云铝股份(000807)：年报点评：产量增长 毛利率提升
类别：公司 机构：平安证券股份有限公司 研究员：陈建文 日期：2020-03-24
投资要点
事项：
公司发布2019年年报，实现收入242.84亿元，同比增长11.96%，归属上市公司股东净利润4.95亿元，扭亏为盈，按最新股本摊薄，每股收益0.16元，业绩符合预期。2019年不进行利润分配和资本公积金转增股本。
平安观点：
产量增长，盈利能力提升：2019 年随着昭通一期、鹤庆一期投产，公司电解铝产量随之增加，全年生产电解铝189.94 万吨，同比增长17.93 %；其他主要产品氧化铝产量同比增长8.0%，铝合金和铝加工产品产量同比增长4.62%。价格方面：2019 年电解铝价格开始回升，而原材料端，公司在努力降低电价的同时，氧化铝随着海外停产项目复产以及国内外新项目投产，2019 年均价下跌约10%。受益产品价格回升和原材料下降，公司主导电解铝毛利率提升8.37 个百分点至14.72%，铝加工产品毛利率提升4.16 个百分点至12.22%，综合毛利率提升6.24 个百分点至13.36%。
疫情影响，库存增加，短期铝的价格预计将较为低迷：2020 年以来，随着新冠疫情在全球的蔓延，电解铝需求预计受到一定冲击，而电解铝目前生产基本正常，供需暂处于失衡状态，对电解铝价格构成较大制约。库存也因为需求相对低迷，在经历了2019 年下降后，2020 年重新开始上升，行业面临库存压力也在逐步增加。我们预计疫情影响仍可能持续，短期电解铝价格维持低迷可能性较大，对公司经营构成一定考验。
产业配套逐步完善，未来电解铝产能保持增加：目前公司铝土矿、氧化铝、电解铝产能分别为300、140、210 万吨，铝合金和铝加工产能110 万吨，形成了较完整铝的产业链。公司拥有较多的在建合规产能，未来随着昭通二期、鹤庆二期、文山等水电铝项目建成，公司电解铝产能有望超过300万吨。在电解铝产能受限的背景下，凭借指标以及水电铝优势，公司是为数不多电解铝产能规模仍有较大提升空间的企业。
盈利预测及投资建议：我们预计电解铝较为低迷价格将对公司业绩构成一定压力，并相应调整公司盈利预测。按最新股份，我们预计公司2020~2022 年EPS 分别为0.11(-46%)、0.18(-31%)和0.24 元(新导入)，对应2020 年3 月23 日收盘价的PE 分别为 35、21 和17 倍，中长期仍看好公司铝产业链完整布局和规模增长空间，维持“推荐”投资评级。
风险提示：(1)产品价格波动的风险。公司主要产品为铝锭和铝加工产品，其价格受原材料波动、需求、宏观经济环境等诸多因素影响，价格波动较为频繁，并对公司盈利产生重大影响；(2)电价调整的风险。电力是电解铝主要成本构成，尽管云南水电资源丰富，有利于公司获得优惠电价，但如果电力生产企业以及电网企业上调价格，公司将面临较大成本压力；(3)环保政策的风险。随着国家《中华人民共和国环境保护法》、《控制污染物排放许可证制实施方案》及相应配套法律法规的深入实施，环保相关部门的监管与执法愈加严厉，公司环保投入有大幅增加的风险。
晶方科技(603005)：图像传感应接不暇 3D识别不断加码
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：王凌涛 日期：2020-03-24
事件：晶方科技发布2019年年报显示： 2019年度实现营业收入5.60亿，同比下降1.04%；实现归母净利润1.08 亿，同比增长52.27%。实现销售毛利率39.03%，增长11.09 个百分点；销售净利率19.33%,增长6.77 个百分点。其中第四季度单季实现营收2.19 亿，同比大增55.58%，毛净利率分别为41.70%及25.74%。
