作者/朱涛伟
距离盛大游戏正式登陆A股又近了一步。
9月12日，世纪华通（002602.SZ)发布公告称，拟向曜瞿如等29名交易对方以发行股份及支付现金的方式购买其合计持有的盛跃网络（盛大游戏控制实体）100%股权。标的资产交易价格预估为298亿元，其中拟向宁波盛杰支付现金292,921.70万元，购买其持有的盛跃网络9.83%股权；拟向除宁波盛杰之外的盛跃网络其余28名股东发行88,014.36万股股份，购买其合计持有的盛跃网络90.17%股权。
值得注意的是，关于盛大游戏的定价还经历了一番调整。公告显示，早前在4月30日，盛大游戏估值为310亿元，不过5月21日，盛大游戏向原股东分红12亿人民币，因此预估收购价最终定在了298亿元。
尽管相较于此前的收购价格有所下滑，不过拿2014年19亿美元的私有化价格两相对照，盛大游戏估值早已水涨船高，翻了两倍不止。
其实2014年是中概股私有化的大年，本来网游中概股在美不受资本待见，市盈率偏低。而A股市场则出现了类似于暴风这样PE动辄上百的互联网企业，巨大的财富效应吸引了一批互联网企业私有化，其中就包括巨人网络、完美世界、盛大游戏、乐逗等游戏公司。
如今已成功登录A股市场的巨人网络、完美世界，市盈率平均在20%以上，盛大游戏自然也要跟行业平均市盈率看齐，也算是摆脱了美股低估值梦魇。不过盛大游戏跟巨人网络、完美世界相比，私有化之旅可谓一波三折。此外，在游戏主管部门强监管下，游戏行业也渐趋变凉，而盛大游戏此时回归，还背上了3年75亿元净利润对赌，前景不容乐观。
盛大游戏艰辛回归A股之旅
按理说，盛大游戏本该早就成为了A股上市公司。
作为网游中概股中第一个吃螃蟹的玩家，2013年11月底，巨人网络宣布私有化，回归A股。紧接着，2014年1月，盛大游戏就收到私有化邀约，这中间仅仅相差了不到两个月的时间。
然而，两年之后，当巨人网络宣布于2015年11月11日正式借壳世纪游轮回归A股时，盛大游戏还处于股权争夺， CEO出走的泥潭之中。直至今日，时隔4年之后，世纪华通才宣布以298亿元收购盛大游戏，但离正式登陆A股还有一段时间。
早在2014年1月底以盛大集团、春华资本为首的财团就向盛大游戏提出非约束性私有化方案，拟以每股美国存托股6.9美元的价格完成盛大游戏的私有化。同年4月，完美世界加入私有化交易，并用现金1亿元收购了部分盛大游戏股份。与此同时加入交易的还有 FV Investment Holdings、 CAP IV Engagement Limited。
半年时间不到，买方财团就出现了变化。完美世界和Primavera(春华资本)等公司退出盛大游戏私有化，出售此前收购的全部盛大游戏股份。收购完成后，新晋的买方为东方证券、海通证券、盛大网络、中银绒业4家财团。同年10月，盛大游戏聘任张蓥锋为新任CEO，原盛大CEO张向东离任。
同年11月份，盛大集团将全部盛大游戏股份分别出售给宁夏中银绒业国际集团和亿利盛达投资控股。出售之后，盛大集团不再持有盛大游戏股份。而与此同时，陈天桥辞去盛大游戏董事、董事长等职务。
一个月之后，宁夏亿利盛达以及宁夏中银绒业同意组成新财团，对盛大游戏股份进行私有化。直至2015年4月3日公布的私有化协议获得正式通过，盛大游戏完成了合并交易的交割。
不过盛大游戏私有化并没有就此画上句号，现有财团对盛大游戏的后续运作存有争议，矛盾逐步激化，盛大游戏也因此陷入各种官司之中。尤其是2015年2月，被认为是盛大游戏下家的中银绒业披露，因涉嫌信息披露违法违规，公司被证监会调查，涉及事项的主要负责人、前任董事长马生国辞职。
猎物的味道，由此而引来了努力转型网游公司的世纪华通。2015年6月，世纪华通突然杀入战局，通过购买海通所持股权，间接持有盛大游戏43%股权。世纪华通的三家管理基金砾系基金合计出资63.9亿元。
此后中银绒业与世纪华通就盛大游戏控制权打了不少口水战，甚至上法院扯皮。到了2016年4月，事情再次起了变化，继中银绒业、砾系基金后，盛大股东又发生了重大变化。在盛大游戏的战略投资者名单里，增添了银泰集团。同时，伴随此次股权变更，盛大游戏还将进行新的人事任命，聘任谢斐为新任CEO。
中银绒业在经过盛大游戏董事会改组失败后，于2017年1月9日，正式发布公告称，其控股股东中绒集团将持有的盛大游戏全部股份转让给曜瞿如投资企业。上述收购完成后，世纪华通控股股东及大股东将合计间接持有盛大游戏90.92%的股权。
