在市場和投資者情緒高漲之時，原來一票難求的可轉債市場，終於迎來了申購的大爆發。3月12日可申購的轉債達6只，特別是面對搜於特正股價格大幅下跌，那麼我們應該怎樣選擇呢？
搜特轉債：
搜於特主要從事供應鏈管理、品牌服飾運營業務，並致力於成為我國具備領先優勢的時尚生活產業綜合服務提供商。公司材料產品（主要對應供應鏈管理業務）收入佔比超過80%，貢獻約50%毛利。對於紡織服裝行業非頭部企業而言，激烈競爭可能使其經營承壓，搜於特近2年盈利能力下滑，2018年存貨增長較快便是一個維度的反映。2020年2月11日晚間搜於特發佈公告稱，公司擬以自有資金2億元投資設立全資子公司東莞市搜於特醫療用品有限公司。3月3日公司股東嘉興煜宣投資合夥企業（有限合夥）減持總股本0.99%股份，3月4日深交所下發關注函。對於口罩這一熱點題材及其落地情況，投資者還需多加關注。
業績快報披露公司2019全年實現營業收入/歸母淨利潤129.65/ 3.17億元，分別同比下降29.99%/14.12%，實現利潤總額4.31億元，同比下降32.36%。除除行業整體景氣度不高帶來的業務主動收縮外，還需要注意：1）19Q1-19Q3公司信用減值損失達到0.35億元（去年同期為0）；2）由於18H2公司大幅計提資產減值損失造成基數較低，2019年全年歸母淨利潤增速尚可；3）截至19Q3存貨、應收賬款環比增加約12%/22%。各項經營指標沒有明顯好轉。
下修條款寬鬆，平價尚可、債底保護較好。搜特轉債票面利率設置常規，附加條款中下修條款（10/30，90%）較為寬鬆，表示出公司較強的轉股意願。以對應正股3月9日收盤價測算，轉債平價為103.9元、對應轉股溢價率-3.9%，平價保護尚可；在本文假設下純債價值為91.8元，債底保護較好。
綜合考慮本次轉債條款、正股股價與基本面，謹慎申購本期轉債。本次轉債評級AA、發行日平價103.9元，現存轉債中與公司業務相類似的國貿轉債（評級AAA，昨日收盤價114.97、溢價率25.45%），醫療器械轉債英科（昨日收盤價322）、尚榮（昨日收盤價313），考慮到其擬生產口罩的公告，但後續進展仍存在一定不確定性，預計其上市首日價格在110元左右；本次轉債同時設置網下申購，假設原股東優先配售40%，則留給公眾投資者的額度為4.8億元，進一步假設網上300萬戶申購、網下有效申購為2萬億元，則中籤率在0.009%左右，建議一級市場謹慎申購。
三祥轉債：
三祥新材是國內專注於電熔氧化鋯和鑄造改性材料的中游加工企業。其產品下游主要是耐火耐磨材料、陶瓷色釉料、核級鋯材、先進陶瓷和球墨鑄鐵等領域。18年年報顯示，電熔氧化鋯佔營收比重為62.85%，鑄造改性材料佔比20.98%，是公司最主要的收入來源。但其競爭力主要還是體現在電熔氧化鋯領域。基本面來看，公司優勢主要體現在：1、規模領先。公司電熔氧化鋯業務規模位居國內同行業前列；2、協同效應。子公司遼寧華鋯是目前國內海綿鋯主要廠商之一，其原材料全部由母公司供應；3、電力自給。全資子公司楊梅州水電供應能滿足大部分生產需求，帶來成本優勢。
正股估值合理但參考意義可能有限，5G通信、軍工等是上漲觸發劑。參考招股說明材料，我們選取建龍微納和聯瑞新材作為可比公司。綜合來看，三祥新材當前股價仍較為合理，但上市時間短、市值偏小，當前市盈率參考意義可能有限。題材方面，通信設備對氧化鋯材料需求較大，因此5G發展也或將為公司需求端打開空間；而航天、軍工等也是重要催化劑。
信用分析：公司資產規模較小、股票質押擔保等降低信用風險。公司股權結構集中度較高，實際控制人為夏鵬、吳世平和盧莊司，合計控制公司62.69%股份（截至19Q3），前十大股東持股共計73.58%。除為本次可轉債發行提供股票質押擔保外，實控人及控股股東持有的股份不存在被質押情況。信用方面，主要關注：公司資產及營收規模較小，抗風險能力有限；公司主要原材料長期依賴進口，原材料價格波動對成本影響較大。但實控人之一夏鵬為本次可轉債發行提供連帶責任擔保，控股股東之一提供股票質押擔保，降低了可轉債相關信用風險。