CIS 高度景气，持续增长值得期待。相关统计数据显示：2019 年全球半导体收入总计4183 亿美元，同比下滑11.9%，然而总量的下滑并未改变CIS 等相关细分领域的景气高涨。2019 年下半年以来，CIS 芯片需求在手机多摄、汽车摄像、屏下指纹、安防监控的驱动下持续向好，晶方科技作为CIS 芯片封装的全球龙头，显著受益于次一轮景气周期，成功实现快速成长。如不考虑当前疫情对全球需求端的影响，在过去几个季度需求端正常时，我们看到的是产业链CIS 芯片的供应一直处在紧张状态，易见，如疫情在2020 年中逐步受控，公司相关业务将依旧紧俏，持续高增长值得期待。
增资晶方光电，3D 传感投入加码。自2019 年1 月收购荷兰Anteryon以来，积极开展技术与业务的协调整合，一方面持续提升Anteryon在光学设计领域的核心优势，进一步拓展在工业、汽车等应用领域的市场规模。同时努力将其领先的设计与制造技术进行移植，在苏州建设产线，以实现规模量产。2020 年3 月23 日公告显示：公司将与苏州工业园区共同对晶方光电增资，意味着公司3D 传感业务步入快车道。未来随着该细分市场快速发展，早已前瞻布局和优势卡位的晶方科技有望深度收益。
5G 终端渐行渐近，超薄指纹待时而飞。尽管全球5G 终端出货节奏在新冠疫情影响下有所递延，但我们也看到中国、日韩等地疫情正逐步得到控制，相关产业链亦有序恢复，短期波动难以撼动5G 发展的主线趋势。伴随着5G 手机渗透率逐步提升，随之而来的是如何平衡快速增长的元器件数量和有限内部空间的矛盾。公司TSV 技术可用于屏下指纹识别封装，助力指纹识别模组向超薄方向进化，为电池等其他元器件留下充裕空间，且与下游核心大客户有持久的合作开发，将会显著受益于5G 智能手机趋势下生物识别的新机遇。
盈利预测和投资评级：维持增持评级。CIS 行业的高度景气是公司当 下最为扎实的业绩压舱石，而5G 智能终端的超薄指纹也将是能见度较高的重要增量。此外，对晶方光电的进一步投入，也彰显出公司对3D传感市场的充分自信和持续看好。产能方面，公司亦通过定增募资等手段积极扩产，进一步提升公司综合实力，毫无疑问，在半导体先进封装领域深耕多年的晶方科技现已驶入发展快车道。预计公司2020-2022 年将分别实现净利润4.17、5.38、6.97亿元，对应2020-2022年PE 46.78、36.27、28.03 倍，维持公司增持评级。
风险提示：
新冠疫情打破CIS 景气度，新产能投放不及预期，3D 传感市场需求不及预期
蓝焰控股(000968)公司动态点评：新区块取得突破 柳林石西日均气量6.5万方全部外销 武乡南日均气量1万方
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：濮阳/范杨春晓 日期：2020-03-23
新区块取得突破，柳林石西日均气量6.5 万方全部外销，武乡南日均气量1 万方
公司发布《关于柳林石西、武乡南区块勘查试采进展公告》，公告显示，柳林石西、武乡南区块自2019 年4 月收到试采批准书(试采期限为1 年，自2019 年4 月16 日至2020 年4 月15 日)以来，开采进展顺利。如表1所示，(1)柳林石西区块完成钻井85 口，压裂48 口，安装抽油机8 台，投运28 口；管道施工完成70 多千米；石西增压站于2019 年完成15 万立方米增压机组及其配套设施的安装，并投入运行；现区块日均产气量约6.5 万立方米，最高产气量可达8 万立方米，全部通过管道集输增压后送至国新能源公司临临管线；按照目前产气能力测算，柳林石西保守估计将增加2373 万方的销气量。(2)武乡南区块完成钻井56 口，压裂16 口，试运行井11 口，投运7 口，正在根据主要含气层的特点进行储层和工艺等多方面改造试验，并初步形成了一套适合本区块的深部煤层气开发体系；经过多口井的试采，现区块日产气量约1 万立方米，其中6 号试验水平井组取得突破，完井井深2203 米，水平段长830 米，日产量近8000立方米；目前已基本完成区块内集输管线的铺设和压缩站的建设，正在进行调试，为下一步的销售工作做准备。柳林石西、武乡南均为目前开采较为顺利的区块，随着开采的持续推进，区块产气能力有望进一步增加。
