文 | 白鶴芋
新股發行常態化和併購重組的火熱，使得限售股解禁大潮此起彼伏。
風雲君今天要講的百川能源（600681.SH）正是解禁大潮中的一員。4月1日，百川能源公告，定向增發機構配售股份迎來解禁，解禁市值超80億。截止4日收盤，百川能源的總市值為139億。
百川能源此輪限售股解禁背後，是一個又一個淒涼與暴富同在的故事。
一、閃電倒殼史
百川能源，由百川燃氣2016年借殼萬鴻集團上市後更名而成。
萬鴻集團並不是上市公司最初的樣子，1993年上市後，公司先後更名為：長印股份→誠成文化→奧園發展→萬鴻集團→*ST萬鴻→ST萬鴻→SST萬鴻→S*ST萬鴻→ST萬鴻→萬鴻集團→百川能源。
從證券簡稱變更史中可以窺見它這些年經歷的風雨飄搖，那是一個又一個的倒殼的故事。
1993年，長印股份以“武漢第二家上市公司”的身份上市，還是一家國資委控制的印刷公司。不過，長印股份後來大股東換了好幾茬，公司主業也從印刷、傳媒廣告先後變更為房地產、園林綠化。
1998年8月25日，在經營上市公司5年之後，武漢國有資產經營公司將其持有2900萬股（佔比20.91%）國家股股份轉讓給海南誠成企業集團有限公司（簡稱“誠成集團”）並退至第二大股東，後者成為第一大股東。
第二任大股東入主4年後轉身離開。2002年5月，誠成集團將2350萬股（佔比11.30%）轉給湖南出版集團，後者成第一大股東，誠成集團持股9.61%退居第二。
第三任股東則只待了1年便全身而退。2003年2月，湖南出版集團將2350萬股轉給地產商奧園集團；加上司法受讓的股份，奧園集團合計持有2,588.8672萬股（佔比12.44%）成為第一大股東。
10個月後，第四任股東也揮手告別。2003年12月，奧園集團將25,888,672股轉讓給美城投資，後者成為第一大股東。
第五任股東在5年之後離場。2008年12月，美城投資二位股東將美城投資100%股權轉讓給佛奧集團，後者成為上市公司間接控股股東
第六任股東經營了七年再次賣殼。2015年1月，美城投資將4,588.8672萬股股份轉給曹飛。加上在二級市場購入股票，曹飛持有5,443.909萬股股份（佔比21.65%）成第一大股東。
第七任股東曹飛從入主到宣佈賣殼，只用了6個月。
2016年3月19日，百川燃氣借殼上市，上市公司改名為“百川能源”。
二、“倒爺們”的收益
風雲君經過梳理發現，上市公司頻繁易主起因和第二任大股東埋的暗雷有很大的關係。
（一）“客死異國”的劉波
1998年8月25日，誠成集團作價1億入主上市公司，持股2900萬股（佔比20.91%），其實控人為創始人劉波。
百度百科介紹，劉波曾編制出版大型圖書《傳世藏書》。入主上市公司後，劉波開啟上市公司資產置換之路，並藉助《傳世藏書》將上市公司轉型成為文化傳媒公司，上市公司更名為“誠成文化”。
1999年12月5日，誠成文化將旗下一家評估值僅870萬的子公司（武漢長印文化娛樂公司）股權置出，並將1600套《傳世藏書》置入，後者估值高達6528萬。
通過資產置換，上市公司2000年因售出1090套《傳世藏書》實現銷售收入3935萬。
《傳世藏書》總有賣完的時候，為保證利潤，2000年9月22日，上市公司再次資產置換，並將劉波旗下廣州誠成廣告有限公司置入，當年實現營業收入3303萬，利潤總額1140萬。
這些置入資產帶來的業績如曇花一現。2002年，因存貨跌價等問題上市公司虧損5109.46萬。而劉波早已於2002年5月將控股權轉出，爛攤子還得新股東自己解決。
直到2013年奧園發展入主後，才將劉波賣殼之謎破解。
奧園發展在2003年年報中揭示：前第一大股東海南誠成及實控人劉波為與上市公司經營業務無關企業擔保，並從相關單位借走貸款，涉嫌串通相關人員轉嫁債務、非法佔用上市公司資金。
