國家金融與發展實驗室 曾剛 欒稀
2018年9月28日，銀保監會發布《商業銀行理財業務監督管理辦法》（以下簡稱“理財新規”），此次正式發佈與7月的徵求意見稿在總體原則和整體內容上沒有大的變化，與“資管新規”保持原則一致，但為保證理財新規的平穩實施，提高具體條款的針對性和準確性，在一些細節方面做出了調整。理財新規的適用範圍為銀行非保本理財產品，銀行成立理財子公司後進行的理財業務將有待銀行理財子公司業務規則出臺。
一、理財新規的微調
理財新規延續了徵求意見稿中對投資者保護、登記管理、合規管理、淨值化管理等絕大多數內容的要求，同時在流動性管理等方面對公募理財產品、私募理財產品做出了分別要求，在穿透管理、銷售管理等方面的細節問題上做出了調整，對市場關心的投資範圍、結構性存款、QDII投資、過渡期安排等相關條款的要求更加明確。具體如下：
1、在流動性管理、壓力測試、認購贖回方面針對公募理財進行要求，取消了對私募產品的要求，在信息披露方面，按照公募和私募理財產品的分類分別要求，在保證與其他機構的資管業務和產品的監管一致性：
（1）將對開放式理財的流動性要求改為對開放式公募理財產品的要求：開放式公募理財產品應當持有不低於該理財產品資產淨值5%的現金或者到期日在一年以內的國債、中央銀行票據和政策性金融債券。
（2）壓力測試也針對公募理財區別對待，不再要求所有理財產品進行壓力測試的頻率：針對每隻公募理財產品，壓力測試應當至少每季度進行一次，出現市場劇烈波動等情況時，應當提高壓力測試頻率。
（3）將徵求意見稿中對開放式理財認購贖回的規定在正式稿中改成僅對開放式公募理財的認購贖回要求。
（4）信息披露要求按照公募理財和私募理財分別做出規定，不再按照徵求意見稿中按照投資形式、運作方式的分類進行信息披露。
2、投資範圍上，明確在銀行間市場發行的資產支持證券（包括ABN）屬於理財產品投資範圍：銀行理財產品可以投資在銀行間市場和證券交易所市場發行的資產支持證券。
3、銷售管理進一步細化，理財新規的附件《商業銀行理財產品銷售管理要求》專門對銷售管理做出詳細要求，並要求設立私募理財銷售的投資冷靜期：要求商業銀行應當在私募理財產品的銷售文件中約定不少於二十四小時的投資冷靜期。在投資冷靜期內，如果投資者改變決定，商業銀行應當遵從投資者意願，解除已簽訂的銷售文件，並及時退還投資者的全部投資款項。
4、在對機構投資者向上穿透的要求上有所放寬 ：刪除了徵求意見稿中不得通過嵌套等方式直接或變相引入個人投資者資金的表述，改為“其他資產管理產品投資於商業銀行理財產品的，商業銀行應當按照穿透原則，有效識別資產管理產品的最終投資者”。
5、過渡期要求與“資管新規”及人民銀行對資管新規的進一步通知要求保持一致。過渡期至2020年12月31日，過渡期結束後，對於因特殊原因而難以回表的存量非標準化債權類資產，以及未到期的存量股權類資產，經報監管部門同意，商業銀行可以採取適當安排，穩妥有序處理。
6、保本理財產品按照結構性存款或者其他存款進行規範管理，並明確關於結構性存款的相關要求：將結構性存款納入銀行表內核算，按照存款管理，相應納入存款準備金和存款保險保費的繳納範圍，相關資產應按規定計提資本和撥備；銀行開展結構性存款業務需具備相應的衍生產品交易業務資格，衍生產品交易部分按照衍生產品業務管理等。下一步，針對結構性存款業務，監管部門還可能會制定更為細緻的監管規則。
7、明確理財新規不會對現有的QDII業務產生影響。在附則中，要求銀行開展QDII業務應具有相關業務資格，參照理財新規執行，並遵守法律、行政法規和金融監督管理部門的相關規定。
大致來看，理財新規正式稿的微調主要涉及兩個方面：一是出於監管一致性以及和資管新規保持一致的考慮，對部分條款進行分類、細化；二是回應市場關切的問題，做出進一步的明確，以穩定市場預期，保證理財新規的平穩有序落地。
二、不宜高估對股市的短期影響