條款分析：評級低、債底保護性弱，申購安全墊較薄。三祥轉債的票面利率分別為0.4%，0.5%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期贖回價為108元（含最後一期年度利息），期限為6年，面值對應的YTM為2.13%；債項/主體評級為A+/A+（遠東資信），以上清所6年期A+中短期票據到期收益率8.05%（2020/3/10）作為貼現率估算，債底價值為71.75元，債底保護性弱。下修條款為[10/20，90%]，有條件贖回條款[15/30，130%]，有條件回售條款[30，70%，面值+當期應計利息]。綜合看，該券申購安全墊較薄。參考華鋒、正裕等相似個券並結合正股基本面，我們預計三祥轉債上市首日平價溢價率在12%附近，對應價格在111元附近。
建議一級市場適當參與。雷迪轉債：
雷迪克是軸承生產商，關注新產能投產和疫情後期AM端銷售的改善情況。公司主要生產輪轂軸承、圓錐軸承、輪轂軸承單元等，產品主要用於AM市場（售後維修）。行業方面，國內汽車保有量大，AM市場容量高，但佔有率相對分散。一方面，產品偏中低端，技術壁壘不高；另外後端市場需求靈活度高，大型企業成本優勢不明顯。近年來市場低速增長，產品單價基本穩定。公司經營穩健，但18年後收入增長遲緩。展望未來，關注點有：截至19Q3，IPO募投項目基本建成投產，預計20年後或可逐步達產並提升業績；轉債募投資金擴大卡車軸承產能，或將在未來再次擴大產能規模；同時積極和海外渠道商合作拓展業務量。但整體看，公司成長性稍顯不足。
正股估值偏高，股價彈性不錯，機構關注度偏低。雷迪克正股股價21.35元，PETTM為29.8x，處於自身歷史中樞附近。可比公司選為萬向錢潮（28.3x）、南方軸承（37.2x）、中馬傳動（38.2）。雖然正股估值數值和同類公司相比不高，但目前較高的市盈率更多是因為盈利規模偏低，從成長性匹配來看，當前估值可能略偏高。股性方面，雷迪克彈性不錯，機構關注度偏低。
信用分析：資產及營收規模較小，關注行業需求下行。公司股權結構集中度較高，實際控制人為沈仁榮和於彩君，合計控制公司62.25%股份（截至19Q3），前十大股東持股共計72.50%。實控人合計控制的股份已質押1,750.00萬股，質押比例尚可，為31.94%。信用方面，主要關注：公司資產及營收規模較小，抗風險能力有限；汽車行業景氣度下行，公司將面臨較大經營壓力；項目投資規模較大，面臨較大的資本支出壓力。
條款分析：評級偏低、債底保護性偏弱，平價高，綜合看申購安全墊較薄。雷迪轉債的票面利率分別為0.5%，0.7%，1.2%，1.8%，2.2%，2.5%，到期贖回價為113元（含最後一期年度利息），期限為6年，面值對應的YTM為3.07%；債項/主體評級為A+/A+（中誠信），以上清所6年期A+中短期票據到期收益率8.03%（2020/3/9）作為貼現率估算，債底價值為75.92元，債底保護性偏弱。下修條款為[15/30，85%]，有條件贖回條款[15/30，130%]，有條件回售條款[30，70%，面值+當期應計利息]。預計其上市首日平價溢價率在13%附近，對應價格117元左右，建議一級市場適當參與。
博特轉債：
江蘇蘇博特新材料股份有限公司（603916.SH）是混凝土外加劑行業的龍頭企業。主營經營狀況穩健，償債能力良好。公司業績可觀：2019年前三季度公司營業收入為23.01億元，同比增長43.84%；實現歸母淨利潤2.51億元，同比增長12.74%。根據公司公告，預計2019全年歸母淨利潤與上年同期相比增加6700萬元到9400萬元，同比增加25%到35%。
信用狀況整體良好，2019年Q3利息保障倍數8.69倍，能夠滿足公司支付利息和償還債務的需要，但建議適當關注公司規模擴張帶來的債務風險。公司將於2020年11月10日解禁17505萬股股份，總股本的56.36%，需警惕限售股解禁風險。正股估值較低，或處於價值窪地；上漲觸發劑方面，行業龍頭或受資本關注。
純債價值為84.12元，YTM為3.27%，債底保護作用一般。該轉債面值為100元，發行期限為6年，6年的票面利率分別為0.50%、0.80%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00%，到期贖回價為115元（含最後一期利息），對應的YTM為3.27%。債項信用等級為AA-（中誠信評級），按照2020年3月9日6年期AA-級中債企業債到期收益率（6.3527%）計算，純債價值為84.12元，債底保護作用一般。
