工业互联网作为国内“新基建”的代表，也是近年来国家政策引导和发展的重点，在疫情期间中央政治局常务会议上也在要求加大对该领域的投入力度，行业将进入发展的快车道。行业从网络基础设施到平台，再到应用甚至是安全等各环节均将受益。其中类似启明星辰这样的平台企业和垂直行业的标杆企业将重点受益。

启明星辰日前公布了2019年业绩快报，其中营业收入为30.83亿，同比增长22.23%；净利润为6.98亿元，同比增长22.72%；扣非净利润为5.74亿元，同比增长31.65%。公司业绩稳步增长，给投资人带来了很大的信心。下面我们一起走进启明星辰，看看实力到底如何。

目录：1、简介；2、关注逻辑；3、基本面重点数据解读；4、风险；5、总结

简介

公司的主营业务为政企用户提供网络安全软/硬件产品、安全管理平台、安全服务与解决方案；主要产品大类为安全网关、安全检测、数据安全与平台、安全服务与工具、硬件及其他。

启明星辰业务板块

2018年启明星辰主要产品营收分布

关注逻辑

1、网络安全威胁事件频发，网络安全受到重视

2018 年1月世界经济论坛最新发布的《全球风险报告》，阐述了全球企业所面临的风险

大到全球化公司、大型互联网企业，小到城市医保系统，如已公开的12306 网站、医疗行业患者信息、A 站、顺丰快递、华住酒店、万豪酒店、陌陌等；高危漏洞层出不穷，如英特尔处理器“Meltdown”和“Spectre”新型漏洞、ThinkPHP 漏洞、移动支付SDK 漏洞、思科漏洞等；Web 攻击依然常见，除利用Struts2 系列漏洞、Weblogic漏洞进行的攻击外，还有因WebAPI 的广泛普及与使用导致的攻击事件；APT 攻击如海莲花依然活跃；挖矿与勒索病毒攻击持续不断，如MsraMiner 挖矿病毒、XMRig 挖矿木马、Globelmposter/GandCrab 勒索病毒、Lucky跨平台勒索病毒、Oracle 数据库比特币勒索病毒、Wannacry 勒索病毒等。网络安全是经济全球化和社会信息化的前提，也是国家安全和社会稳定的基础，没有网络安全就没有国家安全，因此各国政府、企业都提高了对网络安全的重视。

2、市场持续增长，发展空间大

2017年《网络安全法》正式实施后，网络安全法律法规不断完善，市场规范性逐步提升，中国网络信息安全市场规模逐渐增长。统计数据显示，

由于网络安全行业和IT投入直接相关，IT投入可预期将持续增长，而且，在政策及安全事件的驱动下，占总的IT投入比重有望提升，因此，从长期来看，网络安全行业是一个市场空间长期向上的行业。

2012-2021年中国网络信息安全行业市场规模统计及增长情况预测

3、政策助力，迎来发展的黄金时期

2019年5月，《网络安全等级保护制度2.0标准》正式发布，实施时间为2019年12月1日，在新场景需求下等保2.0增加了新对象的安全防护如云计算平台、大数据平台、物联网系统、工业控制系统等，增加了对关键基础设施的防护如明确规定了轨道交通、电力能源等基础设施纳入保障范围，增加了对新产品和技术的要求，例如要实现态势感知，能够检测对重点节点及其入侵的行为，对各类安全事件进行识别报警和分析等等，因此未来新产品、新行业和新的防护对象都将促进网络安全行业市场规模持续保持快速增长。除等保2.0 以外，《网络安全法》、《中央企业负责人经营业绩考核办法》、《网络安全产业 发展规划》都对我国网络安全建设提出了高要求、高标准，政策强驱动将助力信息安全行业持续较快发展。

4、网络安全产品类别繁复，竞争格局较为分散，启明星辰优势明显

网络安全的建设是一个系统性工程，不是单一网络安全产品能够完成的，传统的网络安全建设需要覆盖终端、网络、应用、系统、数据和管理等多个方面。从产品市场来看，我国网络信息安全产品市场中，防火墙、安全服务、身份认证、IDS/IPS、UTM是主要分类，其中，防火墙市场规模约为125亿元，占比25%；安全服务市场规模约为59亿元，占比12%；身份认证市场规模月42亿元，占比9%；IDS/IPS市场规模约31亿元，占比6%；UTM市场规模约27亿元。

2018年中国网络信息安全分功能产品结构(按市场规模)分析情况

信息安全设备本质是在“数通”设备基础上增加了“攻防”功能，“数通”和“攻防”是安全产品最重要的两大功能分类。从产品功能来看，启明星辰、绿盟科技、安恒信息在“攻防”更具优势；天融信、华为、深信服等在“数通”上更具优势。