煤层气矿业权落地后共获得870 平方公里新区块，未来气量增加可期
2017 年山西省煤层气矿业权落地，此后公司相继获得柳林石西(面积50.52平方公里)、武乡南(面积203.16 平方公里)、和顺横岭(面积271.15 平方公里)、和顺西(91.18 平方公里)、和顺马坊东(253.82 平方公里)，共计870 平方公里的煤层气新区块。随着煤层气勘探开发技术的进步，产业政策的扶持与勘探的持续推进，公司的气量有望取得进一步的突破。
盈利预测：首次覆盖，给予推荐评级。我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为6.14、6.98、8.7 亿元，对应EPS 分别为0.63、0.72、0.9 元/股。
风险提示：开采不达预期，补贴风险，宏观经济风险
普利特(002324)：业绩持续改善 5G新材料LCP逐步放量
类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：蒲强 日期：2020-03-23
事件
公司于2020 年2 月27 号发布2019 年业绩预告，报告期内，公司实现销售收入36 亿元，同比下降1.79%；实现归母净利润1.68 亿元，同比上升131.89%。
经营分析
改性塑料业务大幅改善：汽车改性塑料业务是当前公司的主要收入和盈利来源，虽然汽车行业仍显弱势，公司销售收入同比下滑1.79%，但由于上游化工原材料价格相较于去年高位有所回落，公司产品成本下降，产品毛利率回升。同时，公司下半年产品产销量较上半年及去年同期有所提升。另外，2019 年度普利特美国公司经营业绩良好，对公司利润情况产生积极影响。
帝盛集团建设进度顺利，产能逐步投放带来业绩增长：2019 年9 月，普利特发布公告拟收购帝盛集团相关标的，布局光稳定剂行业。帝盛集团是国内紫外线吸收剂的龙头企业，新工厂福建帝盛于2018 年开始建设，计划产能1.5 万吨，一期1 万吨产能基本建成，疫情结束之后逐步开工投产。
公司有望率先实现LCP 新材料突破：LCP 薄膜拥有良好的介电常数，未来在手机天线中有望实现对聚酰亚胺的全面替代，LCP 树脂还可以被用作LCP 纤维和LCP 无纺布，且在5G 场景持续渗透。目前公司已建成LCP 纯树脂年产能2000 吨，对LCP 业务具有完全自主知识产权。公司于2020 年1 月4 日发布公告，设立LCP 纤维合资公司，公司较早进行高端材料布局，有望在研发突破后，形成先发优势，进行5G 高频新材料供应。
盈利预测与投资建议
考虑到公司改性塑料销量的稳定增长，毛利率不断改善；我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为1.89 亿元、2.49 亿元和3.02 亿元(若考虑帝盛2020 年并表，公司2020 年、2021 年净利润将分别增厚0.8 亿元和1亿元)；EPS 分别为0.36 元、0.47 元和0.57 元，我们给予公司2020 年40倍PE，目标价18.8 元， 维持“增持”评级。
风险提示
改性塑料需求下滑；拟收购标的业绩不及预期； LCP 研发不及预期。
宝钛股份(600456)2019年报点评：产销两旺助业绩增长 钛材龙头空间广阔
类别：公司 机构：万联证券股份有限公司 研究员：王思敏/夏振荣 日期：2020-03-23
事件:
公司发布2019年年度报告。报告期内，公司实现营收41.88亿元，同比增长22.80%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长70.11%；实现扣非归母净利润2.06亿元，同比增长84.85%；对应EPS为0.56元/股。
