重大消息
第三家携“三类股东”过会案例诞生！
海容冷链IPO成功获批
事件
根据证券时报报道，今日首发上会的2家企业中，原在新三板企业海容冷链（830822.OC）顺利过会。
针对此次事件，安信新三板团队对其影响的点评如下
1.首家新三板做市企业携带“三类股东”成功过会，“穿透+清理”双管齐下：历时914天，海容冷链终于过会，公司摘牌前最新一期股东户数为276户，公司在停牌前交易活跃，2014年12月26日-2015年11月6日区间换手率高达45.69%。海容冷链在目前新三板IPO排队企业中最早申报，是新三板第三家携带“三类股东”成功过会的公司，目前股东中仅一家“三类股东”，为“国保新三板2号资产管理计划”，持股138.5万股，占比2.31%。根据招股书显示，2015年5月公司做过一次定增，认购对象中有四个“三类股东”，而随后2015年11月公司申报IPO并且停牌，所以，我们推断目前招股书中可能还有其他“三类股东”列示在了“其他股东”中。和其他企业不同，海容冷链排队期间一直在新三板持续挂牌，但是在今年3月份摘牌，市场一度对此认为可能和清理“三类股东”有关。
2.深耕商用展示柜行业数余年：公司以商用展示柜为核心产品，属于冷链物流设备中的终端设备。主要面向冰淇淋、乳制品、饮品、冷食、冷鲜食品的生产商销售产品，为客户在销售终端提供低温储存、商品和企业形象展示的个性化、差异化的定制解决方案及专业化服务。以16年业绩来看，公司主要产品为冷冻展示柜（占主营收入比重超70%），其中，国内自有品牌占比44.88%，国外自有品牌占比12.91%；国内ODM占比0.79%，国外ODM占比11.90%。
3.毛利率高于行业水平，净利润含金量高：公司毛利率、净利率均高于行业平均水平。公司96%以上销售来自直销，且对大客户的依赖程度逐年下降，净利润含金量较高。公司摘牌前市值约17亿元。行业平均估值为47.6倍PE，2.2倍PS。参考17年半年报增速，按PE可比公司估值：若海容冷链17年净利润较16年下滑3%，达1.22亿元，则其估值可达58亿元（1.22*47.6）。按PS可比公司估值：若17年收入较16年增长13%，达9.54亿元，则其估值在21亿元（9.54*2.2）。
4.“三类股东”案例逐渐增多，市场态度及处理方法渐趋成熟：今年以来文灿股份、芯能科技这两家携带“三类股东”的企业成功过会，“三类股东”问题已不构成实质障碍，安信新三板研究在3月13日对文灿股份过会进行了第一时间的点评，在4月17日对芯能科技过会进行了详解，5月3日明德生物过会，5月8日捷佳伟创过会，如今排队近三年的海容冷链终于成功过会，而且公司曾经采取做市转让，股东户数众多。未来行业增长稳健，基本面优质的企业或将逐渐浮出水面，企业端、市场端、监管端对于“三类股东”的态度和实践方法或将愈渐成熟。
01
第三家携带“三类股东”成功过会案例诞生
海容冷链（830822.OC）于2014年6月挂牌新三板，2014年12月转让方式变更为做市转让，2015年11月申报IPO，同时在股转系统停牌，2017年12月22日预披露更新，2018年3月在新三板摘牌，2018年5月14日成功过会。从IPO申报受理到过会历时914天，为目前新三板IPO排队企业中最早申报的公司。公司摘牌前最新一期股东户数为276户，公司在停牌前交易活跃，2014年12月26日-2015年11月6日区间换手率高达45.69%。
公司是新三板第三家携带“三类股东”成功过会的公司，截至2017年12月22日预披露的招股书显示，公司目前前十大股东中仅一家“三类股东”，为“国寿安保基金•银河证券•国寿安保-国保新三板2号资产管理计划”，持股138.5万股，占比2.31%。根据招股书显示，2015年5月公司做过一次定增，认购对象中有四个“三类股东”，而随后2015年11月公司申报IPO并且停牌，所以，我们推断目前招股书中可能还有其他“三类股东”列示在了“其他股东”中。
