招商證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
曲美家居(603818)
事件：
公司發佈 2019 年業績快報，曲美家居預計實現歸屬上市公司股東的淨利潤在8,000 萬元至 11,700 萬元之間。我們預計其中經營利潤 4 億元左右，一次性併購財務費用 3 億元左右。
1、“三新模式”營銷轉型全面落地，品牌年輕渠道時尚，煥發新曲美
2019 年上半年全面推進“三新”轉型，國內收入逐季轉好。Q3 增速與 2018 年同期持平，Q4 相比 Q3 增長 15%，預計 2020 年國內收入同比增長雙位數以上。具體措施如下 1）以設計為入口解決經銷商引流困境、做大客單值，節前接到的訂單金額同比增長 20%，“三新”轉型將不斷迭代深化。2）重啟設計基因，確立“時尚曲美”的品牌煥新計劃。新品悅時、嘉炫系列市場反應強烈，2020 年將再推出 4 個新系列替換全部老產品。3）全面升級現有門店為時尚家居店，2019年新開門店 100家,2020年將升級翻新現有 1000家門店的 80%,新開門店 200家。
2、海外各項整改成果顯著，中國市場快速增長可期
併購公司 Ekornes 逐步發力，產品、渠道、供應鏈高效協同，預計 2020 年海外收入同比增長雙位數以上。1）降本增效的產品中心+全球 5 家設計公司長達 5 年的開發規劃+即將打造三位一體的研發體系，Stressless 首批新品接單增長 20%。2）全面改組董事會介入運營，及時調整德國市場策略扭轉下滑，Ekrones 整改將更深入。另外，2019 年中國市場爆發，Stressless 收入同比增長 77%，IMG 進入首年即實現盈利， 收入與 Stressless 相近。 2020 年雙品牌增長可期， Stressless將新開 100 家大型獨立加盟店，並改造物流系統加大經銷商支持，IMG 將依賴曲美渠道新開 600 家店，並加強單品的互聯網直銷。
3、全年營銷活動加速推進，2020 年業績受疫情影響較小
公司首次提早部署全年營銷活動，預計 2020 國內年收入受疫情影響較小，銷售只會遲到，不會缺席。1）一季度是傳統淡季產能充裕，延遲復工不影響排產交付，訂單可移至 3 月生產。2）全年營銷內訓已在節前安排，若疫情逐步散去 315 大促活動如期推進，全面啟動在即。3）家居產品相對偏剛需，預計全年業績受疫情影響較小，呈先抑後揚趨勢。預計 2019~2021 年歸母淨利潤分別 1.0、2.6、3.2 億，目前股價對應 20 年 PE 為 13x，維持“強烈推薦-A”評級。
風險提示：疫情負面影響超預期，財務費用下降不及預期。
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