地产财富会
人成各，
今非昨，
病魂常似秋千索。
旧病还，
新疾来，
绿城搬来“挡箭牌”。
2020-3-24
绿城病了！
这并非地产财富会的一家之言，而是万千股民台前坐诊得出的结论。
初步的诊断结果是：脉象杂乱、浮沉不定、旧病加新疾。
据此，有医术精湛者给绿城开了个秘方：强身健体、增强免疫力。
秘方的最后还特地写了句——
对股东好点。
利润都去哪了？
“利润都去哪了，还没好好看看你眼睛就绿了”。
大家齐声高歌《利润都去哪了？》
这首歌飘荡在绿城的上空，连同绿城那支绿色的股，飞扬、飞扬……
3月23日，绿城中国（03900.HK）发布2019年全年业绩并召开线上业绩说明会。
财报显示：2019年，绿城中国实现——
销售额2018亿元，同比增长29%；
实现销售面积1027万平方米。实现收入615.93亿元，同比增长2.1%；
股东应占利润24.8亿元，同比增长147.3%。
但这样一份看似还可以的业绩却并没有换来太多的投资者为其买账。
因为，绿城的股价跟业绩表现是不对等的，那些利润被绿城“偷偷藏起来了”，或者说是被无奈的“吃掉了”。
投资者发现，绿城股东应占利润大幅增长的背后，是因为2018年整体基数太低。在其中股东应占利润方面，2018年比2017年大幅下降54.2%至10.03亿元。
所以，尽管现在增至24.8亿元，那也仅仅只是兜兜转转回到2017年的水平。
都2020年了，还在通胀的大潮中缩水，这就有点不合适了。
被坏账和永续债吃掉的利润
绿城的利润究竟去哪了？又是如何被“藏起来”的？
下面两个核心数据给出了答案。
第一个是持续的减值亏损计提。
财报显示，2019年，绿城减值计提达13.1亿元，原因在于天津全运村、沈阳全运村、武汉凤起乐鸣、北京京杭广场等绿城项目计提亏损。而2018年，绿城减值计提9.8亿元。
绿城减值亏损情况表
第二个是永续债。
2019年绿城永续债负债合计212.3亿元，其中仅这笔永续债利息支出就达到了12.86亿元。
在减值亏损计提+永续债的双重拖累下，绿城的利润被吃掉了很大一部分，能够给到投资者的回报自然就少得可怜。
财报显示，2019年绿城的毛利率为25.4%，增加了2.6个百分点；净利率为6.4%，增加了2.5个百分点，位于行业低位，这也令市场预期打折。
“2019年的利润没有大家想象得那么好，但不存在‘暴雷’的概念，我们管理层是替各位股东打工的，我代表管理层诚恳地向股东致歉，关于股票回购计划，管理层也在研究中”。
尽管掌舵者张亚东在会上澄清和道歉，但这时候有些越描越黑的意思，股民恐慌情绪很快蔓延。
所以，今日港股迎来大反弹的时候，你看到的情况是这样的——
除绿城外的几乎所有内房股都在上攻，唯独绿城一泻千里。
一直以来，绿城的股价一直备受诟病，而此次发布会后很多投资者对绿城股票的信心已经所剩无几了。
作为一家上市公司，明明业绩还可以，但到手的真金白银不知道去哪了，这对股东太不友好了。
绿城现在不是绿城，也不是绿茶，而是绿箭！
搁嘴里细细咀嚼，散户们个个口吐芬芳。
春深时节，绿意盎然正应景。
头痛的历史遗留性问题
“最痛苦的事情就是改变不了过去”。
发布会当天，绿城董事会张亚东字字句句里充满歉意，也充满着往事不堪回首的无奈。
“以前风控体系不完善，现在非常负责任地说，大部分过去的问题都得到解决，一小部分问题正在得到解决，新出现的问题几乎没有。”
对于绿城而言，计提亏损包括一些负债的包袱确确实实像是缠绕在张亚东及其管理团队身上的旧病。
“2017年之后严格的管控，我们有一些项目在现实政策的影响下，出现了一些问题，对我们项目的效益都出现了影响，同时历史上积累压力的一些资产、持有物业，按照市场的归类，按照准则的要求进行了一些必要的会计处理。”
但历史遗留性问题并不能成为“挡箭牌”，也不应该轮到宋卫平时代的绿城“背锅”。
绿城最大的问题不是历史遗留性问题，也无关管理，而是品牌的坠落和无法赢得信任的冒进。
于市场而言，宋卫平时代的绿城是品质的代名词，可如今，绿城昆明、济南等多地项目频频引发维权。
品牌在坠落，但“无法赢得信任的冒进”着实难辨对错。
一方面，去年至今绿城在拿地、销售方面的一波强势操作，确确实实对公司规模业绩有着极大促进作用。
数据显示：绿城获取并购项目17个，包括上海新湖明珠城、西安桂语兰庭等项目，收购项目同比增长332%；同年绿城斥资691亿元拿地，其中集团支付523亿元，创下历史新增投资货值之最。
这些操作帮助绿城在上半年仅实现销售额743亿元约37%目标进度的不利情况下，最终完成2019年销售目标。
另一方面，错过五年红利期的绿城太想要重回前排了，这种不得不冒进扩张的举动，也将使绿城面临着产品品质、现金流、负债等方面的多重考验。
财报显示，截至2019年末，绿城现金流为518.94亿，一年内到期借贷余额为349.41亿元，短期偿债压力小。
尽管现金流状况较好，但绿城净负债率却攀升至63.2%，相比2018年末增加近8个百分点。
同时，5.3%平均融资成本，也没有优势。
绿城的春天会来临吗？
尽管面对上述不少自身问题和这轮疫情黑天鹅叠加周期，但张亚东在业绩会上对未来充满信心。
“绿城现在近几年处于康复期，今年开始是三年的健身期，再过三年是快速起跑期。”
所以，2020年开年，张亚东不惧疫情黑天鹅，继续凶猛拿地扩张。
数据显示：1-2月绿城以268亿元的拿地金额、283万平米的拿地面积分别位列房企第二和第三；地块涉及北京、天津、大连、成都等多个城市，仅2月绿城就在北京拿地4宗耗资163亿元。
业绩会上，张亚东还直言2020年要开始释放利润，同时给自己定了一个更遥远的目标——
到2025年，实现销售规模5000亿。
但现在的绿城就像是一位久病缠身的病人，旧病未愈、新疾又来。
要想恢复好身体机能，必须能平衡好利润、负债、现金流等与规模之间的关系，同时不断通过增加融资渠道、降低融资成本、提高产品品质等方式不断增强免疫力。
还有一点尤为重要——绿城在今年一定要对股东好点，不能藏着掖着，要把利润尽可能释放出来。
乘舟侧畔千帆过,病树前头万木春。
如今，春去又来，枯木逢春的季节又到了。
只是，属于绿城的那个春天会来临吗？
閱讀更多 地產財富會 的文章