02
公司核心产品为商用展示柜，
属于冷链终端设备
海容冷链于2014年6月发布《公开转让说明书》，并于2014年7月挂牌新三板，于2018年3月于三板市场终止挂牌。公司2015年11日报送《首次公开发行股票招股说明书（申报稿）》并于2017年12月更新申报稿，下文使用的公司17年相关数据均来自更新后的申报稿。
公司以商用展示柜为核心产品，属于冷链物流设备中的终端设备。主要面向冰淇淋、乳制品、饮品、冷食、冷鲜食品的生产商销售产品，为客户在销售终端提供低温储存、商品和企业形象展示的个性化、差异化的定制解决方案及专业化服务。
03
与行业公司间的比较
公司比较：青岛海尔和澳柯玛业务种类较多业务形态与公司存在显著差别，其主要业务是家用冰箱、冰柜，客户主要是经销商和个人消费者。四方冷链主营业务为速冻装备和罐式集装箱。凯雪冷链商用展示柜，与公司业务接近。
以16年全年业绩来看，公司主要产品为冷冻展示柜，其中国内自有品牌占比44.88%，国外自有品牌占比12.91%；国内ODM占比0.79%，国外ODM占比11.90%。
与其他公司相比，公司14~15年业绩表现良好，收入利润增长稳健，但2016年收入情况低于行业平均水平。
公司毛利率、净利率均高于行业平均水平。公司摘牌前市值约17亿元。行业平均估值为47.6倍PE，2.2倍PS。
参考17年半年报增速，按PE可比公司估值：若海容冷链17年净利润较16年下滑3%，达1.22亿元，则其估值可达58亿元（1.22*47.6）。按PS可比公司估值：若17年收入较16年增长13%，达9.54亿元，则其估值在21亿元（9.54*2.2）。
04
预计本次公开发行后，实际控制人持股比例将降至24.2%
公司招股书显示：截至本招股说明书签署之日，邵伟直接持有发行人 1,935.45 万股股份，占发行前总股本的 32.2575%，为发行人的控股股东、实际控制人。预计本次公开发行后，持股比例将降至24.1931%。
公司本次发行前总股本为 6,000万股，本次公司拟首次公开发行股份的数量为 2,000 万股。
05
公司16年收入下滑，利润微增
公司13~15年净利润分别为：2502万、5215万、1.28亿元，分别同比增长61%、108%、126%。2016年公司收入约8.44亿元，收入下滑约2.3%；净利润约1.26亿元，同比增长6.7%。17年上半年收入表现略好转，达5.97亿元，增速为13%；净利润约8855万元，同比下滑约3%。2016年及2017年上半年表现低于历史水平。
公司在16年年报中对16年收入下滑做出了解释：公司 ODM 产品销量降低较多导致营业收入减少。
公司在招股书做出了更为详细的解释：2016 年，常规冷柜产品销量为 115,272 台，较 2015 年降低 44.88%，其中国内 ODM 产品销量减少 51.25%，主要由于合肥晶弘电器有限公司投资自建的常规冷柜生产线于当年投产，其产能不足产品或不具备生产能力的部分型号产品才需要委托发行人代工，因此导致销量下降较多。
06
公司96%以上销售来自直销
发行人主营业务收入绝大部分来自于直销模式：2014~2017H1，公司直销模式收入分别为 5.37亿元、8.35亿元、8.02亿元及5.79亿元，占各期主营业务收入比例分别为 96.41%、 97.67%、 96.11%及 98.20%。
2014~2017H1，经销模式下，销售收入分别约2000万元、1991万元、3249万元及1062万元， 占当期销售收入比例分别为 3.59%、 2.33%、 3.89%及 1.80%，占比较小。经销模式下，公司产品主要通过经销商和零售商最终销售给冰淇淋、冷饮、冷冻食品等终端客户。