投资要点:
产销量大幅增长带动业绩提升，市场拓展成效显著：2019年，受益于钛材需求持续改善，公司实现钛产品产量1.97万吨，同比增长35.9%；实现钛产品销量1.93万吨，同比增长31.7%，其中钛材销售1.58万吨，同比大幅增长58.2%，进而带动业绩增长。公司中高端产品市场实现提升，正式进入空客供应商采购体系，部分规格产品通过UTAS、霍尼韦尔、波音等公司认证，市场开拓效果明显。
拟通过定增扩大产能，打开中长期增长空间：公司于19年10月发布公告，拟募资不超过21亿元用于高品质钛锭管材型材生产线建设项目、宇航级宽幅钛合金板材带箔材建设项目及补充流动资金等用途。考虑到公司目前产能利用率已基本饱和，预计项目完成后，公司产能将得到提升，产品结构得到升级，为公司业绩增长打开空间。
钛材需求空间广阔，规划清晰谋定未来：从需求端来看，钛材在航空、航天、海洋工程、船舶、石化、高端装备制造等领域需求持续向好。公司作为国内钛的全产业链加工龙头企业，未来也有望持续受益于各领域的高速发展。2020年，公司经营目标为实现营收45亿元，钛产品产量2万吨；同时，公司发展战略意在3-5年内，实现主导钛产品产量3万吨；在8-10年内，实现主导钛产品产量4万吨，实现建成世界钛业强企的目标。
盈利预测与投资建议：考虑到国内钛材需求长期向好，公司作为行业龙头将充分受益，预计20-22年公司归母净利润分别为2.54亿元、2.71亿元和2.97亿元，EPS分别为0.59、0.63和0.69元/股，对应近期收盘价24.29元的PE分别为41.1、38.5和35.2倍，维持“增持”评级。
风险因素：钛材价格大幅波动、高端钛材需求不及预期、产能增长不及预期。
恒瑞医药(600276)2019年年报点评：全力研发投入 迎接创新药时代
类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：陈益凌/谢长雁 日期：2020-03-23
2019 年业绩符合预期，收入增速创十余年新高
2019 全年收入232.89 亿元(+33.70%)，归母净利润53.28 亿元(+31.05%)，扣非归母净利润49.79 亿元(+30.94%)；收入与利润增速双双超过30%，其中收入增速创2008 年以来新高。第四季度单季收入63.44 亿元(+27.92%)略低于预期，归母净利润15.93 亿元(+38.09%)符合预期。
事业部改革提升销售效率，持续加大研发投入力度
2019 全年综合毛利率87.49%(+0.90pp)，销售费用率36.61%(-0.51pp)，管理费用率9.62%(+0.29pp)；销售人均单产159 万元，恢复至前期较高水平，证明2018 年事业部改革效果显著。2019 全年研发费用38.96 亿元(+45.9%)，研发费用率16.73%(+1.40pp)，规模及比率均创历史新高；利润增速略慢于收入增速，销售净利率22.87%(-0.44pp)。
四大事业部齐头并进，新产品上市贡献增量
白蛋白紫杉醇、卡瑞利珠单抗、硫培非格司亭、吡咯替尼等新产品品上市后快速放量，带动肿瘤药事业部收入105.76 亿元(+43.0%)。受右美托咪定受仿制药集采影响，麻醉事业部收入55.07 亿元(+18.3%)；因碘克沙醇恢复较快增长，造影事业部收入32.30 亿元(+39.0%)；因大力开拓零售渠道，综合事业部收入39.35 亿元(+33.6%)。四大事业部均保持较快增长。
全力推进研发管线布局、打造重磅品种，加深拓宽创新药护城河
公司系统性打造阿帕替尼、卡瑞利珠单抗、氟唑帕利等重磅品种，最大化每个产品的临床价值与商业化价值。在重点治疗领域内，公司凭借产品管线、临床进度、适应症布局、联合用药方案等优势，不断加深拓宽创新药护城河。公司正在转型为深耕治疗领域、提供综合解决方案的创新药企业。
