国金证券发布投资研究报告，评级: 买入。
春风动力(603129)
投资逻辑
全地形车是欧美消费升级典型场景，全球千亿蓝海待挖掘。全球全地形车年销量超过90万台，市场规模近千亿元，70%的市场主要集中在北美地区，终端用户为娱乐玩家。市场呈现寡头格局特征，Polaris、Honda、Yamaha三家垄断行业超过70%的市场份额。不同于摩托车，全地形车处于产业成长期。
美股十年十倍A股映射，全地形车龙头受益欧美消费升级。美国Polaris占全球全地形车行业52%的市场份额，2019年公司收入473亿元，净利润23亿元，近10年收入复合增速16%，净利润复合增速13%，市值超过360亿元。2009年以来Polaris股价实现10年10倍增长，其增长核心驱动力来自全地形车和大排量消费摩托车在欧美地区的快速普及。A股映射春风动力，依靠自有品牌CFMOTO全面拓展欧洲、北美和中国市场，目前市场份额2%，未来将受益于全球全地形车和大排量摩托车渗透率提升和市场份额扩张。
国产全地形车寡头，自主品牌实现全球化输出。春风动力成立30余年，专注于大排量摩托车和全地形车研发、生产、销售，掌握大排量水冷动力核心技术并自建品牌CFMOTO。（1）国产全地形车寡头，公司全地形车业务毛利占比68%，以出口欧美市场为主，公司依靠高性价比、服务优势和逐渐完善的经销商网络布局，海外市场份额快速扩张；（2）大排量摩托车毛利占比27%，公司拥有持续打造爆款车型能力，打造了250NK和450NK系列爆款车型。公司与奥地利著名摩托车品牌KTM合作建厂，将提升公司品牌影响力，国内发展空间较大。2012~2018年，公司收入复合增速18%，扣非净利润复合增速为29%，2019年全年实现净利润1.7~1.95亿元，同比增长42%~62%，前期经销网点布局进入业绩收获期。
下游需求高频指标：美国GDP、Polaris、钱江摩托单季收入增速、国内核心车型的出货量。复盘过去十年，Polaris单季度收入增速与美国GDP单季增速呈现较强的相关性，可根据美国GDP变化前瞻全地形车行业景气度。
投资建议与估值
预计19-21年公司净利润1.84/2.71/3.73亿元，同比增长53%/48%/37%，EPS分别为1.37、2.02和2.77元，PE为31、21和15倍。给予公司2020年30倍PE，对应81亿合理市值，6-12月目标价60.7元，给予“买入”评级。
风险提示
欧美疫情恶化超预期；进口摩托车关税取消风险；2020年8月18日，限售股解禁风险；股权质押风险；中美贸易战恶化风险；汇率波动风险。
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關鍵字: 伴随成长的中国味品牌 投资 摩托车
