“现金流游戏”是每一个富爸爸玩家推崇的财务自由工具，现金流类金融资产里依认知难度和风险回报偏好递增分为：
储蓄分红险及年金、债券类基金、垄断性收息股、房产信托基金REITS及期权现金流 等。本文以房地产信托REIT分享为主。成文过程中参考了安泓投资创始人杨书健《环球房托现金流》框架和访谈，并融合了自己的理解，特此致谢。
房地产信托(REITS)属于商业房地产投资，拥有稳定派息、派息增长和资本增值的特点。房托的主要价值来源于其商业房地产，包括商城、办公室、工业物业、酒店等。房托主要持有收租型物业，租约产生房托稳定租金收入。因此房托主要机构投资者以退休基金、保险公司、慈善基金、大学基金为主。
房托作为特殊信托由各国政府通过法律确立，规定要求：
- 房托必须以房地产收租物业为主；
- 房托每年净收入以股息形式派给股东，派息率>90%；
- 房托税务优惠，部分地区免入息税
亚太区房托过往10年具有【6】【9】【12】的特性，即房托每年提供4-6%的股息回报，每年收入增长约9%，每年的总回报约12%，较欧美地区回报更高且风险较低。主要源于亚太区经济快速增长，此外房托与通胀挂钩对应做到租金上升、 派息上升和股价上升。
房托增长发展策略主要为购入物业、放售物业、物业优化工程或物业发展，依不同的房托管理策略，可分为四种房托类型：
- 资产增值型：现有资产改造增值，例香港领展(00823)；
- 开发增值型：工厦或物流中心开发，建期短租金稳定；
- 资产管理型：房托管理公司，例澳洲Goodman(GMG)；
- 优质资产型：核心资产，例日本Nippon Building Fund
与传统的地产投资、地产股、债券相比较，房托REITS具有以下特点
- 房托 VS 地产投资：
- 房托交易快且变现流动性强；
- 资金投入较少且灵活分配；
- 通过全球房托，易分散投资；
- 房托透明度较高所需知识较少；
- 房托无控制权、无居住属性、无按揭杠杆属性
- 房托 VS 地产股/收息股：
- 证监会规定房托基金的股息分派比率最少为90%；
- 房托以收租物业为主，较地产商开发物业风险低；
- 股票无派息要求、无税务优惠，派息比率较房托不稳定
- 房托 VS 债券：
- 股息随租金上涨而上涨，房托价值随房价上升而上涨
- 债券利息收入固定不会增长，利率上升债券价值下降
- 房托 VS 私募基金
- 核心房地产基金入场门槛较高普通投资者难以参与
房托分析与估值模型
影响房地产周期的经济数据包括国内生产总值、通胀率、利率等宏观市场数据，亦包括白领职位数目(办公室)、零售增长数据(商城商铺)、
进出口数量(物流物业)、旅客到访数目（酒店物业）等房托REITS细分类型指标。新增需求与新增供应的偏差可估算未来空置率及租金走势，进而测算房托收入。房托估值模型：资产净值与公允价值
房托REITS的估值主要取决于现有资产质量与房托管理能力，计算步骤为先计算资产净值(NAV)，再估算公允价值(Fair Value)。
资产净值 NAV：房托估值的现金价值
- 市场资本化率(CapRate)=(未来12月收入-直接支出)/楼价
- 通过市场公开数据，计算市场资本化率(CapRate)
- 不同国家地区、不同类型物业、不同等级物业的Cap Rate不同
- 估算楼价=未来12个月物业收入/Cap Rate
- 资产净值(NAV)=估算楼价+现金资产-总负债
- 每股NAV(房托现金价值)=净资产价值(NAV)/股数
NAV模型会因主要资产素质、市场趋势转化或资本市场失效而存在误差，因此需要依市场实况而调整。
公允价值 Fair Value ：房托价格波动基础，区间获利
- 公允价值=净资产价值(NAV) - 房托成本+ 策略价值
- 房托成本=管理团队薪金+开销+法律会计顾问费用
- 管理策略价值 = 内部增长 + 外部增长
- 策略价值可正可负，需了解量化管理层策略
- 内部增长：提升现有组合价值(装修或商户重组)
- 外部增长：改善资产组合(开发或扩建)、并购或出售
- 现金流模型量化为股价，EVA(经济附加价值)