风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；仿制药降价幅度超预期。
投资建议：上调盈利预测，强调“买入”评级
预计2020-2022 年收入309/398/486 亿元，同比增速33/29/22%，归母净利润70/92/118 亿元，同比增速32/31/28%，摊薄EPS=1.59/2.09/2.68 元，当前股价对应PE=50/38/30x。公司正在迎来创新药驱动快速增长的全新时代，期待创新药国际化布局打开长期市值空间，再次强调“买入”评级。
山西汾酒(600809)公司动态点评：竹叶青蓄势待发 汾酒加速全国化
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：刘鹏 日期：2020-03-23
事项：3 月19 日，山西竹叶青大健康产业团队出征大会在山西杏花村汾酒集团总部举行，《山西竹叶青大健康产业项目改革方案》经山西省委省政府、省国资委和汾酒集团审议通过。
竹叶青大健康产业项目的发展正当其时。竹叶青的健康概念迎合当下喝好酒和健康化的消费需求，一是没有任何动物性成分，只选用名贵中草药，二是不主张激进的功能性，而注重人体自身的调理，打造“草本健康概念”。竹叶青大健康项目受到省政府的高度重视，竹叶青将依托山西省的中药材资源和特色产业集群开拓高质量的发展道路。竹叶青将实行“事业合伙人制”，构建“市场选聘+股权激励+项目投资+风险基金”一体化配套机制，通过市场化的考核机制降低费效比。
行业集中度较低，竹叶青具有品牌优势。2018 年，保健酒行业规模在297亿元，同比增长4%，总产量89 万千升，同比增长7.9%。目前行业集中度较低，第一梯队为劲酒(36%)、椰岛鹿龟酒(6.4%)、竹叶青(5.8%)、黄金酒(4.9%)等全国性品牌；第二梯队致中和、张裕三鞭酒、宁夏红枸杞等是区域性品牌；第三梯队则是松茸酒、十足全蝎酒、无比养生酒等。我们认为相对竞争对手，竹叶青具有更强的品牌优势，未来将受益汾酒品牌回归。
重点开拓南方消费大省。2019 年12 月，汾酒专门在三亚召开“长三角珠三角重点市场营销工作推进会”，将江苏、浙江、上海、安徽、广东等5省份35 城被汾酒划定为长江以南核心市场重点布局，确立三年平均增速超50%的目标，创造长江以南增长极。在江浙沪皖粤五省关键岗位，公司导入竞聘上岗方式，从全国各地抽调不少于20 名优秀城市经理。而且，我们认为汾酒在广东市场上还具有特殊优势，由于保健酒和露酒在广东有一定的消费基础，因此公司竹叶青系列在消费者中接受度高。
盈利预测与投资建议。新基建周期到来，商务活动高增，我们预计山西汾酒未来3-4 年将维持高增长，我们维持上一次预测，预计公司20、21 年收入分别为141、165 亿，净利润分别为26、34 亿，EPS 分别为2.98、3.87元。给予20 年PE43 倍，目标价128 元，尚有54%空间，维持“推荐”评级。
风险提示：食品安全问题，经济大幅波动，省外竞争激烈等。
天山股份(000877)：进击西北-静待西北基建补短板启动
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：陈浩武/胡添雅 日期：2020-03-23
报告期内公司归母净利润同比增长31.8%，EPS1.56 元2019 年公司实现营业收入96.9 亿元，同增22.1%，归母净利润16.4亿元，同增31.8%，EPS 1.56 元；单4 季度公司营收24.5 亿元，同增6.4%，归母净利润4.6 亿元，同减4.4%，EPS 0.43 元。利润分配预案：每10 股派发现金红利5.1 元(含税)，股利支付率29.2%，股息率4.5%。
量价齐升，经营效率提升
