景瑞之变：尝试做中国版的“铁狮门”
文\\潘永堂
规模大的，未必活得久；规模小的，未必活不长
不是房地产不行了，而是房地产传统玩法不行了
景瑞控股，属于200亿到300亿量级的中型房企。
也就是在上周，景瑞发布半年报，合约销售额95.3亿，同比增50%。客观来说，景瑞这个规模，并不算大，业绩50%的增长率也只能算中等偏上，但如果细看财报，你会发现越看越“有趣”，甚至景瑞独特的差异化战略“跃然纸上”。
有趣点有三个：
其一，这2年景瑞销售均价强势拉升。景瑞从2016年到2018上半年，均价从12402元/平、到18,177元/平再到如今上半年26,028元/平，两年内均价翻了1倍，而且绝对值2.6万/平米已经很高，据克而瑞统计，2018年上半年成交均价行业第一才34074元/平米。
其二，当下楼市是一个以三四线城市为销售主场的格局，但景瑞的销售构成却恰恰相反，
景瑞上半年一、二线城市销售占比竟高达95%，老潘玩笑话——这是对三四线城市有多大不“待见”啊？其三，净利率竟然罕见高达14%，毛利率也是高达27.2%。往回看，景瑞2017年净利润实现了658%的暴涨；往后看，2019年景瑞利润更值得期待，就在2018年，景瑞上海·尚滨江售价高达13万/平，而在二线城市，景瑞杭州·阳明谷、苏州景瑞等售价都高达6万/平……随着这些高单价项目在2019年，2020年结转，老潘预计2019年、2020年景瑞利润，同样值得期待。
同时，这家房企也在近2年提出战略大转型，其中有两点值得我们深思和研究。
其一、从低估值的开发商到高估值的运营商转变；
其二、在一个规模为王和投资驱动的行业，景瑞反过来回归行业产品原点，强调客户洞见和卓越产品力，围绕客户价值设计，去打造高溢价、高品质、获得客户高认同的产品力。
带着疑问和好奇，地产总裁内参也专程走进景瑞，探究景瑞转型与战略背后的思辨。
为何坚定一二线？
是否布局三四线?一直是房企最具争议的话题之一。
老潘这里先不说观点，先说几个看得见的事实。
其一、大中型房企纷纷进入三四线，这里“最坚定”的深耕一二线的万科、龙湖、融创、旭辉等这些房企，这两年立场也慢慢改变，他们纷纷布局下沉三四线，择优而进，也迎来业绩之增长；
其二、无论是三四线“老司机”碧桂园、恒大，还是新晋的“三四线之王”中梁、祥生，他们过去抓住三四线棚改红利和一二线限购限价等政策的高溢出效应，最终实现自身业绩的快速拉升，目测这两家房企2018年将纷纷突破1000亿。
但以上的事实和变化，或许说明只适合融创，万科、中梁等，却未必合适景瑞，这也很难证明三四线就是值得看好的，事实上，景瑞控股联席主席兼总裁闫浩给出了他更辩证和长远的锐见。
他强调，三四线城市，得辩证的看、分企业看、分阶段看、分时机看。其一，三四线因企业规模不同、战略不同、进入策略也会有不同。比如类似千亿大型房企，在目前一二线限购限价等政策下，房地产销售额60%都在三四线，大型房企要规模增长，就必须下沉三四线，这对他们不是选择题，而是“必选题”，到达千亿规模之后，他们已经不能“挑肥拣瘦”。但对景瑞未来聚焦客户价值设计，高溢价和DTV定制地产而言，三四线单价依旧相对较低，不一定合适自身定制地产的战略导向，而景瑞在核心一二线，相对更有战略空间。
其二，三四线因时间不同，市场需求特征也在动态的变化。比如2007年，2013年房企大规模进入三四线，那个时候就是“刚需”阶段，是“价格敏感”阶段，景瑞曾经在2007年就发现产品涨价哪怕50元/平，客户都会纠结半天，那个时候，需求抗性是总价第一、品质第二，过高的品质只要总价稍高，产品就会滞销；而到2013年或是2016年之后，三四线市场已经变化，这个时候对品质、改善的需求开始涌现，这个时候一些房企把一二线品质输出到三四线，客户就乐于接受，这时消费逻辑是典型的“品质第一，总价第二” 。这一点，从碧桂园早期产业链做郊区大盘的低价刚需定位，到如今三四线市中心做改善中小型楼盘，也是一个见证。
