天风证券发布投资研究报告，评级: 增持。
招商银行(600036)
事件：1月17日晚间，招商银行披露2019年度业绩快报：营收2697.5亿元，YoY+8.53%；归母净利润928.67亿元，YoY+15.28%；加权平均ROE达16.84%。截至19年12月末，资产规模7.42万亿元，不良贷款率1.16%。
盈利增速走高，ROE领先
营收增速放缓，盈利增速走高。19年营收增速8.53%，1Q19/2Q19/3Q19分别为12.1%/9.6%/10.4%，19Q4营收增速放缓明显，系息差缩窄导致利息净收入增速下行。由于资产质量保持优异，拨备计提压力减轻，盈利增速反而走高，19年盈利增速达15.3%。
ROE领先。19年加权平均ROE达16.84%，同比略升，为已披露业绩快报的A股上市银行最高。考虑到3Q19资本充足率达15.44%，高出监管要求较多，且内生资本补充较快，未来或可提升分红比例。
资产结构优化，净息差缩窄
资产负债结构优化。19年末资产规模增速为9.95%，较前三年明显提升，重新重视规模扩张，尤其是贷款增速。由于信贷增长较快，贷款占比由14年末的52.1%上升至19年末的60.6%。负债端，19年末存款占比达71.2%。净息差缩窄。据我们测算，19年净息差约2.56%，较3Q19的2.65%下行明显。我们预计，招行息差缩窄主要系贷款收益率下降及存款成本抬升之结果。考虑到LPR下行及贷款利率仍在下行，未来净息差或延续小幅下行。
资产质量保持优异，拨备充足
资产质量保持优异。19年末不良贷款率仅1.16%，较1H19下降7BP，较年初下降20BP。1H19关注贷款率1.30%，逾期贷款率1.56%，未来不良压力较小。此外，近年来招行大幅压降了制造业等不良高发行业贷款占比，信贷结构调整优化使得其资产质量与经济周期的关系有所弱化，不良隐忧小。
拨贷比高。3Q19拨贷比达4.89%，保持很高水平，拨备充足。
投资建议：零售银行标杆，目标价43.84元/股
招行作为零售银行龙头，零售业务占比较高且风控审慎，业绩受经济周期影响小，ROE较高且保持稳定。尽管招行零售业务规模已大，但无论是零售客户数还是零售AUM，均保持了较高的增速。
受存款脱媒及LPR下行等影响，19年下半年净息差缩窄明显，预计20年净息差延续下行。此外，以量补价，招行资产规模扩张提速明显，重回信贷扩张之路，资本充足率或受影响。
维持招行目标估值1.7倍20年PB，对应目标价43.84元/股，维持增持评级。
风险提示：大家保险可能继续减持；息差显著缩窄；零售战略动摇等风险。
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