增長， 毛利率再創新高。 公司主要產品包括醬油、食醋和焦糖。 2019 全年公司毛利率同比提升 0.47pct 至46.21%，再創新高，競爭力得到進一步提升。分產品來看，醬油實現營收 8.35 億元，同比增長 37.20%，食醋實現營收2.20 億元，同比增長 23.61%，二者皆呈快速增長勢頭；焦糖實現營收 1.67 億元，同比下滑 10.12%，主要是工廠客戶減少採購。食醋收入佔比首次超過焦糖，成為公司第二大主打產品。分地區來看，中部區域增速最快，達到了 75.04%，東部和北部區域也都保持了 50%左右的超快增速，難能可貴的是，東部地區已經屬於成熟市場，大本營西部地區也有13.78%的增速。南部地區因為有著海天味業、中炬高新等競爭對手，實現收入 8,250 萬元，同比增長 7.76%。
投資收益大幅減少致淨利潤同比下滑，期間費用率存在較大優化空間。2019 全年期間費用率 26.21% ，同比上升0.85pct，遠高於海天味業 10.91%的期間費用率，存在較大的改善空間。銷售費用率 22.78%，同比上升 2.48pct，主要是職工薪酬、促銷宣傳費和運雜費大幅增加；管理費用率下降 0.92pct 至 3.98%，研發費用率上升 1pct 至 2.91%，主要是本期公司開發新品類，以及針對產品“零添加劑”、“天然好味道”等開展的一系列研發項目投入增加；財務費用率同比下降 0.71pct 至-0.55%，主要是本期利息收入增加，利息費用減少。投資收益大幅下降，主要是購買理財產品收益減少，導致淨利潤同比下滑，淨利率也從 2018 年的 22.53%降至 2019 年的 14.63%。
公司未來看點。 （1）調味品行業高端化消費趨勢明顯，中高端調味品獲得了前所未有的巨大市場空間，盈利能力明顯提升，公司大單品戰略成效顯著；（2）專注聚焦零添加釀造醬油、食醋、料酒等高品質健康調味品，緊緊把握消費升級時代趨勢，快速搶佔中高端市場引領並創造消費需求，形成獨具特色的差異化品牌競爭優勢，滿足不同消費人群、消費地區需求；（3）公司費用率有一定下降空間，淨利率具備較好的改善空間； （4）隨著市場規模進一步擴大，“年產 25 萬噸釀造醬油、食醋生產線擴建項目” 第一期年產 10 萬噸釀造醬油生產線建設完成，已於 2019 年 6 月投入使用，為市場的穩定發展提供了產能保障；（5）完成收購鎮江恆康醬醋有限公司，依託公司的管理優勢，打造調味品雙基地，有望形成協同效應，通過外延式併購增強對重點市場的響應效率和服務質量。
盈利預測： 我們預測公司 2020-2022 年實現歸屬於母公司淨利潤分別為 16.31 億元、19.25 億元和 22.02 億元，對應EPS 分別為 0.52 元、0.71 元和 0.89 元，當前股價對應 PE分別為 54.9/40.0/31.9 倍，估值無明顯優勢，維持“審慎推薦”的投資評級。
風險提示： 新冠疫情導致經濟下行，消費需求下滑的風險；原材料價格波動的風險；食品安全問題。
