廣發證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
順鑫農業(000860)
白酒收入穩健增長，三季度業績下滑主因毛利率下降和費用率提升公司公告2019年前三季度營業收入110.62億元，同比增長20.19%；19Q3收入26.46億元，同比增長34.25%。我們估算白酒業務收入19Q3增長15%左右，與上半年相比增速穩健，預計屠宰業務因豬價上漲較多收入加速增長。三季度末母公司預收款為36.71億元（可視為白酒業務預收款），較上半年環比微幅下降1.75億元左右，同比增長63%左右，反應下游經銷商積極性高。
2019前三季度歸母淨利潤6.65億元，同比增長23.93%；19Q3歸母淨利潤0.17億元，同比下降69.7%。公司19Q3淨利潤出現負增長主要因毛利率下降和費用率提升。19Q3公司毛利率同比下降3.44pct，主要是兩方面原因：1）毛利率更低的屠宰業務增速快於白酒，且受到生豬價格上漲預計出現虧損；2）白酒低檔產品增速更快，毛利率也有所下降。19Q3銷售費用率同比上升2.38pct，主要因公司是北京世園會全球合作伙伴（一次性費用），且作為2022冬奧會官方贊助商，預計已經開始投放相關費用（預計每年幾千萬量級）。
牛欄山市佔率有望不斷提升，聚焦主業利潤有望進一步釋放
公司作為光瓶酒龍頭市佔率有望不斷提升，收入保持穩健增長。公司未來逐漸培育高端光瓶酒產品，結構不斷升級有望推動盈利能力持續提升。
盈利預測
我們預計19-21年公司收入分別為145.74/169.70/192.81億元，同比增長20.70%/16.44%/13.62%；淨利潤分別為10.01/12.65/15.51億元，同比增長34.45%/26.41%/22.63%；EPS分別為1.35/1.71/2.09元/股，對應PE為34/27/22倍。我們預計19-21年白酒收入108.95/127.56/148.71億元，同比增長17.43%/17.09%/16.58%，歸母淨利潤13.40/15.82/18.59億元，同比增長19.65%/18.04%/17.52%。公司作為大眾品龍頭，受宏觀經濟波動影響較小，給予白酒業務2020年25倍PE，合理價值53元/股，維持買入評級。
風險提示:食品安全風險，白酒業務全國渠道開拓進度低於預期。
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