启明星辰在多个网络安全子领域保持市占率第一或领先。自2002年起，启明星辰持续保持国内入侵检测、漏洞扫描市场占有率第一；近年来公司已经发展成为国内统一威胁管理UTM、工业互联网信息安全管理系统(工业SOC)、工业防火墙国内市场第一位，并成为安全性审计、安全专业服务、工业互联网/物联网安全、私有云/专有云/行业云等新市场领导者，公司也是唯一一家在所有安全网关类细分市场都名列前茅的企业。公司明星产品包括：天清汉马T系列防火墙、天清汉马USG一体化安全网关、天阗入侵检测与管理系统、天清入侵防御系统、天清汉马工业防火墙IFW-3000系列、网御防火墙、工业互联网信息安全管理系统等。

5、投资并购与生态合作并举，打造信息安全云管端一体化产业链布局

在自身传统业务保持领先的同时，公司不断打破自身局限，通过外延并购拓展新市场和领域并取得了优异业绩。2014年，公司收购书生

电子100%股权，合众信息51%股权，四川赛贝卡100%股权，对数字签名、电子印章、数据库审计及大数据分析和大数据安全领域进行布局；2015 年，收购安方高科100%股权，拓宽了在电磁兼容和信息安全防护工程方面的业务；2016年，收购赛博兴安90%股权、川陀大匠85%股权，加强了公司在网络安全管理与监察、安全检测和移动信息安全等领域的业务能力，进一步拓展军工市场。从已披露的并购子公司的业绩来看，网御星云为公司收入和利润贡献最大，2018年其营收为7.84亿元，占公司总营收31.1%，净利润为1.27亿元，占公司净利润22.32%；赛博兴安2018年营收为1.68亿元，占公司总营收6.66%，净利润为0.59亿元，占公司净利润10.37%。此外公司还逐步投资了一大批在新兴网络安全产品和IoT、IT 领域布局的优秀公司，逐步实现了对网络安全、数据安全、应用业务安全、IoT 安全等多领域的覆盖，初步形成了信息安全产业生态圈。

启明星辰通过外延并购助力快速发展

6、重视研发投入，行业领先技术构成核心竞争力

启明星辰高度重视研发，在北京、上海、广州、杭州、成都、南京等多地拥有研发机构，在系统漏洞挖掘与分析、恶意代码检测与对抗等上百项安全产品、管理与服务技术方面拥有完全自主知识产权的核心技术积累。公司已积累技术发明专利400余项、计算机软件产品著作权250余项、国内外注册商标60余项，覆盖系统漏洞挖掘与分析、恶意代码检测与对抗等数百项安全产品、管理与服务技术。

基本面重点数据解读

1、业绩稳定增长

2019年前三季度实现营业收入15.83 亿元，同比增长21.57%；实现归母净利润0.97亿元，同比下降 17.93%；实现扣非净利润0.78亿元，同比增长239.18%。前三季度净利润下滑主要是因为2018年同期恒安嘉新核算方法转换确认投资收益所致，产生了8769.83 万元收益。从扣非净利润角度而言，公司实现业绩大幅增长。

2、公司收入结构多元，数据安全和硬件收入近年快速增长

综合近几年来看，公司安全网关类产品对收入贡献最大，2018年占总营收23.88%，较同期有所减少，2019H1占总收入占比为34.03%。安全检测业务2018年占总收入比例为21.91%，近三年增长较平稳，维持在15%—20%同比增速。数据安全与平台近年增速较快，由于大数据和移动互联网的高速增长，与之相关安全服务业务、数据平台也保持高速增长，2018年公司在智慧城市安全运营、工业互联网安全等战略新业务方面发展成效显著，也有力带动了数据安全与平台业务的快速增长。近年安全服务逐渐被越来越多的用户认可和接受，公司安全服务与工具板块收入保持增长，2018 年占总收入16.95%，同比增长11.28%。公司硬件及其他业务的收入较去年同期相比涨幅最大，主要原因是来源于公司2018年以后进入了新的行业和客户领域，系统集成项目的增长，因此硬件及其他业务收入增长明显加速。

2018 年主营业务收入构成

各类产品营收增速

3、毛利率保持平稳，净利率受费用影响有所下滑

2019年前三季度毛利率为63.33%，同比下滑0.2个百分点，基本保持平稳；单季度来看，公司2019 年Q1-Q3毛利率分别为63.49%、63.47%、63.15%，毛利率逐季略有下降。净利率为5.57%，同比下滑2.7个百分点，幅度较大。主要是因为今年网络安全市场机会较好，公司相应增加了费用端投入。分季度来看，2019 年公司净利率逐季提升。