公允价值因管理水平比资产净值可高可低；REITS价格会围绕公允价值波动，短期交易以公允价值为本，中长期公允价值亦可升可跌，价差中寻找机会。
房托杠杆及债务风险评估：
- 再融资风险：杠杆比率
- 现有债务能否续借，气球式还款
- 分散债务还款期、分散债主类型
- 流动性风险：还款额覆盖率>1
- 借款人能否每月还清合约要求还款额
- 技术性违约风险：条款测试
- 借款人有否遵从债务协议中所有条款
全球市场房托REITS投资
北美房托(全球占比69%)：最大成熟市场，10年总回报11.06%
美国：全球龙头成熟且多元化，五大房托：
- American Towe Corp(8.34%) 基建
- Crown Castle Intl Corp(4.9%) 基建
- Simon Property Group(4.55%) 商场
- Prologis(4.2%)：工业
- Equinix Inc(3.66%)：数据中心
亚太房托(全球占比19.2%)：高增值市场
香港：领展(0823)超过香港六成市值
新加坡：全球房托资产上市地，五大房托
- CapitaLand Mall Trust
- Ascendas REIT
- CapitaLand Commerical Trust
- Mapletree Commercial Trust
- Mapletree Logistics Trust
澳洲：亚太最成熟十大房托占七席
- Goodman Group: 资产管理开发增值
- Scentre Group: 零售、高质量资产
- Dexus: 办公室、高质量资产
- Mirvac Group：多元、高质量资产
- Stockland：住宅、开发增值型
- The GPT Group：多元、资产管理型
- Vicinity Centres: 零售、资产管理型
日本：亚洲最大房托市场，复苏期
其他：马来泰国新西兰印尼，欠成熟市场
欧洲房托：全球占比11.9%，英国约一半，低增长
全球房托REITS商业分类
零售商场类房托(亚太区区前五)
- 香港：Link REIT：
- 澳洲：Scentre Group
- 澳洲：Vicinity Centres
- 新加坡：CapitaLand Mall Trust
- 日本：Japan Retail Fund Investment
- 办公写字楼房托(亚太区区前五)
- 澳洲：Dexus
- 日本：Nippon Building Fund
- 日本：Japan Real Estate Investment
- 新加坡：Capitaland Commercial Trust
- 香港：Champion REIT
- 物流物业房托(亚太区区前五)
- 日本：Nippon Prologis REIT Inc
- 日本：GLP J-REIT
- 新加坡：Mapletree Logistics Trust
- 新加坡：Mapletree Industry Trust
- 日本：Industrial & Infrastructure Fund Investment
- 酒店或服务住宅(亚太区区前三)
- 日本：Japan Hotel REIT Investment
- 新加坡：CDL Hospitality Trusts
- 日本：Hoshino Resorts REIT Inc
领展房托基金例子
领展(0823)是香港最大的房地产信托基金，领展股息分派比率达100%以上，通过加租每年派息维持10%以上增长，适合长期持有、价息兼收。领展管理运营策略：
- 翻新商场推高租金及物业价值；
- 高溢价出售非核心增长缓慢的物业；
- 收购及发展海滨项目打造甲级商厦；
- 收购内地一线城市物业分散风险。
投资者参与房托REITS投资的方式分为：股票市场直接交易、房托类ETF 或房托主题基金。从实践来看，长线持有优质房托REIT和垄断性收息股是主流稳健收息策略，辅以期权现金流策略可以增加回报，而Starman《现金流为王》中的“REITS+Bond系统”的理念颇具启发性，奈何个人投资者参与债券抵押融资门槛较高，笔者目前财力只能望而兴叹了。
閱讀更多 博聞札記 的文章
