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本文作者
張旭 /危瑋肖
摘要
今日LPR的下降將“貨政再貸款+財政再貼息”的政策組合延伸為了“貨政再貸款+財政再貼息+貨政再降息”，更進一步地強化了金融對疫情防控工作的支持。
切不可低估改革完善LPR形成機制的作用。
LPR正在逐步下行，1Y LPR已經較同期限貸款基準利率低了30bp 。
退一步講，即使LPR不下行，在改革的推動下加點幅度也是可以降低的，而且隨著越來越產品與其掛鉤，降低實體企業融資成本的作用也會越來越明顯。
在LPR改革初期，報價利率下降的速度“宜慢不宜快”。
1、事件
中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2020年2月20日貸款市場報價利率（LPR）為：1年期LPR為4.05%，5年期以上LPR為4.75%。以上LPR在下一次發佈LPR之前有效。
2、“貨政再貸款+財政再貼息+貨政再降息”即日生效
為支持打贏新冠肺炎疫情防控阻擊戰，人民銀行於1月31日下發了《關於發放專項再貸款 支持防控新型冠狀病毒感染的肺炎疫情有關事項的通知》（銀髮〔 2020 〕28 號），向主要全國性銀行和湖北等 10個重點省（市）的部分地方法人銀行提供總計 3000 億元低成本專項再貸款資金，對直接參與防疫的重點醫用物品和生活物資的生產、運輸和銷售重點企業實行名單制管理，支持金融機構向名單內的企業提供優惠利率信貸支持。緊接著，財政部和人民銀行等五部委於2月7日聯合下發了《關於打贏疫情防控阻擊戰 強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知》（財金〔2020〕5號），進一步明確了對疫情防控重點保障企業資金支持， 涉及“規範疫情防控重點保障企業名單管理”、“通過專項再貸款支持金融機構加大信貸支持力度”、“中央財政安排貼息資金支持降低企業融資成本”等內容。
根據上述文件精神，人民銀行共計會向相關金融機構發放3000億元專項再貸款，支持其向名單內企業提供優惠貸款。每月專項再貸款發放利率為上月一年期LPR減250基點。金融機構向相關企業提供優惠利率的信貸支持，貸款利率上限為貸款發放時最近一次公佈的一年期LPR減100基點。在人民銀行專項再貸款支持金融機構提供優惠利率信貸支持的基礎上，中央財政按企業實際獲得貸款利率的50%進行貼息。1月公佈的1Y LPR為4.15%，所對應的優惠貸款利率上限為3.15%，考慮到財政貼息後，企業實際支付的貸款利率為1.575%。上述“貨政再貸款+財政再貼息”的政策組合形成了合力，達到了李克強總理在2月5日國常會所要求的“確保企業貸款利率低於1.6%”，而且較去年12月的一般貸款加權平均利率（5.74%）下降了259bp。財金〔2020〕5號文要求，“金融機構向相關企業提供優惠利率的信貸支持，貸款利率上限為貸款發放時最近一次公佈的一年期LPR減100基點。”鑑於今日公佈的1Y LPR較上一次下降了10bp，從即日起優惠貸款利率上限亦降至3.05%，企業的實際支付的貸款利率進一步下降至1.525%，又節約了5bp的利息成本。也即是說，今日LPR降息將“貨政再貸款+財政再貼息”的政策組合延伸為了“貨政再貸款+財政再貼息+貨政再降息”，更進一步地強化了金融對疫情防控工作的支持。
3、理性看待LPR的降幅
部分投資者認為，今日（2月20日）LPR利率下降的幅度低於預期，不利於實現中央經濟工作會議中提出的“降低社會融資成本”。我們認為，這個觀點低估了改革完善LPR形成機制的作用。LPR改革對降低貸款實際利率的作用體現在價格和數量兩個維度。從價格維度看， 第一，LPR正在逐步下行，1Y LPR已經較同期限貸款基準利率低了30bp 。第二，即使LPR不下行，改革即可以解決貸款定價過程中的隱形下限和協同定價的問題，有助於降低實體經濟的融資成本。從數量維度看，隨著人民銀行的推動以及時間的推移，會有越來越多的貸款與LPR掛鉤，因此改革對於社會融資成本降低的作用亦會越來越明顯。
3.1、價格維度
第一，LPR正在逐步下行，1Y LPR已經較同期限貸款基準利率低了30bp 。2019年8月20日人民銀行授權交易中心首次發佈了新的LPR，至2020年2月20日第七次發佈新的LPR，1Y LPR已經較同期限貸款基準利率低了30bp，5Y LPR與同期限貸款基準利率持平。
而且，去年8月以來不僅LPR利率下行了，而且新發放的貸款中利率的加點幅度也在正在降低（或說是減點貸款的佔比在提高）。2019年8月份與LPR掛鉤的貸款中，按照LPR發放或是在LPR基礎上減點發放的佔15.87%，12月份時上升至23.19%，提高了7.32個百分點；8月份在LPR基礎上上浮500bp及以上發放的佔9.76%，12月份下降至7.82%，降低了1.94個百分點。也就是說，