再将启明星辰安全产品毛利率和同行企业相比，公司也处于中上游。

2018年启明星辰安全产品毛利率为76.63%（平均线72.29%）

4、期间费用率略有下降

2019年前三季度销售费用率为27.61%，同比下降1.81个百分点；管理费用率（含研发）为35.00%，同比下降3.86个百分点；财务费用率为0.96%，同比增长1.26个百分点，主要受可转债的影响。

分季度来看，Q3 期间费用率环比下降2.91 个百分点，主要由于研发费用率下滑7.38个百分点，而销售费用率反而有较大幅度提升3.86个百分点，一定程度或将预示公司Q4业务有望保持高增长。

5、偿债能力可控

2019年前三季度资产负债率为34.82%，同比增长8.93个百分点，整体还在可控范围内。

6、杜邦分析

2019年前三季度ROE为2.64%，同比下降1.11个百分点，下降的主要原因是净利率（净利率下降的原因往前看）。从年度长期趋势来看，ROE还是在增长中的，主要原因就是净利率的提升。

7、研发持续投入

近年来，公司研发投入的营收占比持续保持在20%以上。2019年中报的研发投入率为33.22%，研发投入占比不断提升，增强自身硬实力。

目前公司拥有包括积极防御实验室（ADLab）、核研院、产品研发中心、泰合团队、北斗安全运营中心、VenusEye 威胁情报中心、VF 安全咨询专家团、云安全团队、工业安全团队、安全系统集成团队等，构成了公司重要的核心竞争力。公司拥有我国规模最大的国家级网络安全研究基地，拥有国家专利400余项（其中60余项填补了国内信息安全领域的空白）和计算机软件产品著作权近300项，牵头/联合参与制订国家及行业网络安全标准近30项，完成包括国家发改委

产业化示范工程、科技部863计划、国家科技支撑计划、核高基重大专项、工信部产业发展基金项目等国家级科技攻关项目200 余项。

在信息安全行业内，启明星辰的研发投入占营业收入的比重处于领先地位。

8、运营能力逐季度好转中

2019年前三季度的总资产周转率与上年同期持平，应收账款周转天数比去年同期增长20天，存货周转天数同比下降4天左右。和同期相比，运营能力略差，但是却在逐季度好转中，全年估计和去年同比相差无几。

2019年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-1.08亿元，主要是支付给职工以及职工支付的现金增长较快。和净利润对比，净利润在上方，说明公司产品能卖出去，并且收回的都是现金。

10、重要股东买卖

2019年，公司董事长王佳累计减持1472.38万股；副董事长齐舰累计减持221.11万股；董事张媛累计减持2.9万股。

高管虽然略有减持，但比例不大，不必引起过度恐慌情绪，之后持续关注高管减持计划即可。

虽然高管一再减持，但知名私募机构-淡水泉在三季度新进，成为公司十大流通股东，持股比例为1%。

11、估值

目前估值处于中位区间。

风险

中美贸易事件升级：公司安全产品需要采购一定量处理器芯片，中美贸易摩擦加剧或将一定程度影响公司业务；

公司客户信息安全支出受限：公司客户多为党政军央企等体制内单位，受预算影响较大，如政企单位进一步削减开支，会对公司收入造成不利影响；

商誉减值风险：截至2019三季度报，公司累计商誉7.06亿元，主要来源于赛博兴安的4.44亿元商誉，虽2018年为业绩承诺期最后一年，然如未来减值测试期末标的资产评估值下跌，则对上市公司业绩产生较大影响；

股东减持风险：公司流通股占比70.73%，如股东集中减持，则可能对公司股价造成一定影响。

总结

从上面的基本面数据看，公司可圈可点，业绩增速、毛利率、研发投入方便做的还是比较好的，需要加强的是有效控制费用、提升运营能力。

启明星辰是我国信息安全行业领航者，产业链布局完整，将在国内信息安全市场的快速发展中深度受益。等保2.0监管范围的扩大，为公司带来在云计算安全和工业互联网安全等新兴信息安全市场的发展

机遇，公司在这两个新兴安全市场将大有可为。公司智慧城市安全运营中心业务发展势头亮眼，未来将成为公司业绩的有力增长点。

公司盈利能力有望通过驾云攀升。从商业模式上来看，公司自研产品毛利率较高，而服务板块毛利较低。公司未来在云端业务的增长，将可通过软件升级和集中维护降低成本，提升公司盈利能力。而公司近年来云业务的快速增长，将有助于改善公司盈利能力。

研发和业务布局构建了公司的护城河，云业务带动公司盈利能力改善，网络安全将是5G之下“物大云移”产业落地的保障，启明星辰或将迎来产业发展高峰期。但其复杂的业务体系、投资体系和对上下游的弱势，却总让投资者望而却步。

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