裁判要旨

“特定资产收益权”是指“交易主体以基础权利或资产为基础，通过合同约定创设的一项财产性权利”。考虑物权法定原则，作为约定权利的特定资产收益权不宜作为物权的权利客体，而应定性为债权性质，其处置应当参考债权转让的相关原理，不宜直接按照物权方式进行处置。

案例索引

《南昌农村商业银行股份有限公司与内蒙古银行股份有限公司合同纠纷案》【（2015）赣民二初字第31号】

争议焦点

特定资产收益权的性质究竟是物权还是债权？

裁判意见

江西高院认为：

一、本案原、被告双方交易的是私募债收益权并不是私募债券。

原告认为，《定向资管计划收益权转让协议》所交易的真实标的是企业债券。被告认为，《定向资管计划收益权转让协议》转让的标的为债券的收益权，而不是债券本身。本院认为，《定向资管计划收益权转让协议》所交易的是企业债券还是债券收益权，应从本案私募债券的法律性质以及原告对本案私募债券享有的权利进行分析认定。根据双方合同约定，原、被告交易的“资管计划收益权”是指：“资管合同项下的委托人所享有的资管计划收益权，包括委托人根据资管合同约定应当收取的所有投资净收益及要求返还资产清算后的委托财产的权利，及为实现资管计划利益的其他权利”。近几年互联网金融迅猛发展，特定资产收益权交易日益增多，现行法律未明确禁止该类交易。从内容上看，本案的“资管计划收益权”应属于“特定资产收益权”的一种，是指“交易主体以基础权利或资产为基础，通过合同约定创设的一项财产性权利”。从法律性质上分析，我国《物权法》第五条规定，物权的种类和内容由法律规定，明确采纳了物权法定原则（物权法定原则包括物权客体法定）。因此，作为约定权利的特定资产收益权不宜作为物权的权利客体。特定资产收益权的核心在于“收益”，通常不具有人身色彩，而具有比较明显的财产权利属性，依法可以作为交易客体。债 券本身含有包括收益权在内的多项权能，权利人可以将其中的一项或多项权能转让给他人行使，而收益权作为一种债权属性，在转让行为之性质与资产转让存在根本差异。故特定资产收益权应定性为债权性质，其处置应当参考债权转让的相关原理，不宜直接按照物权方式进行处置。本案私募债的所有权人是民生投资公司，定向资管计划所投资购买的是该私募债的收益权。原告从被告处购买的是债券相关的收益权，虽然表面看上去更具有实际债券所有人的表象。在本案私募债出现违约后，有关方面通知民生投资公司及原告参加相关协调会，是基于民生投资公司是债券所有权人，而原告是债券收益权享有人。原告据此主张其为实际债权所有人没有事实及法律依据。故原告取得的是债券相关的收益权并不是债券本身。

二、原告主张本案系民生投资公司设计了“四步走”并进行“借户交易”证据不足，依法不能成立。原告认为，本案真实法律关系是民生投资与南昌农商行之间“债券借户交易”事实法律关系，从交易时间、资金来源、各项协议对债券权益流转内容的“买断性”与权利转让的彻底性、各方是否具有债券持有的真实意思方面、违约后原告作为实际债权人等方面可以推断出，并认为本案违反《证券法》“禁止借户交易及证券账户管理的相关性规定”。本院认为，本案业已查明的事实表明，原告没有在深交所办理私募债合格主体资格的认定，无法直接购买私募债，而原告基于该私募债收益较高，评定风险较低（AA级）且有大型担保公司担保等因素，想获取债券相关的收益。于是本案四方当事人达成合意，采取了由民生投资公司购买私募债，并由委托人内蒙古银行以定向资管计划的形式投资该私募债的收益权，最后将定向资管计划收益权转让给原告的操作模式，实现了原告支付对价取得收益权的目的，这种变通方式解决了原告没有去申请合格投资者无法直接购买私募债的障碍。从正常交易过程看，该操作模式原告支付对价及手续费后，可以获得较高的收益，风险不大。购买资管计划收益权占用的是投资额度，不占信贷规模，在财务账册上反映是购买了银行间的非标资产，税率及风险资本计提较低。故本案原告的真实意图是为了尽可能的降低交易成本减少风险资本计提，才采取购买定向资产管理计划收益权方式处理此事的。《证券法》第八十条规定，禁止法人非法利用他人账户从事证券交易，禁止法人出借自己或他人的证券账户。本案已查明的事实并不足以证明原告存在非法利用民生投资公司账户进行证券交易之情形，也不存在民生投资公司出借其账户给原告或其他当事人之情形。原告没有提供证据证明民生投资公司与原告之间有“债券借户交易”的真实意思表示，同时本案被告和第三人也否认双方有“债券借户交易”的意思表示。根据现行法律规定，当事人对自己提出的诉讼请求所依据的事实或者反驳对方诉讼请求所依据的事实，应当提供证据加以证明。当事人未能提供证据或者证据不足以证明其事实主张的，由负有举证证明责任的当事人承担不利的后果。主张法律关系存在的当事人，应当对产生该法律关系的基本事实承担举证证明责任。故原告基于本案已经发生的交易事实、交易过程等推定民生投资公司与南昌农商行之间存在“债券借户交易”事实法律关系，本院不予支持。

