本报实习记者 田忠方 记者 郑利鹏 上海报道
银行保险资金进入国债期货市场已指日可待。
近期，为推进商业银行和保险机构参与中国金融期货交易所（以下简称“中金所”）国债期货交易，监管层密集出台各项配套措施。商业银行方面，已确定工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行成为第一批试点机构。保险机构方面，目前《关于保险资金参与国债期货交易有关事项的通知》《保险资金参与金融衍生产品交易办法》《关于保险资金参与股指期货交易有关事项的通知》正在业内征求意见中，征求业内意见结束并出台后，保险机构将正式可以参与国债期货交易。
商业银行、保险公司作为国债的主要持有者，有序进入期货市场，将会给国债期货市场生态带来哪些影响甚至改变，令市场瞩目。
首批5家银行资金先入市
对于选择当前时点，放开银保资金进入国债期货市场，建信期货分析师黄雯昕对记者表示，关于引入银行保险资金参与国债期货的呼声其实一直很高。2018年开始，国债期货市场的建设开始加快，特别是去年国债期货市场引入做市商制度后，大大提升了国债期货的流动性。此外，同时引入的期转现交易制度，也为引入银行保险这些大规模投资者做好了铺垫。
“目前，中国国债期货市场的发展已经较为成熟，银行保险机构的进入应不会产生过大冲击，当前银保资金入市的时机已经成熟。同时银保机构进入国债期货市场，也是利率市场化改革背景下的必然要求，国债期货能帮助银保机构管理利率风险，提高债券市场的定价能力，提升我国金融体系应对风险的能力。”黄雯昕进一步指出。
央行统计数据显示，截至2020年1月底，中国国债规模总计16.1万亿元。其中，商业银行持有9.98万亿元，保险公司持有约3600亿元，合计持有国债占比达64%。那么，国债主要持有者的入市举动，将给国债期货市场带来多少增量资金呢？
“整体来看，随着银保资金的持续流入，我国国债期货市场的规模将大大增加。”中国邮政储蓄银行高级经济师卜振兴对记者表示，按照目前市场数据测算，如果保险资金全部入市，将给国债期货市场带来约6%的规模提升，如果银保资金全部入市，将会让国债期货市场规模放大1.77倍左右。
黄雯昕对记者指出，截至今年2月底，成交方面，国债期货十年、五年及两年主力合约的日均成交额共计约8万手，对应成交面额约为900亿元。持仓方面，国债期货十年、五年及两年期的持仓总数约为14万手，对应持仓面额约为1400亿元。“根据国际经验，放开银行和保险机构进入国债期货市场，有望在原持仓规模的基础上增加20%即3万多手，约300亿元的增量资金。”
“首次获批试点的5家商业银行入市后，将首先带来数千手的持仓增量，约几十亿元的增量资金。后续随着其他市场参与者的陆续加入，国债期货市场规模将持续扩大。”黄雯昕进一步指出。
此外，东证衍生品研究院预计，如果将来全部银行和保险公司开放，将给国债期货市场带来约400亿元左右的资金增量。而据国泰君安期货研报估算，此次参与主体扩容，国债期货持仓名义本金或扩张30%，带来新增资金将小于或等于500亿元。
37家期货公司具备银保合作资格
3月1日，中金所发布通知，表示为满足市场发展的需要，在现有会员体系中增加“非期货公司会员”主体。业内人士分析，此举是为银行、保险机构成为中金所会员，直接参与国债期货市场做准备。据悉，银保机构参与国债期货市场，主要有两种形式，一种是成为中金所会员直接参与市场，另一种为通过期货公司入市。
“与保险资金比较，银行的入市资金体量更大，更有可能通过‘非期货公司会员’身份直接参与。”某保险资管公司相关人士对记者表示，不同于银行或通过自有席位进行交易，保险资金参与国债期货市场，通过期货公司的概率更高。保险公司的体量没有银行那么大，入市资金量也不及银行，加之保险公司的数量众多，险资入市应不会绕开期货公司。
“其实，银行的入市资金，也不会全部通过公司自身账户。如果入市资金均在自有账户进行交易，头寸便会暴露，这将对其交易产生不利影响。因此，银行的一部分资金，应该也会通过期货公司等机构入市。”该人士进一步指出。