其三，三四线楼市自身的“驱动力量”也在发生巨大变化。在2007年，三四线楼市更多是本地和刚性需求在驱动，开发商选择低价策略和割韭菜策略就合适，而且在2016年则是基于去库存，房子过剩之后，基于政府棚改货币化安置的巨大资金红利带来的巨大买房需求，这一波也伴生了恐慌性购买和投机性需求，最终导致出现一波类似祥生、中梁的业绩爆发的战略窗口期。
的确，三四线不能一概而论，但更关键的问题是，如何看待2018年之后的三四线？
对此，闫浩表示不太乐观。
正如做股票一样，总有一波人会接棒，但受伤的则是最后一波进入者。
首先，这一轮三四线房价的上涨已经有30多个月，此刻的三四线，自从2016年之后到如今，三四线第一波棚改带来的红利有些房企已经落袋为安，但现在三四线很多小县城楼板价已经拍卖到5000元/平米，房价接近1万/平米，三四线甚至五线房价持续上涨，也吸引了很多人加入，很多买房者、外出打工者倾其一生才买到一套，而且价格高后，居民杠杆率也达到50%，这是很恐怖的事。 但更底层的问题是，三四线房价上涨并非是内生经济、产业升级，而是外来的棚改和恐慌性购房刺激，这种格局下，三四线一旦波动，将是巨大风险。
其次，三四线很多高房价可能有价无市，大多三四线没有二手房交易市场、租赁市场。很多本地人名下往往有多套房产，很多时候已经上涨的三四线房价，虽然价格高涨，但你可能卖也卖不出去，租也租不出去，核心因为今天中国房屋已经过剩，全国人均40.8平米，而落到三四线城市人均房屋数据，将会更高。
其三，政府不可能无限制给三四线的楼市放水，尤其目前M2这么高的体量，已经与基础货币脱钩，其次，现在国家是因为整体经济面在给房地产托市，一旦条件变化，就会对高位房地产采取行动。
整体而言，景瑞坚决践行“聚焦一二线”布局战略，所以无论在土储、还是在销售，景瑞布局都将以一二线为主。
尝试做中国版的“铁狮门”
在100亿到200亿量级时，房企这个时候有的喊出冲千亿的目标，
但客观而言，今天的行情、政策和市场，其实已经不支撑这种依靠高周转、高杠杆所支持的高成长模式了。做企业，既不能一成不变，也不能人云亦云，别人的战略和路径，毕竟是别人的，而景瑞的未来，只属于自己，景瑞战略之变，也贵在做出合适自己的决策。
对此，闫浩表示，“景瑞现在这个规模，没有必要去和其他房企拼规模，拼周转，而且在2018年这种去杠杆、资金收紧和行业调控时去冲规模，这很有可能会带给企业灾难性的后果。反过来，即使景瑞加速转型，也依旧会加速发展，即地产依旧是主业，景瑞未来有多少资金，杠杆能放到多大，合作能合作多少，景瑞把这些资金和资源，全部用足用透，这是可以的。”
那么，问题也来了。
不冲规模，景瑞的未来之路怎么走？
规模不大，如何让景瑞的市值做大？住宅遭遇行业瓶颈，景瑞如何持久生长？
总结下来，景瑞转型之路经过多年的思考、实践和摸索，目前已经高度清晰起来。老潘为此总结3点。
其一，从企业定位上，景瑞从开发商变身为“资产管理者”，而且是做最懂建筑和生活的资产管理引领者。这个新定位，的确与国内巨头开发商变身城市运营商、服务商有所不同，而更多与类似美国标杆房企铁狮门有些相似——铁狮门也不仅仅是地产开发，而是资产管理者，眼下，铁狮门资产管理规模近千亿美元，依旧在美国和全球楼市中活得滋润。