同年8月，世纪华通股东华通控股和邵恒、王佶持有的曜瞿如投资与银泰系旗下的JW公司签署了股权转让协议，收购盛大游戏剩余9.08%的股权。收购完成后，世纪华通大股东将持有盛大游戏100%的股权。
至此，世纪华通最终成为了老牌游戏公司盛大游戏的新东家。
估值翻番，净利润增速下滑
资本市场对这桩长达3年的收购案，也给出了积极回应。
在2017年1月9号，也就是中绒集团宣布转让盛大游戏股份时，世纪华通股价创下了历史新高，逼近50元大关，此后一直维持在30元附近震荡，相较于世纪华通历史均价20元每股上涨了不少。
根据世纪华通公告显示，盛大游戏控制实体盛跃网络未经审计的合并报表 2017 年度扣除非经常性损益后归属母公司股东净利润为15亿元，对照此次310亿（约合44亿美元）预估值的市盈率 20.67 倍。截至 2018 年 4 月 30 日，盛跃网络未经审计的归属于母公司所有者权益为11亿元，对应本次预估值的市净率为 2.72 倍。
而同期A股游戏公司巨人网络41.75倍市盈率 ，5.81倍市净率；完美世界33.07倍市盈率，5.58倍市净率；三七互娱29.43倍市盈率 ；5.01倍市净率，这样横向对比来看，盛大游戏310亿预估定价着实不贵。
但是把时间拉长一点，从纵向历史来看，大家会发现盛大游戏相较于退市时19亿美元的价格，已经上涨了近220%。此前有消息人士指出，世纪华通2017年收购时盛大游戏部分股权时，后者估值约为33亿美元，换句话说，盛大游戏从退市到装入世纪华通已经上涨了73%。
值得注意的是，2018年2月盛大游戏获得了腾讯30亿元战略入股，彼时盛大游戏估值达到了253亿元（约合40亿美元），不到半年时间，盛大游戏又升值了21%。
总得来说，通过复杂的资本化运作，盛大游戏成功回归了A股，也实现了当初从美国退市私有化，提升估值目的。
那究竟私有化三年以来，盛大游戏在营收业绩是否也如自身估值一般飞快往上蹿呢？
根据世纪华通财报显示，2015 盛大游戏年营收32.8亿元，净利7.6亿元；2016年未经审计营收为38.6亿元，净利为16.2亿元。2017 年、2018 年 1-4 月实现未经审计的净利润5.3亿元、5.4亿元，参照前四月份的数据计算，2017年、2018年净利润分别为21.2亿元、21.6亿元。
很明显盛大游戏净利润在2016年确实实现了快速增长，同比增幅高达113%。按照盛大游戏2018年21.6亿元净利润推算，其相较于2015年净利润增长了近200%，比较亮眼。不过进入2016年之后，净利润增速就慢了下来，2016年-2017年，净利润增速已经降低至20%。不排除2017-2018年，盛大游戏净利增速下滑至个位数。
游戏至暗时刻，盛大游戏对赌压力大
与之形成对比的是，高业绩对赌。
世纪华通公告显示，双方处于约定盛大游戏2018 年度、2019 年度、2020 年度承诺扣非净利润分别为 20 亿元、25 亿元、30 亿元。三年对赌净利总值高达75亿人民币。换句话说，盛大游戏三年净利润年均复合增长率要达到15%才能完成业绩对赌。
可游戏行业大环境如今已陷入政策强监管周期，人口红利也已不再。受限于版号，目前有将近6000余款游戏积压，迟迟不能面市，行业也出现了套用老版号，甚至无版号裸奔的乱象。
伽玛数据《2018年1-6月中国游戏产业报告》显示，2018年1-6月，中国游戏用户规模5.3亿人，同比增长4.0%。结合2015年以来的数据观察，中国游戏用户规模的增长已经稳定在较低水平，趋于饱和状态。
整个游戏市场也陷入了低增长，今年上半年，游戏市场整体收入1050亿元，同比仅增长5.2%，而与过去三年21.9%、30.1%、26.7%的增幅相比，行业增长速度大幅下滑。
反应到上市公司营收上，52家上市游戏公司中，有18家营收不及去年同期，有24家利润出现了下滑。其中，净利润下跌幅度超过50%的达到14家。直观体现在上市公司股价上，最惨的还是腾讯老大哥，从2018年1月29日以最高价475.6收盘后，股价便一直处于下跌趋势中，截至9月12日，累计跌幅高达54%。
正如早前盛大游戏副总裁谭雁峰所说，今年是游戏市场的“三荒年”，产品荒、用户荒、流量荒。面对如此不走心的游戏市场，盛大游戏拿出的这份高业绩对赌方案，看上去困难着实不少。
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