“中金所提供自营会员的身份供银保机构选择，意味着银行既可以选择交易所会员身份入市，也可以选择以期货公司客户身份参与国债期货市场。不过需要注意的是，在成交量规模不大时去申请交易所会员，成本较高，因此银行通过期货公司客户身份参与国债期货市场，或更为划算。”黄雯昕进一步指出，“目前虽然保险机构参与国债期货市场的具体条款仍在征求意见当中，但保险公司的持债规模远不及银行，因此更没有必要申请交易所会员。”
值得关注的是，对于保险资金可以选择哪些期货公司参与国债期货交易，相关征求意见稿已做出了相应要求。据悉，保险资金参与国债期货交易，所选期货公司应当符合多项条件，如成立5年以上，上季末净资本达到人民币3亿元（含）以上，且不低于客户权益总额的8%，期货公司分类监管评价为A类等。
相关资料显示，根据2019年期货公司评级，共有37家A类以上的期货公司，这些公司均成立了5年以上。
“目前看，保险公司在进入国债期货市场选择期货公司合作时，基本会在这37家期货公司中选择。A类评级的期货公司，净资本等方面的要求基本都符合。”沪上某银行系期货公司相关负责人对记者表示，保险公司在选择期货公司合作时，首先会看期货公司的评级，这是硬性指标。其次是期货公司的研究能力和服务能力。此外，机构间的日常关系或也会起到一定作用。
短期国债期货贴水加深
目前，商业银行和保险机构持有的国债现券规模，远超期货市场规模，随着银保机构循序渐进地进入期货市场，银保资金在国债期货市场将扮演何种角色，将对国债期货市场带来哪些影响甚至改变，令市场关注。
卜振兴指出，银保资金在国债期货市场，将主要扮演三方面角色。一是稳定器，稳定国债期货市场的波动；二是生力军，向国债期货市场提供流动性；三是加速器，推动我国国债期货市场的不断完善和发展。“随着银保资金入市，国债期货的规模会出现比较明显的增加，对于完善国债期货的定价机制有非常积极的作用，能更好地实现价格发现的功能。值得关注的是，商业银行和保险机构对冲目的较为明显，有助于国债期货市场的稳定。”
据悉，由于此前相关制度建设方面需要更多工作完成，以及参与主体仍需进一步扩展等因素，国债期货市场的流动性发展空间巨大。目前，随着各项工作的不断推进，市场的流动性较此前已有了明显提升。
黄雯昕表示，截至2020年3月初，成交方面，国债期货十年期主力日均成交量约为5万手，五年期主力日均成交量约为1万手，两年期主力日均成交量约为1万5千手，对应成交总面额约为900亿元。持仓方面，国债期货十年期主力持仓容量约在8万手，五年期主力约在4万手，两年期主力约在2万手，对应持仓面额约为1400亿元。而对应各品种上市初期，五年期持仓约为5千手（面额50亿元），十年期持仓不到4万手（面额400亿元），两年期持仓约为2千多手（面额20亿元），可见目前国债期货各品种的流动性均较其上市初期得到巨大提升。
不过，虽然大规模银保资金的入市将为国债期货市场提供更好的流动性，但要达到300亿元的资金规模，需要放开全部银行和保险资金进入后方能达到这个体量，目前仅有五大行入市，影响程度有限。
黄雯昕则指出，目前监管要求银保机构参与国债期货交易需以风险管理为目的，因此前期参与都应以套期保值为主。不过，考虑债券市场的天然多头属性以及国债期货市场提供难得的做空机制，银保机构入市后，可能会在现券市场做多而在国债期货市场进行空头套保。
“特别是在目前利率持续探底、未来下行空间收窄的背景下，机构的套期保值需求或将进一步增强，这可能将导致短期内，国债期货贴水加深、基差加大。”黄雯昕强调。
值得市场关注的是，国债期货市场近期并不平静。
3月4日，美联储罕见盘中降息，宣布降息50个基点。3月19日，美联储将公布利率决议，市场猜测继续降息的概率也较大。受新冠肺炎疫情影响，全球经济前景衰退，除了美联储，包括澳大利亚、马来西亚等央行也已降息。同时，国内央行在上月下调公开市场操作利率后，近日也有宽松信号释放。
“在市场降息预期强烈的背景下，可能导致长端利率先行下降，因此十年期国债期货或将先行走高。同时，资金面延续宽松，也将导致中短端的国债期货延续在高位。”黄雯昕表示。
卜振兴指出，美联储的突然降息，使得中国资本外流的压力减轻，这将给国内货币政策操作提供更多的空间，一定程度利好国债期货市场。
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