公司经营活动现金流较好，但应收账款占收入比重在逐年攀升。
07
公司前五大客户占比呈逐年下降的趋势
公司公开转让说明书显示：2012年、2013年前五大客户占比在55.75%、45.11%。
公司近期年报显示：这一占比正进一步下降。
2017H1数据显示前五大客户占比略高，但从公司历史业绩趋势来看，2017年全年业绩前五大客户占比预计在36%水平。
附：2018年历次IPO成功过会案例点评
《否极泰来，意义非凡！——文灿股份IPO过会剖析》（3月13日）
https://mp.weixin.qq.com/s/yv2w20gsVzm2v9lBlru5Og
《再话文灿股份——三类股东问题细说》（3月16日）
https://mp.weixin.qq.com/s/uxUiPwBTHLUV3fSgfFKvGg
《芯能科技，过会！——评新三板更具代表性的三类股东IPO获批》（4月17日）
https://mp.weixin.qq.com/s/591YB1R1hHTJzGBN4hm1tA
《明德生物IPO过会 ——首只生物医药概念股从三板走进大红门！》（5月3日）
https://mp.weixin.qq.com/s/XaIWKbpZWtTzp9c8WgnX_g
《捷佳伟创二次冲击IPO成功过会！》（5月8日）
https://r.xiumi.us/board/v5/2NRgH/87824004?from=timeline
只要路是对的
就不畏惧远方
安信新三板 诸海滨团队
重点行业
松柏之茂，隆冬不衰
新三板市场2018年度策略
物业
长期发展空间开启，目前估值处于历史中枢位置，企业的成长性是投资主线：关注规模与绝对营收较高的龙头股以及相对增速较高绩优股
医药
敏锐解读医药新政，深入挖掘细分龙头，持续跟进医药创新
TMT
“人口红利”将向“工程师红利”释放，技术创新是未来的主旋律；立足基本面，把握三条主线（云计算、5G/物联网和人工智能）：（1）寻找估值低+行业景气度高+竞争优势强的细分领域龙头公司；（2）重视优质赛道中的龙头和次龙头公司；（3）寻找TMT相关领域的拐点机会
教育
投资坚守精品策略，遵循四大投资线条：
（1）后修法时代关注品牌化规模化的真龙头
（2）把握职业教育、在线教育等快速成长机会
（3）刚需支撑+适应冲击，线下培训仍是主流
（4）STEAM等素质教育风口显现
环保
新能源
看好环保税+排污许可证+常态化环保督查开启的长期需求通道，细分板块未来关注再生资源＞环卫＞非电治理＞工业治理。
新三板新能源汽车产业链公司的盈利能力较A股更加突出。后续增长将更多来自于优质企业议价权的提高与规模优势扩大带来的平均成本下降，行业龙头或将在后续时期持续受益。
传媒
手游依靠ARPU提升释放成长潜力，内容精品化带动价值提升，二八效应显著建议关注拥有精品制作能力、获取优质IP能力的公司。
智造
持续关注光电、核电、汽车电子等景气领域
安信新三板 诸海滨团队
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【团队荣誉】
2015年&2016连续新财富最佳新三板研究机构第一名、2017年新财富最佳新三板研究机构第二名。
2016年&2017年金牛奖新三板研究第一名2016年第一财经最佳分析师
2016年&2017年卖方水晶球奖新三板第一名。
【首席 · 诸海滨】
安信证券研究中心 •总经理助理
新三板研究负责人
2003-2007年任职光大研究所，2007年加盟安信证券研究中心。
曾获新财富最佳策略分析师、水晶球奖、金牛奖和第一财经最佳策略分析师。
擅长自上而下和自下而上相结合的研究方法，积累策略、行业、公司丰富研究经验！
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