國金證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
春風動力(603129)
投資邏輯
全地形車是歐美消費升級典型場景，全球千億藍海待挖掘。全球全地形車年銷量超過90萬臺，市場規模近千億元，70%的市場主要集中在北美地區，終端用戶為娛樂玩家。市場呈現寡頭格局特徵，Polaris、Honda、Yamaha三家壟斷行業超過70%的市場份額。不同於摩托車，全地形車處於產業成長期。
美股十年十倍A股映射，全地形車龍頭受益歐美消費升級。美國Polaris佔全球全地形車行業52%的市場份額，2019年公司收入473億元，淨利潤23億元，近10年收入複合增速16%，淨利潤複合增速13%，市值超過360億元。2009年以來Polaris股價實現10年10倍增長，其增長核心驅動力來自全地形車和大排量消費摩托車在歐美地區的快速普及。A股映射春風動力，依靠自有品牌CFMOTO全面拓展歐洲、北美和中國市場，目前市場份額2%，未來將受益於全球全地形車和大排量摩托車滲透率提升和市場份額擴張。
國產全地形車寡頭，自主品牌實現全球化輸出。春風動力成立30餘年，專注於大排量摩托車和全地形車研發、生產、銷售，掌握大排量水冷動力核心技術並自建品牌CFMOTO。（1）國產全地形車寡頭，公司全地形車業務毛利佔比68%，以出口歐美市場為主，公司依靠高性價比、服務優勢和逐漸完善的經銷商網絡佈局，海外市場份額快速擴張；（2）大排量摩托車毛利佔比27%，公司擁有持續打造爆款車型能力，打造了250NK和450NK系列爆款車型。公司與奧地利著名摩托車品牌KTM合作建廠，將提升公司品牌影響力，國內發展空間較大。2012~2018年，公司收入複合增速18%，扣非淨利潤複合增速為29%，2019年全年實現淨利潤1.7~1.95億元，同比增長42%~62%，前期經銷網點佈局進入業績收穫期。
下游需求高頻指標：美國GDP、Polaris、錢江摩托單季收入增速、國內核心車型的出貨量。覆盤過去十年，Polaris單季度收入增速與美國GDP單季增速呈現較強的相關性，可根據美國GDP變化前瞻全地形車行業景氣度。
投資建議與估值
預計19-21年公司淨利潤1.84/2.71/3.73億元，同比增長53%/48%/37%，EPS分別為1.37、2.02和2.77元，PE為31、21和15倍。給予公司2020年30倍PE，對應81億合理市值，6-12月目標價60.7元，給予“買入”評級。
風險提示
歐美疫情惡化超預期；進口摩托車關稅取消風險；2020年8月18日，限售股解禁風險；股權質押風險；中美貿易戰惡化風險；匯率波動風險。
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