3月27日，長城基金多元資產投資部總經理馬強做客今日頭條基金頻道線上訪談欄目《基金微訪談》，解讀近期資本市場熱點。
嘉賓簡介：馬強，北京航空航天大學工學學士，北京大學理學碩士，特許金融分析師（CFA）；曾就職於招商銀行、中金公司；2012 年進入長城基金，歷任產品研發部產品經理、基金經理助理、基金經理、固定收益部總經理等職位，現任長城基金多元資產投資部總經理、投資決策委員會委員。
問：歡迎長城基金多元資產投資部總經理馬強老師做客今日頭條基金頻道線上訪談欄目《基金微訪談》，新冠肺炎疫情在海外快速蔓延，海外股市巨震、原油市場暴跌，受外圍市場拖累，A股指數也隨之震盪，讓投資者焦慮不已。在你看來，海外疫情對A股的影響還將持續多久？如何看A股接下來的行情？
馬強：近一個月以來，新冠肺炎疫情在全球的迅速擴散，A股和外圍資本市場都遭遇了劇烈衝擊。但整體而言，A股的相對錶現要更堅挺一些，有幾個方面的原因：
第一，就疫情的發展階段而言，國內的疫情發展已經臨近尾聲，而國外仍處於迅速發展期，民眾的恐慌情緒非常大；
第二，就疫情的控制力度而言，我國的模式無疑是非常成功的，嚴格限制生產和人員流動對經濟的影響較大，但效果也非常明顯。國外政府很難有國內這樣的組織能力和社會資源，來有效應對這次全球性的危機，民眾很容易產生懷疑甚至悲觀的情緒；
第三，就可動用的傳統貨幣政策工具而言，我們工具箱裡的工具明顯要多於國外。就已經實施的政策而言，我們僅進行了兩次降準，既未降息，也未實施大規模的刺激手段，定力非常強。而國外在經歷了多年的“零利率”甚至“負利率”政策之後，幾乎無新的工具可用，也客觀制約了應對疫情的能力。所以，我們看到，投資者在資本市場用腳投票，A股比其他市場表現的更有韌性，或者說更理性一些。
瞭解了以上幾點，結合當前的估值水平，我們對A股有如下幾個判斷：第一，外圍的疫情發展和資本市場的動盪，對於A股的影響逐漸減弱。A股的走勢，與國內經濟恢復狀況、估值水平和投資者信心的關係更大；第二，經歷了此次下跌後，當前A股的估值水平降至歷史最低區間，配置價值逐漸凸顯。比如部分藍籌公司的股息率已經達到4%甚至5%以上，這對於長期資金而言，無疑是非常有吸引力的；第三，在這次疫情之前，我個人的觀點是，隨著社會無風險收益率的下行，權益類資產的優勢會更加明顯。而經歷此次疫情後，流動性會更加寬鬆，對於優質資產的需求會更加強烈，我認為我們在今年可能會見到“資產荒”的現象。至於短期的走勢，影響因素較多，更難判斷一些。
問：美股近期多次熔斷，舉世矚目，美聯儲在空前壓力下接連放大招，比如連續降息將利率降為0、重啟量化寬鬆、動用緊急貸款權等等，美聯儲這波操作能成功嗎?