即使LPR利率不降低，在改革的推動下加點幅度也是可以降低的，同樣起到降低實體企業融資成本的作用。
在上述兩方面原因的共同作用下，19年12月一般貸款的加權平均利率降至5.74%，較18年9月6.19%的高點下降了45bp。值得一提的是，在過去的半年中，雖然一般貸款利率一直在下降，但個人住房貸款利率是上升的，體現出貨幣當局對於“房住不炒”的堅持，也體現出LPR工具在“調結構”方面的作用。
3.2、數量維度
LPR形成機制改革完善得再好，LPR利率降低得再多，如果沒有與LPR掛鉤的貸款，那麼也是無本之木。為了進一步推動LPR運用，12月28日中國人民銀行發佈其2019年第30號公告，要求：自2020年1月1日起，各金融機構不得簽訂參考貸款基準利率定價的浮動利率貸款合同；自2020年3月1日起，將原合同約定的利率定價方式轉換為以LPR為定價基準加點形成，此外也可將貸款轉換為固定利率。這樣看來，即使LPR利率不降低，隨著與其掛鉤的產品的增多，實體經濟的融資成本也可以逐步下行。
3.3、當前LPR報價利率下降的速度“宜慢不宜快”
在前期的報告中，我們多次強調LPR改革初期（應用LPR的貸款佔比還不夠大時），報價利率下降的速度“宜慢不宜快”。我們不妨假設在LPR改革前，某個企業的5Y貸款利率為“基準上浮20%”（即5.70%），並進行情景模擬：
情景一：19年8月20日，LPR報價結果為4.01%，即大幅下降30bp。此時，該企業在申請新貸款時，銀行可能按照“新老等價原則”確定LPR貸款利率，即仍為5.70%，合同上體現為LPR+169bp。也就是說，銀行可以在貸款合同簽署時通過提高加點幅度的辦法抵消LPR的下降，因此8月20日大幅下降的30bp並沒有對該筆貸款起到降低融資成本的作用。2020年8月20日，LPR穩步下降至3.50%，那麼該筆貸款重定價後的利率為5.19%，這兩個計息年度的平均利率為5.445%。
情景二：19年8月20日，LPR報價結果為4.31%，即沒有下降。此時，該企業在申請新貸款時，銀行按照“情景一”中的“新老等價原則”確定LPR貸款利率，即仍為5.70%（合同上體現為LPR+139bp）。2020年8月20日，LPR穩步下降至3.50%（與“情景一”中一致），那麼該筆貸款重定價後的利率為4.89%，這兩個計息年度的平均利率為5.295%，低於“情景一”中的5.445%。
上述兩個情景模擬的結果說明，在LPR貸款佔比不高的改革初期，快速降低LPR的效果並不好。與此相比，待更多的貸款與LPR掛鉤後再降低LPR的作用更為明顯。
4、總結
前期，銀髮〔 2020 〕28 號和財金〔2020〕5號文令“貨政再貸款”和“財政再貼息”兩個政策捆綁發力，達到了李克強總理在2月5日國常會所要求的“確保企業貸款利率低於1.6%”。今日公佈的1Y LPR較上一次下降了10bp，從即日起優惠貸款利率上限亦降至3.05%，企業的實際支付的貸款利率進一步下降至1.525%，又節約了5bp的利息成本。也即是說，今日LPR的下降將“貨政再貸款+財政再貼息”的政策組合延伸為了“貨政再貸款+財政再貼息+貨政再降息”，更進一步地強化了金融對疫情防控工作的支持。
部分投資者認為，今日（2月20日）LPR利率下降的幅度低於預期，不利於實現中央經濟工作會議中提出的“降低社會融資成本”。我們認為，這個觀點低估了改革完善LPR形成機制的作用。LPR改革對降低貸款實際利率的作用體現在價格和數量兩個維度。從價格維度看，第一，LPR正在逐步下行，1Y LPR已經較同期限貸款基準利率低了30bp 。第二，即使LPR不下行，改革即可以解決貸款定價過程中的隱形下限和協同定價的問題，有助於降低實體經濟的融資成本。從數量維度看，隨著人民銀行的推動以及時間的推移，會有越來越多的貸款與LPR掛鉤，因此改革對於社會融資成本降低的作用亦會越來越明顯。而且，我們需要提醒投資者們注意，報價利率下降的速度“宜慢不宜快”。在LPR貸款佔比不高的改革初期，快速降低LPR的效果並不好。與此相比，待更多的貸款與LPR掛鉤後再降低LPR的作用更為明顯。
5、風險提示
我們堅信，在黨中央的堅強領導下，充分發揮中國特色社會主義制度優勢，這場疫情防控阻擊戰必然可以打贏。但同時也需要清醒地認識到，疫情的發展具有不確定性，要密切監測經濟運行狀況，聚焦疫情對經濟運行帶來的衝擊和影響。
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