报告期内，公司综合毛利率36.6%，同比上升0.4 个百分点；销售费率、管理费率和财务费率分别为3.4%、5.9%、2.0%，同比下降0、0.3、1.7 个百分点，期间费率11.3%，同比下降2.0 个百分点；单4 季度公司综合毛利率44.3%，同比下降3.7 个百分点；销售费率、管理费率、财务费率分别为4.7%、9.0%、1.7 %，同比变动0.5、1.1、-1.4 个百分点，期间费率15.4%，同比上升0.2 个百分点。
2019 年全年公司销售水泥和熟料2149 万吨，同增10.6%，吨产品均价450.8 元/吨，同升43.2 元同增10.6%；吨成本285.8 元，同升25.7 元，同增9.9%；吨毛利165 元，同升17.5 元；吨三费51 元，同降3.3 元；吨净利76.1 元，同升12.3 元。19 年新疆和江苏水泥产量分别为3,837 万吨和1.6 亿吨，同增8.3%和9.2%。公司新疆和江苏地区收入占比分别为60.2%和39.8%，增速分别为35.8%和6.0%，其中新疆贡献较大。公司主要在资源综合利用、技术改造和特殊性能水泥研发等方面持续投入，此外逐步向下游延伸产业链推进污泥、城市垃圾、危废等废弃物处置项目。
盈利预测与投资建议
2020 年初受冠状肺炎疫情影响，施工全面停滞，一季度预计全国水泥销量大幅下滑，但4 月国内基础设施建设将有望全面启动，带动水泥需求环比快速提高，而西北区域水泥行业需求受基建投资影响明显，弹性较高需重点关注。静待西北基建补短板启动，区域供需格局不断向好，维持公司20-21 年EPS 至1.85、1.99 元，新增22 年EPS 2.11 元。公司当前的估值水平处于公司历史估值低位水平，维持“买入”评级。
风险提示：
地区基建投资不及预期，原材料燃料价格超预期上涨，中建材同业竞争资产整合不确定性等风险。
飞亚达(000026)2019年报点评：自有品牌改善明显 2019年业绩超预期
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：张潇/林彦宏/邹文婕 日期：2020-03-23
Q4 收入增速如期提升，全年业绩超预期。2019 年公司实现营业收入37.04亿元，同比+8.93%；实现归母净利润2.16 亿元，同比+17.45%；扣非后归母净利润2 亿元，同比+22.68%；分季度看，Q1/ Q2/ Q3/ Q4 分别实现营业收入8.93/ 8.92/ 9.55/ 9.65 亿元，同比分别+4.88%/ +5.64%/ +9.88%/+15.4%；实现归母净利润0.64/ 0.59/ 0.55/ 0.37 亿元，同比分别+8.13%/+11.89%/ +9.83%/ +75.58%。香港消费环境持续低迷，公司已于Q3 增加名表采购以应对名表消费回流趋势。Q4 利润端也显现出较大的弹性，主要系费用季度支出策略不同所致；18Q4 集中支付费用结算及奖金，19 年整体费用支出的季度波动则更加平滑化。
业务结构变化带动毛利率走低，数字化管理下费用投放优化。低毛利名表销售占比提高2pcpts，毛利率同比-1.23pcpts 至40.14%。公司加快数字零售方案的试点应用，门店、会员、商品以及管理的数字化提速，期间费用率同比-2.13pcpts 至31.97%；其中，销售费用率-1.83pcpts 至23.37%；管理费用率(含研发费用率1.22%)同比-0.13pcpts 至7.71%;财务费用率同比-0.17pcpts 至0.89%。受益于费用投放优化，净利率同比+0.42pcpts至5.83%。
H2 自有品牌改善明显，名表业务持续高增。分业务来看：手表业务收入同比增长8.47%，其中自有品牌业务恢复正增长。1)自有品牌面在M 型消费的冲击下，通过终端渠道门店选址及形象优化，H2 销售改善明显，H1/H2 分别同比-9.26%/+12%，全年收入同比+0.76%至11.1 亿元，毛利率增长0.51pct 至70.2%。2)名表业务收入同比增长12.53%至23.53 亿元，毛利率略微下滑0.2pcpts 至24.39%。把握高端手表的销售机会，亨吉利客单价及单店产出提升明显。3)精密制造业务收入同比+29.12%至9134万元，毛利率提升3.3pcpts 至19.29%。公司精密制造优势明显，当前主要聚焦于光通讯组件，与公司的智能手表业务协同，未来有望维持高速增长。