同時，前大股東造成的歷史遺留問題還導致上市公司資不抵債，且存在大量擔保及訴訟事項。擺在奧園發展面前的是：鉅虧7.68億且連續兩年虧損的上市公司，奧園發展最終選擇退出。
根據媒體報道，劉波因頻繁通過上市公司借貸欠下大筆債務，後逃亡海外並埋骨他鄉。
（二）贏家與輸家
上市公司的大股東地位如燙手山芋般一個傳至一個，倒殼雖然是一種暴利的生意，但溼鞋還是難免的。歷任股東有的小輸，有的險勝。
可查數據顯示，海南誠成集團虧損4000萬，湖南出版集團獲利396萬；美城投資獲利6280萬；奧園集團虧損；曹飛大概率盈利。
以下為轉讓過程：
1998年，武漢國有資產經營公司將其持有的部分國家股2900萬股（佔比20.91％）轉讓給誠成集團，作價1億。
轉增後，股本增加。2002年5月，湖南出版集團以6000萬買下誠成集團持有的2350萬股（佔比11.30%），而後於2003年2月將同樣股份以6396萬轉讓給奧園集團，獲利396萬閃電離場。
奧園集團在斥資6396萬獲得2350萬股之後，還通過司法裁定另獲得238.8672萬股，持股共計2,588.8672萬股。2003年12月，奧園集團出售全部股權給美城投資時，作價僅6220萬。
2006年5月，誠成集團所持剩餘2000萬股解除司法凍結後劃轉至美城投資。
2008年12月，美城投資股東將其美城投資100%股權作價1.25億賣出，獲利6280萬。
歷次轉讓過程中，前幾位股東投資成本小於1億，盈利或虧損浮動不大，唯獨曹飛入主上市公司時破費5億多，也是唯一的大手筆運作。
2015年1月，曹飛斥資5億從美城投資手中買下4,588.8672萬股，加上其此前在二級市場購入的855.0418萬股（6085.11萬），合計投入5.61億。
但從後續情況來看，曹飛大概率還是盈利的。
（三）“蒼天不負玩殼人”
曹飛入主上市公司十幾天之後，上市公司便拋出一份全部由曹飛認購的定增方案。
根據公告，曹飛擬以6.47元/股認購4946萬股，如交易完成，曹飛持股比例將升至34.52%。不過，此項方案被股東大會否決。
隨後，上市公司宣佈因非籌劃公開發行股份事項停牌，短短一個月後又突然終止。等到7月15日，上市公司公告，百川燃氣要借殼上市。
根據重組預案，上市公司擬置出原有估值1.54億的園林裝飾等資產及負債，置入估值約40.86億的百川燃氣100%股權；差額39.3億將以6.47元/股向百川燃氣38位股東增發約6.08億股。交易還提到，置出資產的虧損由百川燃氣全體股東承擔。
上市公司還擬以8.32元/股募集配套資金，曹飛及百川燃氣大股東百川資管分別認購8500萬股、2000萬股。以此算來，曹飛又花了7.07億，股份攤薄後退居第二大股東。
對於曹飛而言，成本12億的生意投資是賺是虧，全靠後續上市公司的股價表現。
“蒼天不負玩殼人”。2019年4月1日，曹飛此前認購的8500萬股終於解禁。按照13.42元/股收盤價，單靠這筆投資曹飛就可套現11.41億。
加上後續其他股票的減持，曹飛這波操作大概率不虧。
三、“待套現家族”
曹飛解套之際，又誕生一批等待套現的股東。
（一）等待套現的家族
通過資產置換，上市公司變身為百川能源，實際控制人變為王東海。在這筆借殼上市背後，同樣誕生了不少富豪，他們和曹飛一樣喜悅。
根據公告，百川資管、中金佳泰、王東海、王東江、王東水、王文泉6位股東也等待解禁。除中金佳泰外，其餘均是實際控制人王東海家人，合計持有5.42億股。
（來源：百川能源非公開發行限售股上市流通公告）
資料顯示，王東海、王東江及王東水三人為親兄弟，王文泉為王東海親叔，百川資管由王東海及其女兒王雅倩全資控股。
王氏家族成員們當時定增價為6.47元/股，根據4月2日13.42元/股測算，一家人定增獲利可達37.69億。
（二）浮虧員工持股
與王氏家族相比，上市公司員工們似乎慘了點。
