回暖趋势遭遇疫情突袭

事件：中国1月官方制造业PMI为50.0，前值50.2。

点评：

2020年1月PMI录得50，环比回落0.2个点，连续第三个月位于临界点及以上。从分类指标看，13个分项中有7个回升（比上个月少2个），其中：生产经营活动预期（+3.5）回升程度最大，其次是原材料购进价格（+2.0）、在手订单（+1.3）、产成品库存（+0.4）等；而生产（-1.9）、新出口订单（-1.6）的回落幅度较大。

具体地，我们对数据的理解如下：

①1月PMI特点：节前的企业生产经营活动预期一度改善。1月PMI“在手订单”大幅上升1.3个点，这其中，有一部分是节前需交货的订单。但今年春节时间太早，留给企业在月内赶做节前订单的时间并不多，一些企业已经提前赶工（体现在PMI分项上12月生产强劲、而1月生产回落）。所以，仅是“节前”订单不足以支撑，其中应该还有较多的“节后”订单。

另一个明显上升的PMI分项是“生产经营活动预期”，上升3.5个点。企业信心增长，客观上，可能与在手订单（尤其是节后订单）充足有关，即节后一段时间的生产经营有了订单保障；但主观上，以史为鉴可以发现，企业信心在春节附近最容易增长。

例如，2013年以来该分项升幅最大的月份依次为2014年2月（+10.5）、2013年2月（+8.7）、2016年1月（+6.7）、2015年2月（+6.6）、2019年2月（+3.7）、2020年1月（+3.5），都在春节附近。换言之，企业的生产经营活动预期在春节附近“惯性”好转，驱动企业积极行动，这可能也是年初经济常出现“小阳春”的因素之一。

②但是，1月PMI对疫情冲击尚未充分反映。2月通常是PMI数值在年内的最低点，这与春节停工以及节后复工需要一段时间有关。但就今年而言，2月PMI跌幅可能远大于单纯的季节性因素（2013年以来，2月PMI环比降幅平均在0.3左右），原因包括：

其一，由于采样时间，疫情并未充分反映于1月PMI。企业一般在每月22-25日就相关信息填写调查问卷，之后经过上报、审核、汇总，由国家统计局在每月最后一日发布PMI数据。也就是说，PMI反映的实际上是从上个月26日至本月25日的企业生产经营状况。本次疫情发生以来，国家卫健委1月20日起进行每日疫情通报，之后影响加速扩散，所以从时点来看并未充分反映于1月PMI之中。

其二，多地延迟企业复工时间。1月26日国务院批准将春节假期延长至2月2日，随后上海、广东、浙江、江苏等地又陆续发布通知，进一步延迟各类企业复工至2月9日，而湖北延迟至2月13日。与此同时，对于停工期间的工资待遇，以上海为例，规定对于休息员工按标准支付工资、对于承担保障任务上班或在家办公的员工按加班或2倍支付工资。这对于企业而言，意味着生产停滞的同时，薪酬负担也较大。

其三，下游需求受到广泛影响。如前文所述，1月PMI在手订单上升1.3个点，其中较多可能为节后订单。就工厂而言，由于复工时间推迟，这批订单的交货难度较大，加之1月PMI原材料购进价格较高，环比上升2个点，若有损失，成本较高。就订货方而言，由于下游需求受到广泛影响，内销与外销难度也会较大。所以节前的乐观预期在节后将很可能遭遇大幅反转。

③向好趋势恐遭疫情突袭。我们在此前的报告中提示过，如果将PMI从一个环比指标转化为同比指标，转化后的PMI同比更能反映经济的“趋势性”，与名义增长走势一致。2019年9月以来，我们先后看到：其一，中国财新PMI同比在9月筑底回升；其二，中国官方PMI同比在11月筑底回升；其三，全球PMI同比仍在下降，但已经接近历史低点。按照历史经验，

未来，疫情防控的前景有三种可能性：一是，元宵节前后控制住发源地疫情，一个季度左右结束全国疫情；二是，类比03年非典延续6-8个月；三是，类比09年墨西哥猪流感（H1NI）在地理上的感染范围扩大，先是向北美扩散，继而波及全球。反映在PMI上，若2月PMI数值能维持在49.3以上，同比回暖趋势才能持续。

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