存货周转效率提升，经营现金流向好。2019 年公司实现经营现金流4.45亿元，同比+34.13%。净营业周期285.05 天，同比下降29.87 天；其中，存货周转天数291.55 天，同比下降33.71 天，周转效率提升明显。应收账款周转天数37.32 天，同比上升0.44 天；应付账款周转天数43.81 天；同比下降3.42 天。
投资建议：预测公司2020-2022 年EPS 分别为0.41 元、0.50 元、0.60 元，对应PE 分别为21X、18X、15X。新冠疫情对公司Q1 的经营或造成一定冲击，但是预计海外疫情发酵，海外旅行的减少或加速名表消费回流，一定程度缓解宏观经济疲弱居民消费力下滑的风险。公司自有品牌业务的修复及精密业务的发展或给公司业绩贡献弹性，维持“推荐”的投资评级。
风险提示：经济下滑导致消费需求减少；钟表消费市场不确定性较大；新零售渠道发展不达预期
福斯特(603806)：业绩高增长 新材料持续放量
类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：谭菁/陈瑶 日期：2020-03-23
业绩总结：公司2019 年实现营业收入63.8 亿元，同比增长32.6%；实现扣非归母净利润8.1 亿元，同比增长88.2%；其中Q4 实现营业收入17.9 亿元，同比增长27.8%，扣非归母净利润3.2 亿元，同比增长145.0%，超市场预期。
光伏胶膜量价齐升：公司的光伏胶膜2019 年销售7.5 亿平米，同比增长28.8%，其中Q4 销售2.0 亿平米，环比增长5.3%，同比增长25.2%。2019 年平均售价7.61 元/平方米，同比增长6.4%，实现了量价齐升，其中Q4 销售均价为8.05元/平方米，环比提升7.0%，同比提升7.9%。2019 年毛利率为20.6%，同比提高1.5 个百分点。
背板业务盈利底部，未来稳中有升：公司光伏背板业务19 年销售4953.2 万平方米，同比增长17.9%，但单价同比下滑12.3%至10.7 元/平方米。由于背板业务受“双玻组件市占率提升”及“背板行业价格战”的影响，单价及毛利率一直处于下滑通道，2019 年公司背板毛利率仅18.2%，基本已处于盈利底部，未来随着行业需求增长，有望企稳回升。
新材料持续突破：公司通过自主研发生产出高品质的感光干膜产品，顺利导入深南电路、景旺电子、奥士康等国内大型PCB 企业，其中高技术含量的LDI干膜(激光干膜)产品获得客户好评。2019 年实现销售1423.6 万平米，同比增长83.8%，实现销售收入5721.9 万元，同比增长 94.9%，其中高端产品 LDI干膜的销售占比提升。
经营性指标改善：公司2019 年经营性现金流净额为4.4 亿元，同比增长155.9%，表明公司的账期政策趋紧，经营性现金流更为健康。公司费用管控优秀，三费率仅3.3%，同比下降0.2 个百分点，近年来公司每年费用总额变化不大，未来随着规模化提升，三费率将进一步降低。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为1.96 元、2.21 元、2.51元，对应估值为21X、18X、16X，公司是光伏胶膜龙头企业，维持“持有”评级。
风险提示：2020 年光伏新增装机或不及预期的风险、公司新产品拓展或不及预期的风险。
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