其二，从业务模式上看，景瑞未来要做优秀的资产管理者，就必须打造资产全方位“募、投、管、退”四大能力。也因此，未来景瑞将全方位转型成以前端基金募资、中后端地产开发特别是定制开发、地产持有、运营以及服务的全生命周期的相关多元化企业。相当于在投资端（投资收益）、开发端（开发收益）、运营服务端（运营收益）形成多元的收入模式。
其三、从市值模式来看，未来景瑞将改变“玩法”，景瑞未来将不再是固守单纯低估值、低PE的开发商拿地建楼卖房的6字模式，而是全面实现向高估值的“超级运营商”转型升级；的确，资产管理者与开发商完全是两个不同的模式，景瑞未来围绕建筑和生活的资产管理模式，可以使景瑞形成稳定的现金流，具备超越房地产单一开发的政策调控风险，而且在资本市场能够获得更高的PE估值。
事实上，中国房地产经营的确相对粗放、缺乏技术含量，这也让传统开发房企的PE都在5到8倍左右，而基于代表未来的房地产运营，服务、资产盘活增值的商业模式的PE值，则在10到20倍左右。今天类似碧桂园服务、花样年彩生活等上市市值高PE值就是佐证。
所以，未来景瑞这种最懂建筑和生活的资产管理引领者更像是做中国版的“铁狮门”，但这的确是中国房地产商的下一站，是存量时代的成熟玩法。
对此，景瑞做了转型的先行者。
景瑞控股在旗下成立5大业务板块优钺资产、景瑞地产、公寓平台、锴瑞投资（办公平台）、合福资本，按照定位和角色分工，5大产业即相互独立，又各自互补。
优钺资产则主要做资金募集，即从事房地产基金募资和资产管理，实现地产债项资金向真实股权资金转换；
景瑞地产依旧是主业定位，但未来会核心以四大城市群为阵地，致力于客户洞见的定制化生活产品和服务；
同时关注公寓和办公业态，旗下景瑞公寓和锴瑞资本（办公平台）都是集中于上海、北京、深圳等一线及1.5线城市的城市更新，致力于公寓和一线商务办公楼产品的开发、持有和租赁运营管理；
合福资本则服务于房地产生态圈的投资，以资本为纽带打造助力地产主业的产品和服务能力。
如此以来，未来景瑞控股更像一个大的基金公司一样，只不过股东可能会从当下扩张到更多长期战略投资人进入，而且股东会更加多元化、社会化，景瑞控股成为一家高度公众化的公司。
届时，景瑞控股旗下的基金、地产、公寓、办公、投资等产业，这些业务平台将更多是为更上层的基金“打工”。而这，正是景瑞所期待的转型。
资金无忧：寻找长期战略投资人
高房价、高地价时代，未来地产都会更加金融化。
类似美国的房地产投融资，有些项目自身投资可能只需要5%的自由资金，而95%的资金是通过外部金融机构获得。而类似新加坡凯德置业模式的投融资来讲，凯德整个资产规模的自有投资也仅仅20%之多，剩下的都是长期投资人出钱。
闫浩相信，这也将是中国开发商的未来趋势。
对此，景瑞控股旗下的优钺资产，就是这一模式的“先行者”。
闫浩希望，未来景瑞优钺资产将扮演房地产基金募资和资产管理的角色，在实操中核心将当下地产债项资金向真实股权资金转换，最终发现和培育长期的战略投资人，彼此信任，合作多赢，共同生长。
闫浩强调，作为先行者，尤其在当下，这是一件“难且正确”的事。
为何说寻找股权资金很难？核心有3点原因。
其一，今天国内做债还是相对容易，因为至少会有一些抵押物，有价值担保，而做真实股权资金，投资人会担心投资有风险，担心高收益无法兑现，所以更多资金方会更愿意做相对稳健的债务模式。
其二、优钺资产从2017年才刚刚开始，而恰逢2018年开始中国金融开始去杠杆化、资金收紧，导致整个市场上资金缺乏，现金为王，很多中小房企即使15%、20%利率也很难找到资金，所以有些资金方会表示，我不走投资，即使放债也能做到15%、20%收益。
