华鑫证券发布投资研究报告，评级: 审慎推荐。
千禾味业(603027)
公司于 4 月 17 日晚间发布 2019 年报。 报告期内，公司实现营业收入 13.55 亿元，同比增长 27.19%；实现归属于母公司所有者的净利润 1.98 亿元，同比减少 17.40%；实现扣非后净利润 1.83 亿元，同比增长 17.85%；每股收益 0.43 元。其中 Q4 单季实现营业收入 4.25 亿元，同比增长 33.19%；归母净利润 0.61 亿元，同比下降 6.99%。拟 10 转 4 派 1.28 元（含税）。
调味品快速增长， 毛利率再创新高。 公司主要产品包括酱油、食醋和焦糖。 2019 全年公司毛利率同比提升 0.47pct 至46.21%，再创新高，竞争力得到进一步提升。分产品来看，酱油实现营收 8.35 亿元，同比增长 37.20%，食醋实现营收2.20 亿元，同比增长 23.61%，二者皆呈快速增长势头；焦糖实现营收 1.67 亿元，同比下滑 10.12%，主要是工厂客户减少采购。食醋收入占比首次超过焦糖，成为公司第二大主打产品。分地区来看，中部区域增速最快，达到了 75.04%，东部和北部区域也都保持了 50%左右的超快增速，难能可贵的是，东部地区已经属于成熟市场，大本营西部地区也有13.78%的增速。南部地区因为有着海天味业、中炬高新等竞争对手，实现收入 8,250 万元，同比增长 7.76%。
投资收益大幅减少致净利润同比下滑，期间费用率存在较大优化空间。2019 全年期间费用率 26.21% ，同比上升0.85pct，远高于海天味业 10.91%的期间费用率，存在较大的改善空间。销售费用率 22.78%，同比上升 2.48pct，主要是职工薪酬、促销宣传费和运杂费大幅增加；管理费用率下降 0.92pct 至 3.98%，研发费用率上升 1pct 至 2.91%，主要是本期公司开发新品类，以及针对产品“零添加剂”、“天然好味道”等开展的一系列研发项目投入增加；财务费用率同比下降 0.71pct 至-0.55%，主要是本期利息收入增加，利息费用减少。投资收益大幅下降，主要是购买理财产品收益减少，导致净利润同比下滑，净利率也从 2018 年的 22.53%降至 2019 年的 14.63%。
公司未来看点。 （1）调味品行业高端化消费趋势明显，中高端调味品获得了前所未有的巨大市场空间，盈利能力明显提升，公司大单品战略成效显著；（2）专注聚焦零添加酿造酱油、食醋、料酒等高品质健康调味品，紧紧把握消费升级时代趋势，快速抢占中高端市场引领并创造消费需求，形成独具特色的差异化品牌竞争优势，满足不同消费人群、消费地区需求；（3）公司费用率有一定下降空间，净利率具备较好的改善空间； （4）随着市场规模进一步扩大，“年产 25 万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目” 第一期年产 10 万吨酿造酱油生产线建设完成，已于 2019 年 6 月投入使用，为市场的稳定发展提供了产能保障；（5）完成收购镇江恒康酱醋有限公司，依托公司的管理优势，打造调味品双基地，有望形成协同效应，通过外延式并购增强对重点市场的响应效率和服务质量。
盈利预测： 我们预测公司 2020-2022 年实现归属于母公司净利润分别为 16.31 亿元、19.25 亿元和 22.02 亿元，对应EPS 分别为 0.52 元、0.71 元和 0.89 元，当前股价对应 PE分别为 54.9/40.0/31.9 倍，估值无明显优势，维持“审慎推荐”的投资评级。
风险提示： 新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原材料价格波动的风险；食品安全问题。