馬強：首先，在面對這次突如其來的疫情時，國外準備不充分，處置失當比較明顯。尤其是國內的疫情已經發展了一個多月，國外還沒引起重視，導致了現在的悲劇和困境；
其次，當疫情開始迅速擴散，民眾產生恐慌時，貨幣政策成了政府對抗疫情的首選，這也是很常見的一個操作。所以我們看到，美聯儲接連放出各種大招，目的就是防止股災演化成金融危機，進一步拖垮經濟。因為2008年的次貸危機帶來的衝擊實在太大，教訓過於深刻，因此美聯儲迅速採取行動，穩定投資者信心，為市場提供流動性，我認為這一點還是非常可取的。事實上，在2月3號開市之前，我們的央行也通過降低準備金率，向市場投放1.2萬億流動性，也是為了同樣的目的；
最後，美聯儲的這一波能否成功的結論，其實還是要回到這一波操作的原因上來，那就是疫情控制。因為投資者恐慌的根源不在於金融市場本身，而是在於美國政府能否有效的控制病毒的傳播速度，以及能否採取其他措施，讓民眾對政府和經濟恢復信心。我國的降準操作。從事後看來比較成功，A股也強勁反彈了一個月，主要原因還是政府採取了更全面的措施來對抗疫情。
問：3月23日晚，美聯儲承諾無限制地購買資產，也就是說，美聯儲再出“王炸”，開啟無限量、無底線QE。從目前來看，此舉對市場恐慌情緒的遏制還是起到了一定作用，你覺得這能拯救美國經濟，解決其國內實際問題嗎？
馬強：就目前美聯儲採取政策力度，以及頻率來看，肯定是把穩定投資者的信心放在第一位的。而至於能否解決美國國內的實際問題，我個人的看法相對偏悲觀。
因為美國經濟和金融問題，並不是這次疫情帶來的，而是繁榮十年後的一個結果。只不過，疫情作為催化劑，加劇了趨勢反轉時市場下跌的慘烈程度。我相信這也是大多數投資者的一個共識。
事實上，如果我們瞭解美聯儲過去一年的操作，就會清楚的明白，美國經濟處於景氣度的下行期。2019年7月、9月和10月，美聯儲連續3次降低基準利率，說明它已經認識到經濟中存在的問題，而當時並沒有爆發新冠疫情。這些政策的前瞻性，應該來講是非常準確的。而此次再次實施大幅降息、開啟無限QE，也是迫於疫情的緊張形勢，以及資本市場的劇烈下跌。最終解決美國的經濟問題，還是需要其他政策的配合。我相信，美國很快將會有更多的政策出爐，包括但不限於財政政策、貿易政策調整等。
問：美聯儲短短時間放出這麼多大招，有質疑者認為，美聯儲刺激經濟的手段或將“彈盡糧絕”再也無牌可打，但也有人認為，美聯儲可用的工具還有很多，外界不用太過擔心，你怎麼看？
馬強：首先，我個人認為，工具是人創造出來的，認為美聯儲“彈盡糧絕”，甚至無牌可打，是一種靜態的角度去看待問題。如果從動態的視角去看，未來可能還有很多我們沒見過的政策工具出爐。
其次，認為美聯儲無牌可打，可能是相對的。與美聯儲過去的政策手段相比，與美聯儲現在的利率空間和資產負債表規模相比，與我國較大的政策空間相比，美聯儲確實面臨“彈盡糧絕”的窘境。但與歐洲和日本相比，美聯儲依舊有能力實施諸如負利率+QE，利用美元國際信用繼續擴大資產負債規模，購買ETF來救市等工具來刺激經濟和實施救市的計劃。當然，這些非常規的手段，也是疫情和市場失控的一種表現。
最後，美元是國際貨幣，美聯儲作為貨幣政策的制定者，相比其他國家的央行更有優勢。這一點是歐央行、日本央行，甚至我們的央行等所不具備的一種能力。因此，美聯儲的政策空間，在某種意義上，要比我們想象中的要大一些。
問：為應對新冠肺炎疫情帶來的衝擊，多國緊急推出救市計劃，大家憂心全球經濟可能比金融危機時情況更糟。從現在的狀況來看，金融危機是否已經到來？
馬強：從目前美股的波動幅度以及熔斷次數來看，其實已經超過了金融危機時候的水平了。但如果說金融危機已經到來，我個人認為還需要更謹慎一些。
一方面來講，金融危機的爆發，不僅僅是股市的單方面下跌，一般還對應有其他更深層次的經濟問題。比如說，次貸危機前美國房價的不合理上漲，以及各類金融機構深度參與其中等問題。而本次新冠疫情在美國的快速發展，使得民眾產生的恐慌，最終帶來資產的拋售，本質上是對疫情本身的一種本能反應，和對政府不能有效控制疫情發展的擔憂；