其三、作为长期战略投资者，资金方也有一个担忧，即和类似景瑞战略合作后，好的项目、高收益的项目不合作，更多是一些差的项目来找资金方投资，如果这样，资金方的收益是有限的，是被挑选后的劣等项目，这是投资方最不愿意看到的。
那么，这个难事，为何又是战略正确的事？
核心还是因为地产金融化、长期战略投资是房地产行业的时代趋势所在。
未来景瑞希望获取一块土地，景瑞可以和战略投资方彼此互相认可，战略投资方作为大股东，一起来购买这块土地，资金方做投后管理，景瑞来专业操盘和运营服务，实现资金的增值，最后景瑞进行投资分红，确保资金方的相对稳定的高收益！比如未来不排除在一个项目投资中，资金结构是226的格局，即20%是景瑞投资，20%是战略资金方投资，而后剩下60%面向社会进行募资。
在这个过程中，由于景瑞定位于做最懂建筑和生活的资产管理引领者，那么景瑞操盘和运营也会按照行业规则收取合理的5到10个点不等的管理费，如果未来景瑞控股旗下地产开发可以做到高溢价、高利润，那么从全链条来看，景瑞的ROE也会迅速提升。
可是如何寻找到这样彼此信任、模式认同、甚至三观契合的长期战略投资人了？
对此，闫浩表示，景瑞强调了三点，即舍得风险、诚信透明和保证高收益的“强运营”机制。
首先，景瑞针对长期战略投资人拿出100分的诚意和舍得，针对所有项目，无论好坏，无论收益高低，景瑞优钺资产坚决反对“有福独享，有难同当”的行业怪相，而是针对所有项目进行合作；
其次，景瑞通过在景瑞地产开发的客户价值设计的DTV模式，从产品服务模式就实现土地投资收益的销售高溢价，最终从商业模式上就确保源头股东投资的高收益变现。事实上，最近几年，景瑞控股的毛利率就在30%左右，而净利率一直超过10%，比如2018年上半年就实现14%的高净利率。
其三，合作透明，财务透明，过程透明。
未来景瑞和几个战略资金方合作几个项目，当他们发现几个项目都挣到良好收益，
且景瑞一直诚实守信，财务从来都是一本账，过程透明公开，这样慢慢的资金方就会邀约更多投资人一起投资，几次合作验证、交往下来，最终就会信任景瑞，与景瑞长期牵手，形成景瑞的长期战略投资人。平台的能力，实现资产管理“高收益”
寻找到长期战略投资人后，景瑞控股就相当于在资产管理者角色上解决了资金的来源问题。这个时候所谓的轻资产、重资产的投资已不是问题，更核心的是如何在能力上、体系上保证资金在投入之后的未来高收益命题。
通俗的说，就是如何让股东收益最大化，让股东收益持续化？
因此，景瑞控股就必须在商业模式上、盈利模式上、运营服务商进行“战略设计”。对此，景瑞的资产增值归纳起来，核心是从前期投资端溢价、产品设计（改造）增值、运营服务增值、资产自身增值四大维度进行提升。
1，投资端增值；发现价值被低估的土地、存量房
今天在房地产开发领域，中国房地产核心还是投资驱动，而不是产品驱动。即一个项目挣钱与否，核心还是拿对地；而在存量资产领域，无论是收并购还是直接购买，发现被低估的存量资产项目，这也是投资前端就实现增值的关键。
具体而言，在房地产增量市场，景瑞控股在投资拿地时如何拿对地，拿可以高溢价的地？这就需要景瑞在地产开发主业就有很明确的高溢价思维。这一点，与很多房企为了冲规模，即使土地只有4%、5%的利润率都会抢地不同的是，景瑞拿地先天就考虑高溢价，高利润率的诉求。在景瑞地产开发内部，景瑞就希望所有项目毛利润率稳定到30%以上，净资产收益率达到10%以上。
怎么做呢？
其一，景瑞考虑到自身规模体量，特别是考虑到收益率的稳定性和优秀，景瑞认为目前聚焦一二线，一则是资产是足够安全的，二则销售均价整体比三四线要高出很多，更有利于景瑞在产品设计端的增值和溢价有发挥空间，基于此，景瑞目前的土储97%都是聚焦在一、二线城市。