三、关于本案交易过程是否存在以合法形式掩盖非法目的的情形。本院认为，认定民事行为是否有效应从是否具备主体资格、意思表示是否真实、是否违反法律、行政法规和社会公共利益等构成要件方面进行综合判断。本案各方当事人均为投资公司、证券公司和商业银行，依法具备相应的从事商业交易的主体资格。前述已说明本案四份协议及操作模式是各方当事人的真实意思表示。各方争执在于是否违反法律和社会公共利益。涉及到协议的标的是否合法、形式是否合法、是否存在以合法的形式掩盖非法目的几个方面。原告提出的其不属于“合格投资者”，没有在深交所履行合格投资者认定程序，无法购买该债券，本案各方行为系规避金融强制监管、规避合格投资者制度，应认定为以合法形式掩盖非法目的情形。本院认为，首先，根据《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》规定，南昌农商行属于中小企业私募债券的合格投资者，经申请批准后可以从事私募债交易，南昌农商行成为合格投资者不存在法律上的障碍，至于其有无向深交所申请备案成为企业私募债券合格投资者（或因何原因不去办理），则属其内部决策事宜，不足以得出原告诉状所主张的“无法在深交办理企业私募债券合格投资者认证程序，故需要借户交易”的结论。其次，中国银监会《关于加强农村中小金融机构非标准化债权资产投资业务监管有关事项的通知》明确，以理财资金投资非标资产的，原则上应满足监管等级在二级（含）以上。原告已举证证明其评定等级为2C，符合相关监管部门的规定。监管部门制定有关合格投资者适当性管理的制度，其主要目的在于保护投资者的利益，避免不具有风险识别能力和风险承担能力的投资者购买债券。投资者明知不是合适投资者但仍然进行债券投资的（本案采取的是变通方式进行投资），损害的是投资者本人利益，并不损害国家、集体、第三人利益，也不损害社会公共利益。第三，

规避金融强制监管并不等同于以合法形式掩盖非法目的，规避金融强制监管不损害国家或集体或第三人利益或社会公共利益的，不宜认定为以合法形式掩盖非法目的。本案中，原告和被告均是金融机构，对于本案私募债券的风险和利益均有充分认识，在合同中也有明确的约定，并且双方签订本案协议的目的均是进行正当商事交易（投资获利），并无以合法交易为名行损害国家或集体或第三人利益或社会公共利益之非法目的。同时，本案证据显示，南昌农商行在2013年12月与被告内蒙古银行还进行了高达19亿元的定向资管收益权的转让业务。因此，原告南昌农商行在华珠私募债出现逾期违约且担保方也未履行担保责任的情况下，主张本案整个交易无效，有违诚信原则，也有悖市场公平原则及契约必须严守的基本精神。故对原告主张本案系各当事人以合法形式掩盖非法目的交易无效的诉请，本院不予支持。

四、关于本案协议效力的认定及适用法律问题。

原告认为，本案当事人所签协议违反金融监管法规及金融监管政策的禁止性和强制性规定，包括中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会制定的相关规范性文件。被告及第三人认为，原告是“合格投资者”，是适格的合同主体，本案审理不适用证券法等法规及江西银监局有关文件，应适用合同法的相关规定。

本院认为，本案的交易过程包含私募债购买及相关收益权转让两个环节。首先，民生投资公司购买私募债合法有效，各方均无异议。其次，委托人内蒙古银行、管理人民生股份公司、托管人中国邮政储蓄银行三方签订的《民生12号定向资管合同》，主体资格及内容均符合中证协发（2013）124号《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》之规定，而且在合同签订后，民生股份公司按《证券公司定向资产管理业务实施细则》的规定于2013年8月23日向中国证券业协会履行相应的备案手续。第三，本案的债券收益权及定向资产管理收益权转让并不受到债券购买资格的限制，民生投资公司系债券的所有人，转让该债券的收益权，并未违反法律、行政法规的禁止性规定，属于合法的商业投资行为。第四，中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局五部门联合发布了《关于规范金融机构同业业务的通知》对于“同业投资［金融机构购买同业金融资产，或特定目的载体（包括但不限于证券公司资产管理计划）的投资行为］”并未持否定态度，涉案的华珠2013私债券的信用评级结果为AA，结合中国银监会（2014）11号《关于加强农村中小金融机构非标准化债权资产投资业务监管有关事项的通知》中“投资的非标资产标的不得包括AA－级以下债券品种和交易所发行的高风险私募债”，证明南昌农商行从内蒙古银行受让诉争资管计划收益权的行为符合国家相关监管部门对类似交易行为的监管要求。综合分析，本案从现有证据及相关监管部门的规定来看，涉及本案的四份合同均系各方当事人的真实意思表示，内容未违反法律、行政法规的强制性规定及相关部门的规定，应认定为合法有效。

最高人民法院关于适用《中华人民共和国合同法》若干问题的解释（一）第四条规定，“合同法实施以后，人民法院确认合同无效，应当以全国人大及其常委会制定的法律和国务院制定的行政法规为依据，不得以地方性法规、行政规章为依据”。故对本案民事行为及合同效力的认定应根据民法及合同法等法律、行政法规的规定确认。中国银行业监督管理委员会、中国人民银行、中国证券监督管理委员等部门颁布的部门规章在不与法律、行政法规相冲突的前提下，可以作为合同效力依据的参考。对原告提出的江西银监局的两个文件，其适用范围应在江西，从内容上看本案协议也不存在违反其具体规定，即使违反了该文件规定，也是相关部门进行行政处罚的问题，不能导致本案合同无效。对于原告提出的相关证券法规，主要是针对证券交易所、证券公司和证券登记结算机构的管理性规范，也不能作为认定本案合同法律效力的依据。关于原告用于购买本案定向资管计划收益权的资金来源，其在起诉书中明确表示“用自有资金进行投资”，因此，本案不能适用《企业债券管理条例》第十九条“办理储蓄业务的机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业债券”之规定。

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