對市場較為關注的理財資金投資股票的問題，正式稿延續了徵求意見稿的規定，即允許公募和私募理財產品投資於各類公募證券投資基金。在新規以前，銀行私募理財產品可以通過兩種渠道間接投資於股票，一是投資和股票相關的公募基金；二是通過券商資管計劃、信託計劃等資管產品，間接投資於股票。而公募產品則不能直接或間接投資於股票，投公募基金也僅限於貨幣型或債券型基金。理財新規允許公募理財經由公募基金間接投資於股票，是在統一不同資管行業監管標準的大背景下，對銀行公募理財投資範圍的放鬆。考慮到在理財子公司成立之前，理財業務和銀行表內業務之間的防火牆未完全建立，因而採取了通過投公募基金來間接投資的方式來實現一定程度的風險隔離。在理財子公司成立之後，作為完全獨立運作的資管主體，其發行的公募型股票產品應可以直接投資於股市。
總體上看，理財新規對銀行理財產品投資範圍的放寬，主要是著眼於資管行業的長期制度建設，以統一不同資管行業的產品性質、投資範圍和監管標準為主要指向，與股票市場的運行現狀並無直接關聯。而且，從短期來看，對股票市場的直接影響也不宜高估：
一是銀行理財對股票基金的配置需求有限。允許銀行理財投資公募股票基金只是給銀行理財間接投資於股票市場提供了一個新的通道，不等於銀行理財一定會進行大規模的配置，理財資金是否入市還取決於銀行投資股票基金的意願和能力。
從實際情況看，銀行理財客戶的整體風險偏好不高，存量部分的銀行公募理財在屬性上也更接近於固定收益類產品。在這個大前提下，銀行理財資金中可用於股票（或股票基金）配置的需求不會太高。從增量角度看，在銀行體系內運作的情況下，考慮到可能的聲譽風險，即使不存在剛性兌付問題，銀行發行股票型公募產品的動力也不會太高。所有這些，都意味著在短期內，銀行理財對股票投資的需求不太可能有大幅度的上升。
二是銀行公募理財投資於股票基金仍面臨集中度要求。允許銀行公募理財投資於公募基金，實際上是將公募基金當成一種標準化證券而不作進一步的穿透，但仍需要遵循對單一證券投資的集中度要求。根據理財新規的規定，商業銀行理財產品直接或者間接投資於銀行間市場、證券交易所市場或者國務院銀行業監督管理機構認可的其他證券的，應當符合以下要求：1、每隻公募理財產品持有單隻證券或單隻公募證券投資基金的市值，不得超過該理財產品淨值的10%；2、商業銀行全部公募理財產品持有單隻證券或單隻公募證券投資基金的市值，不得超過該證券或單隻公募證券投資基金市值的30%；3、商業銀行全部理財產品持有單一上市公司發行的股票，不得超過該上市公司可流通股票的30%。集中度限制，對可投資於公募基金的理財資金規模也會形成一定的制約。
三是銀行理財對股票（或股票基金）的投資還要取決於理財購買者的風險偏好。在打破剛兌的大前提下，理財產品的最終風險由投資人承擔，這意味著，理財資金有多少能進入股市（不管是經由公募基金的間接投資還是以後理財子公司直接投資），最終都取決於投資人對高風險產品的需求。在目前的市場環境下，這種需求顯然不能算旺盛。
總體上，從長期來看，放寬銀行理財的投資範圍，對統一資管行業監管標準、提升銀行理財競爭力，以及滿足理財投資人的多元化需求，均有著積極意義。此外，銀行理財（以及未來的理財子公司）作為一類新的機構投資者，以更合規、透明的方式參與股票市場投資，對促進直接融資發展和優化我國融資結構，也可能產生深遠的影響。不過，在短期內，受制度調整、人力儲備、投資者偏好以及市場環境等因素制約，不宜誇大其可能對股市帶來的短期效應。
三、總結
此次理財新規的監管原則與資管新規保持不變，整體的內容較徵求意見稿也未有大幅調整，但在細節上就各界提出的合理意見做出了相應的明確和調整，比如，對投資範圍等做出了更明確的要求，在投資者保護、銷售管理、信息披露、合規管理、結構性存款等方面有所強化，但在過渡期安排、向上穿透的程度等方面較徵求意見稿有所放鬆，緩解了表外回表任務較重的商業銀行的壓力，有利於理財新規的平穩落地和有序實施。在分析細節變化的同時，必須看到，資管新規關於打破剛兌、穿透管理、禁止資金池、禁止多層嵌套、限制非標等基本要求在理財新規中一一得到體現和落實，銀行理財從“類存款”轉向標準資管產品仍是確定的方向，從這點看，銀行理財轉型仍“長路漫漫”。
此次理財新規暫沒有接納降低理財產品銷售起點、不強制要求個人首次購買理財在銀行網點進行面籤、擴大銷售渠道、將依法合規符合條件的私募投資基金納入理財投資合作機構範圍、允許發行分級理財產品等意見和建議，而是將放到《商業銀行理財子公司管理辦法》中進行規範，這意味著，銀行理財的發展方向、行業定位的明確還有待理財子公司監管規則的最終落地。
閱讀更多 曾剛 的文章