根據最近3個月公募可轉債的發行與上市情況，並參考近期上市的可轉債中，與博特轉債在評級、發行規模等發行條款上較為相似的麥米轉債、百川轉債等上市首日表現，預計博特轉債的上市轉股溢價率將處於10%-21%的區間，上市價格在108-119元的區間，中樞為114元。中籤率預計在0.0015%-0.0129%，中樞為0.0072%。綜合來看，此次發行的可轉債發行規模不大，轉股價格下修條件嚴格，評級和債底保護作用一般，但正股基本面尚可，建議投資者結合自身情況適當參與申購 。
紅相轉債：
紅相股份是國內較早開展電力設備狀態檢修技術研究、應用及推廣的公司之一。2017年公司拓寬業務範圍：其一是收購星波通信切入軍工領域，該公司專業從事射頻/微波器件、組件、子系統及其混合集成電路模塊的研發、生產、銷售和服務。其二是收購銀川臥龍涉足軌道交通行業。銀川臥龍較早承接鐵路牽引變壓器國產化項目，也是原鐵道部牽引變壓器科技創新的重要合作單位之一，在國內鐵路牽引變壓器市場擁有較高且穩定的市場份額。2019年中報數據顯示公司電力設備狀態檢測監測、鐵路與軌道交通牽引供電裝備和軍工電子產品生產銷售業務分別貢獻營業收入3.91/2.09/0.45億元，佔比59.42%/ 31.76%/6.84%。其中，電力設備狀態檢測監測貢獻約75%毛利。近期基建領域關注度較高，公司核心業務電力設備狀態檢測監測同時覆蓋電網自動化和輸變電設備領域，有望在政策導向之中獲得增量訂單。
2019H1紅相股份實現營業收入/歸母淨利潤6.58/1.42億元，同比增長4.58%/17.39%。報告期內核心業務電力設備狀態檢測監測實現營業收入3.91億元（同比增長48.55%），但毛利率滑落4.92個百分點至48.55%，鐵路與軌道交通牽引供電裝備業務營收則大幅提高171.50%，毛利率上升4.17個百分點至30.21%。業績快報顯示公司2019年實現營業收入/歸母淨利潤13.46/2.34億元，同比增長2.65%/ 2.03%。除期間費用率提升減損部分盈利成果外，預計計提部分損失造成了公司19Q4淨利潤同比下滑。
紅相轉債條款比較常規，債底保護較好，靜態看預計目前平價下其上市首日獲得的轉股溢價率在13%-17%區間內，價格為114-118元。在配售50%假設下紅相轉債留給市場約2.93億元，假設網上申購350萬戶，則全額申購時中籤率在0.008%左右。打新參與沒有異議。紅相轉債正股具有題材熱度，且估值尚可接受，建議投資者在積極申購，同時二級市場中繼續保持關注。
華安轉債：
華安證券成立於2001年，是安徽省國資委旗下券商，截至2019H1共擁有134家證券營業部，其中安徽省內68家；已投入運營的分公司21家，安徽省佔14家。公司在安徽省區縣市場滲入深度和廣度方面具有較大優勢，省內營收佔比達到75.35%。根據中國證券業協會統計的未經審計的2019年上半年度證券公司經營數據，公司總資產、淨資產、營業收入、淨利潤等主要財務指標排名位於中位數以上，公司2019年行業分類評級繼續保持A類A級。公司證券經紀業務、證券投資業務（自營）、信用交易業務合計貢獻了超過70%的營業收入和主要毛利，2019H1營收佔比分別為30.47%/30.39%/19.99%。相比於證券經紀業務，信用交易業務毛利率更高，但減去成本後前者貢獻的手續費及佣金淨收入仍佔大頭。證券投資業務（自營）的成果則大部分進入了投資收益科目中。
2019H1華安證券實現營業收入/歸母淨利潤14.36/5.58億元，分別同比增長77.32%/ 127.84%。報告期內上證綜指/深證成指/創業板指分別上漲19.45%/26.78%/20.87%，兩市日均成交額5872億元，較上年同期增長33.88%。中證協統計的131家證券公司2019H1實現營業收入/歸母淨利潤1787.41/ 666.62億元，較上年同期增長41.22%/102.86%。公司業績預告顯示預計其2019年實現歸屬於上市公司股東的年度淨利潤約為11.07億元至12.18億元，同比增加100%到120%。
華安轉債（AA+，發行規模28億元）下修條款觸發要求較高，贖回條款並無特別之處，不設有條件回售條款，債底保護尚可。靜態看，預計目前平價下其上市首日獲得的轉股溢價率在20%-24%區間內，價格為120-124元。華安證券前三大股東均具有國資背景，華安轉債在配售50%假設下留給市場的規模為14億元，假設網上申購450萬戶，則全額申購時中籤率在0.031%左右。打新參與沒有異議。中國資本市場的快速發展長期利好券商行業，不過具體到二級市場的擇券上，還需要與其他券商類轉債進行對比。
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