其二、投资的安全性，景瑞特别关注。对此，闫浩强调，景瑞地产在投资这一块还是比较看重一些基础的判断，比如城市产业的发展，当地人口结构比例和人口净流入，以及当地产品的供货比、产品结构等指标，确保景瑞在一二线投资能够更加精准、安全。同时，为了尽量确保投资收益，景瑞对投资标准比其他房企会更高、更谨慎。
宁可不难，也不能拿错。比如基于目前市场，景瑞拿地都是考虑到政府限价，不能乐观预测，而是保守的以最多上涨10%为未来预期上限进行倒算地价，这样收益和安全性会更好。截止目前，景瑞获取一二线项目，个个都取得了相对良好的收益。其三，全面参与拿地，寻找二手并购拿地机会，在这其中寻找被低估的土地和项目。闫浩表示，2018年土地投资市场并没有那么激烈，资金也比较紧张，因此反而会涌现出一些获取低价土地的洼地机会，低估机会。即相对2017年地王价格，2018年随着大中城市土地持续流拍后预计会有10%到30%的土地价格降低，基于此，景瑞要留足保证金、全面参与拿地，多参与，往往就能拿到便宜的地，低估的地。
其次，在房地产存量市场领域，同样发现被低估的价格洼地资产，也是“投资端”就增值的关键。
比如以长租公寓为例，目前景瑞的标准就很高。
其一，只在北京、上海等一线城市寻找项目，因为一线城市的存量市场机会相对更多，更充分，机会也多，而且虽然是重资产，但未来改造运营之后到退出时候更容易转手，同时，项目资产增值也相对更快；
其二，景瑞更多是选择二手破旧项目，而不是新建的，景瑞近期获取的项目更多是老的、旧的、小的项目，核心在于这样的项目往往在谈判时价格博弈更有筹码，更容易低价获取项目，如果机会合适，甚至可以获取低于市场均价20%到40%拿到项目；同时，老旧项目通过改造，也更容易体现改造、更新和再设计的价值；
其三，对项目所处的地段和附近配套会有高标准，整体要求项目改造后运营的净租金回报率要达到4.5%以上。有了这个前置的租金收益率要求，也反过来约束更谨慎获取项目。
同样，对办公物业，景瑞不会收购城市核心高总价的物业，比如甲级写字楼，比如一栋几十个亿写字楼，景瑞相对更多是收购规模较小的办公物业，基本上跟公寓收购逻辑一样。
2，开发销售溢价：景瑞的神秘武器DTV
投资端发现低估的资产，迅速买入实现一个增值之后，如何继续在项目中后段开发、改造、销售、租赁、运营服务继续“高溢价”，这是投资之后的第二个命题。
目前来看，地产依旧是主业，而且是重资产的核心所在，因此地产开发端口的高溢价，是景瑞目前的高关注点。
对此，闫浩在内部提出，希望地产开发稳定的做到毛利率30%，净利率10%以上，如果能够保持这个收益水平，或者是对投资人的资产增值能力，那么景瑞做中国版的铁狮门，引入长期战略投资人就能形成双赢效果。
但事实上，在政策调控，融资成本高、销售限价的楼市，这个利润率其实有些难度，尤其对景瑞地产难度更大。核心因为是景瑞地产的融资成本偏高，基本都在8个点、9个点左右，与中海、龙湖、华润动辄4个点的综合融资成本高出很多，而且产品品质溢价，做很多类似科技+地产，健康+地产，品质+地产……其他啊房企的产品概念也并不缺乏。景瑞如何在融资成本偏高下依然实现10%以上净利率呢？
事实上，今年景瑞地产做到了。
2018年净利率高达14%，销售均价从2016年到2018上半年从12402元/平、到18,177元/平再到26,028元/平，而且很多项目产品溢价比同类型产品售价超过10%，其中杭州天赋实现13秒售罄的高去化火爆场面。
这不是巧合