從另一方面來說，此次的下跌和金融危機確實有很多相似之處，比如：經濟處於繁榮的末期；股市本身存在一定的高估，甚至很多公司通過發債進行回購，造成資產負債率的大幅提升，最典型的代表就是波音公司了。美國的實體經濟與股市綁定的更深，民眾的資產通過401（K）計劃也大部分投資到股市當中。當股價的大幅下跌，對公司的融資能力帶來衝擊，民眾的資產大幅縮水，影響到居民的消費能力，而這又進一步影響到公司的收入，最終帶來一種惡性循環。
所以我們看到美聯儲近兩週迅速採取一系列行動，針對性都非常強，比如在一級市場和二級市場購買公司債券、大幅降息、無限QE等等，這些操作釋放的信號意義非常強。我相信，只要國外政府對待疫情的能力逐漸提升，投資者手中的資產本身問題不大，等待民眾恢復信心，股市也逐漸企穩，對金融危機的擔憂也會逐漸緩解。
問：美國“大放水”，美元為什麼近期反而強勢衝高？ 美元升值會帶來哪些影響？
馬強：貨幣匯率的強弱背後，反應多種因素，比如經濟體的資產收益率、購買力、以及避險屬性等。本輪美元走強，背後反應更多的是避險屬性以及流動性問題帶來的資金迴流美國。
流動性緊缺是本輪美元走強的直接原因。3月份以來，新冠疫情開始在歐美國家迅速擴散。美股開啟暴跌模式，並連續向下熔斷，資本市場出現踩踏現象。而持有美股較多的各類投資機構無條件恐慌式拋售，現金成為最稀缺的避險資產。從目前來看，美國銀行間、非銀機構和實體經濟均出現流動性緊缺的問題。
通縮預期是本輪美元走強另一個原因。全球疫情擴散，疊加原油生產國的增產，從需求端和供給端同時形成擠壓，使歐美出現嚴重的通縮預期。出於對通縮預期的擔憂，投資者對美元現金的需求急劇提升，美元指數順勢大漲。但我相信在目前全球流動性寬鬆的環境下，未來歐美疫情問題逐漸好轉後，通縮預期會逐漸退去，美元指數大概率會回落。
既然是一個短期現象，背後的原因也相對清晰。那麼，此次的美元升值的影響，則不會持續太久。但短期內，美元升值對其他國家的衝擊，尤其是資本市場的衝擊，可能會超出我們的預期。所以，我們也能夠看到，上週美聯儲與澳大利亞、巴西、韓國等9家中央銀行建立了臨時的美元流動性互換安排，也是對此次升值帶來負面影響的一個回應。
問：面對全球金融市場大震盪，你怎麼看中、短期國內債市行情？
馬強：在這次疫情和金融市場震盪之前，國內債市在經歷了2018年的牛市和2019年的震盪後，債券收益率已處於歷史較低位置。年初以來，隨著疫情在國內和國外的迅速擴散，使得債券收益率再次大幅下行，10Y國債收益率已低於2016年的歷史最低位。
流動性方面，隨著經濟增速放緩，以及此次疫情的衝擊，央行多次通過降準釋放流動性，促進資金進入實體經濟，降低企業的融資成本。銀行間的流動性極為寬裕，資金價格利率也不斷走低。以7D逆回購利率為例，當前的實際成交利率僅為1.58%，甚至低於央行的逆回購操作利率。
當前確定性較強的是較為疲弱的經濟，以及寬鬆的流動性環境。這兩點對於債市仍有一定的支撐。但也應看到，如果著眼於未來一年甚至更長的時間，債市也面臨較多不確定性因素：一是國內經濟觸底之後逐漸企穩，甚至在寬鬆的政策下存在復甦的可能性；二是疫情在國外得到較好的控制，民眾和投資者的情緒由極度恐慌和悲觀轉為平靜，信心也逐漸恢復；三是流動性波動的不確定性，當前極低的票息並不能提供較好的保護。
問：在當前市場環境下，我們國內的投資者們該何去何從？是該割肉離場，還是繼續堅守，亦或加倉？對普通投資者日常的資產配置，你有哪些建議？
馬強：近期，全球幾乎所有大類資產都劇烈波動，對投資者的心理考驗確實比較大，有些人投資者選擇了堅守，有些人選擇賣出，這個沒有對錯之分。因為投資者的資產配置、投資習慣、風險偏好等都有所不同，因此也很難有一個統一的標準答案供大家參考。只能就我的經驗，和投資上的感悟，與大家分享兩點看法：
第一點，從長期來看。在大類資產中，股票所提供的回報無疑是較高的。過去的二十年中，國內的房產也提供了很高，並且更穩定的回報，居民的財富大多是以房子來存在的。那麼，未來五年、十年甚至更長時間，哪一類資產的收益表現能夠比房子更好？我看好優質的公司的股權。過去幾年外資的大幅流入，以及監管層鼓勵權益基金的發行，說明國內外的資金，對優質資產的需求是不斷增加的；