2016年12月6日，百川能源公告，第一期員工持股計劃通過二級市場買入的方式累計買入公司股票16,109,995股，成交金額為239,277,126.81元，成交均價約14.853元/股，員工持股計劃存續期屆滿日為2018年7月27日。
根據公告，董高監、正式員工等不超過200人參加員工持股計劃。不過，按照7月27日13.85元/股收盤價計算，這批員工為浮虧狀態。
有意思的是，早在存續期屆滿的兩個月前（2018年5月25日），上市公司宣佈延長員工持股計劃存續期，延期的理由竟是“為維護公司本次員工持股計劃持有人的利益”。
按照4月2日13.42元/股計算，這批員工依然浮虧。
四、百億營收目標
股價反映一切，想要股價上漲，自然離不開業績的支撐。來看看百川能源的業績如何。
（一）殼命運會改寫嗎？
王氏家族順利套現的原因在於完成借殼時的業績承諾，他們的到來倒也改善了上市公司的業績。
根據公告，百川資管、王東海、中金佳泰、王東江、王東水、王文泉持有股份在業績承諾期內不得轉讓。
最終，2016-2018年，百川燃氣累計實現的扣非淨利潤數為23.29億，超過累計承諾扣非淨利潤數。
上市公司業績也因此逆襲，2016-2018年，歸母淨利潤分別達到5.51億、8.58億、10.06億。而此前的1993-2015年，上市公司累計虧損6.25億。
（二）百億營收目標
據媒體報道，百川能源在上交所舉行更名上市儀式時，董事長王東海表示，百川能源將力爭到“十三五”末（2020年）實現年收入100億、淨利潤12億。
問題來了，單靠百川燃氣如何能實現目標呢？
根據收購方案，百川燃氣2012、2013、2014、2015年1-9月，歸母淨利潤分別只有9002.12萬、1.33億、2.69億、2.21億。
2016、2017、2018年，歸母扣非淨利潤達到5.49億、8.85億、8.93億。未來幾年，百川燃氣還能有這樣的爆發力嗎？
（三）併購模式
1、5億商譽
事實上，借殼上市第二年，王老闆便主導上市公司開啟併購模式。但根據2016年年報，百川能源貨幣資金僅4.9億。
錢不夠，募資湊。2017年4月8日，百川能源公告，擬通過“印股票”方式作價8.79億收購荊州天然氣100%股權。
截至評估基準日2016年12月31日，荊州天然氣合併口徑的淨資產賬面價值為11,303.27萬元，收益法評估結果為87,920.00萬元，評估增值76,616.73萬元，增值率677.83%。這也給上市公司帶來5.08億商譽。
從下圖可以看到，荊州天然氣2017、2018年均為精準完成業績承諾，2019年的業績不敢太期待。
2、6.95億商譽
2018年，百川能源又緊鑼密鼓的完成兩項收購。
2018年1月，百川能源現金收購磐睿能源70%股權，斥資245萬；7月26日，百川能源擬現金收購阜陽國禎燃氣有限公司100%股權，作價13.44億。
根據公告，國禎燃氣評估日淨資產賬面價值為37,070.92萬元，100%股東權益評估價值為134,422.39萬元，增值率為262.61%。這筆收購給上市公司新增商譽6.95億。
蹊蹺的是，國禎燃氣收購前2017年淨利潤高達1.05億；收購後，2018年淨利潤只有5523.73萬。
根據2018年中報，百川能源收購阜陽燃氣時賬上僅有貨幣資金8.41億，顯然需要通過其他方式湊夠13.44億。需要注意的時，百川能源2016-2018年三年時間，流動負債已經從10.01億增加至30.11億。
結尾
百川能源在2018年年報中公告，要通過“內生增長+外延併購”的方式，力爭2019年實現收入65億，淨利潤12億。
對此，風雲君想說：撐到限售股解禁了，希望王老闆們能夠繼續保持初心，同時留意併購帶來的商譽反噬。
郵箱：[email protected] / 微信：yangfeng562933
市值風雲APP
買股之前搜一搜！
閱讀更多 市值風雲APP 的文章