而是因为景瑞针对房产价值链创新设计了一个高溢价、高增值、高去化的神秘武器——即基于“定制化战略”下的景瑞DTV“客户价值设计”的产品解决方案。 这个解决方案，从根本上颠覆了传统地产“B2C”的逻辑，而是用大数据统计、互联网互动思维、社群思维的C2B玩法取代。即景瑞希望从客户真实需求出发，以提升“客户洞见”和“卓越产品力”为核心的价值设计能力，打造并输出个性化产品及服务，通过定制化满足客户的个性化与参与感。
做客户最想要的房子，你的房子，你做主，景瑞的DTV客户价值设计核心是景瑞造房子时体现客户的参与感、个性化和全生命周期。而对比传统开发商产品多是批量模式，客户缺参与，产品无个性，更多是为标准化和高周转战略服务，是开发商逻辑。而景瑞个性定制化模式，强个性，共参与，全生命周期可变，是客户逻辑。经过几年扎实运营实践，景瑞目前提供定制的产品种类超过226个品类，而客户具有75%的选装率。
一个是客户给的批发房子，一个是自我选择定制的房子，后者价格适当贵点，当然理所当然
。未来2到3年，景瑞希望3年之后，100%定制化项目覆盖率，能够实现5%到7%的的产品溢价，而DTV系统甚至可以走出景瑞，去给其他项目赋能增值，成为全行业的产品增值的C2B的高溢价平台。某种程度上，DTV是一种产品升级、产品溢价的能力，更是一套开放性的系统和平台。
不仅仅是景瑞内部定制化模块，而且可以开放接口，比如可以与朗诗的绿色科技人居结合，比如在景瑞DTV项目中的施工可以购买朗诗的绿色科技服务，朗诗派专业队伍来做架构设计，就在这个苏州合作项目上，项目周边售价2.2万/平米，但景瑞卖到2.9万/平米……所以，未来景瑞DTV就是一个开放平台，是基于客户价值设计下的供应商，供应链资源的开放式整合，为客户所用。
闫浩也强调，未来能在泛地产行业活下来的房企一定是基于能力。
目前景瑞DTV正在从完善走向成熟，加上优钺资本的加速落地，那么，未来就能形成资产管理的一个闭环，未来景瑞的规模会进入一个快速通道，更重要的是，景瑞未来无论市场如何变化，它的收益会更加稳定，因为后期很大一部分就是收取管理费，并为长期战略投资人和基金实现资产增值。
3，增值服务溢价：反哺主业、又孵化产业
如果说优钺资产是帮助景瑞提供融资，帮助长期投资人获得长期高收益，那么景瑞控股旗下的另一板块“合福资本”则是围绕于房地产生态圈的投资，以资本为纽带打造助力地产主业的产品和服务能力。
比如投资一些教育机构和学校、投资一些专业的装修公司，这就是为了地产开发时候能够作为资源、产业引入到景瑞项目，为项目增值。
比如投资联合办公的企业，这样当景瑞办公板块在上海获得一个办公项目，也可以请他来做。
截止目前，景瑞合福资本就定向累计投资10亿，在房地产生态圈和教育行业完成对厦门国际银行、“办伴科技”、“佳一数学”、“领途教育”、易居中国、自如公寓等的一系列投资。这些投资，个个都可以和主业开发链形成客户价值“增值”，反哺主业。同时，这些产业自身又极具市场化生存发展能力，一旦某些公司形成独角兽或是细分行业黑马，景瑞合福资本可以获得不可估量的财务投资型收益。
小结
眼下，房地产棋行中局，房企都在纷纷转型与转行，而景瑞以房地产终极格局以终为始的反思战略之变，立足做最懂建筑和生活的资产管理引领者，做“中国版”的铁狮门，是一个活得久、活得好的战略之变。
同时，转型并非一年之功，必将路漫漫其修远兮；
但退一步说，景瑞控股目前坚定这个战略，也不会耽误既有的业务，投资依旧投资，开发依旧开发，更多也是在传统业务赋能升级，在新产业形成基于地产投资、开发、运营、服务的价值链闭环。
也期望这条转型之路，景瑞越走越好！因为方向对了，路，就不再遥远！
END
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