第二點，就股票投資而言，還是更應該看的長遠，避免短線操作。長期來看，一個公司的股價和公司的基本面是正相關的，而短期則容易受到諸如宏觀經濟、政策變動、市場情緒等因素的影響和困擾，很難做出更準確的判斷。也就是大家常說的“股市長期來看是稱重機，而短期則是投票機”。普通投資者也很難像機構投資者一樣，具備更系統的培訓、更前沿的信息、更專業的風控，所以很容易判斷失誤。因此，我一直鼓勵我的持有人和身邊的親戚朋友，要長線投資，價值投資。
問：主打絕對收益牌的“固收+”產品在當下無疑是“抗震神器”，過往你的投資理念一直是專注於絕對收益，可否跟大家分享一下你近期的操作思路？
馬強：近期，無論是國內的A股市場，還是外圍資本市場，都走出了劇烈震盪的走勢，美股更是一週內出現三次熔斷，投資者在恐慌中度過了一段難忘的時光。作為追求絕對收益的投資者而言，確實也經受了非常大的考驗。一方面，國內的疫情發展已近趨於尾聲，除了境外輸入病例以外，多個省市新增確診病例都是零，生產復工已經逐漸正常化。但國外的疫情發展速度確實超出我們的預期，投資者產生的恐懼，是一種對未知的恐懼；另一方面，近期的劇烈波動，更多的是一種系統性風險，這是一種很難避免的風險。對追求絕對收益的投資者的投資挑戰要更大，因為沒有了“避風港”，傳統的消費、金融、醫藥等避險品種都遭遇大幅下跌。
而從操作上來講，其實不論是否絕對收益策略，都應該追求的，就是在預測和應對兩個層面要有相對完善的系統，兩者不可偏廢。具體到近期的操作上，我們也是持續評估市場機會與風險，在疫情僅限國內期間，我們相對樂觀，而疫情蔓延至境外併發酵後，我們在結構上進行了適當調整。事後來看，在股市一波過山車下來後，我們較多地保留住了收益，同時也降低了波動率和回撤幅度。
問：絕對收益一般有哪些提高收益率的策略？
馬強：我理解的絕對收益，一是要控制回撤，二是保持向上的彈性。與其去了解提高收益率的策略，不如更加重視回撤控制的策略。這其中，控制流動性要放在關鍵位置，因為流動性確保了在一些特殊時刻，特別在一些小概率事件發生的時候，能夠及時地把組合狀況調整過來。同時，我認為流動性也是確保投資策略可持續性的非常重要的保障。
說到提高收益率的策略，我認為，其實還是要回歸到投資的流程上來，包括資產配置、行業選擇、個股選擇、交易策略、久期策略、信用策略、轉債策略等，我們最終追求的，還是希望收益來源能夠多元化，適應場景能夠全天候，通過這樣一個系統的搭建，真正做到賺取該賺的收益，並保證淨值的平穩和低波動。
而在每個環節想要做到儘可能好，則需要在各自範圍內能夠有一個市場最優質的的團隊採用最科學的方法來進行研判。除此之外，在方法論的層面，可以再提的我覺得就是，多維度視角。想要在控制回撤的基礎上還能獲取更高的絕對收益，我認為需要對市場有更加全面的瞭解，要多維度地看待市場，分析參與市場的各類投資者結構以及不同的投資者看待市場的角度。綜合各種看法得出自己的投資判斷，做出投資決策。
問：在你看來，何為成功的投資？
馬強：成功的投資，我覺得離不開兩個要素，第一個要素就是我們需要去尋找到一類長期向上的資產類別，第二個要素就是我們希望在這個類別上是一個長期的投資行為。如果能夠做到這兩點，我們就真正的做到了尋找到一個很長的坡，並且這個坡上有雪，我們持續地滾動下去，一定可以滾出一個非常大的雪球來。
但是我們在實踐這個過程中，我們遇到了很大的障礙，我們看到，資產的波動很大，我們投資過程中離不開人性。
我們最終的解決方案，第一就是我們希望尋找到一類長期向上的資產能夠讓大家來長期投資，怎麼樣能解決這個長期投資？第一就是我們希望用紀律去約束人性；第二，我們希望去尋找到這類資產，它的波動性也能相對小一些。目前是有兩種方法，第一就是把所有不同波動的不同收益率特徵的一些產品組合在一起，它整體的波動可能就小了，第二就是我們去採取一些定投的方式，尤其是一些智能定投的方式，我們把這個紀律約束下來，通過堅守紀律來達到我們長期持有的目標。
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