“吉利在收购戴姆勒股份时使用了高杠杆并且可能已经爆仓。”
近日，一则关于吉利被骗高价接盘戴姆勒股份并且涉及爆仓的传闻在网上遭到热烈讨论。尽管吉利紧急发布声明澄清，但却引起了外界更多的讨论。
吉利真的会死于爆仓吗？事件的真相到底如何。
吉利高杠杆收购却爆仓？
1月11日，有自媒体指出，吉利控股在收购奔驰汽车母公司戴姆勒股份时使用了高风险的金融工具并且存在爆仓风险。
与此同时，境外媒体Bloomberg（彭博社）也发布报道称，吉利控股已减持戴姆勒一半的股权。有分析认为，减持可能是为了追加保证金的无奈之举，这也侧面印证爆仓的质疑。
关于吉利在当初收购戴姆勒时资金的来源问题一直是被大家所关注。在当时的情况是不可能动用大量外汇完成收购，后来吉利官方也确认，收购所需资金都来源于境外。
而近日，Bloomberg也披露的当初收购的更多细节。据Bloomberg载，此收购涉及美银(Bank of America)和摩根士丹利(Morgan Stanley)，而所采用的方式，是一种叫做“collar”的金融工具，并涉及一系列复杂的股权衍生品交易。
继而有人在一个名叫Bocconi Student Investment Club的机构的网站上找到一篇对这笔收购交易的分析。原来，吉利所采用的是一种叫做funded equity collar的金融衍生工具。
“（采用这种工具）可以不需要一大笔外部资金便可建立较大的股票持仓，同时这样的工具所采用的是期权，使得吉利可以建立股票持仓，同时避免德国监管要求的‘持股超过3%便要举牌’的规则。”
如此精妙安排有三大好处。
第一，不需要外部机构提供融资；第二，可以只花一小部分钱就能撬动一大笔股份；第三，同时还能规避德国监管要求。
从事后来看，吉利收购戴姆勒确实没有受到德国监管部门的干扰。
然而该项金融工具却有一个弊端，那就是在于期权的使用。而这也成了此次被质疑爆仓的最大因素。
近一年来，戴姆勒的股价持续走低。如以吉利宣布入股前一个交易日2018年2月23日的70.41欧元/股计算，到上周五收盘时降至48.91欧元/股，跌幅达30.54％。
而近日也有证据表明，摩根士丹利账面多出了近5.4％的戴姆勒投票权。外界猜测可能是吉利爆仓所致。
那么吉利真的存在爆仓吗？
吉利控股：确认使用“领子期权”
1月13日，针对网上盛传的爆仓一事，吉利控股对外发布声明进行澄清。
官方声明表示：“作为戴姆勒的长期战略投资者和单一最大股东，浙江吉利控股集团有限公司没有减持戴姆勒股份的计划，吉利所持有的戴姆勒股份不变。”
此外，吉利还通过媒体对外强调称，投资戴姆勒非常安全，没有战略性风险。
吉利进一步解释称：
“收购戴姆勒股份时使用的金融工具系领子期权，全称利率封顶保底期权，是一种低风险、中等收益的期权组合策略，能够帮助长期看好并持有股票的战略投资者，有效控制无限下行风险。该策略能在市场系统性风险下减小现货持仓的回撤，相比杠杆收购要更为安全。”
“并购期内，戴姆勒股价上下振幅超过20%，如若不使用期权，势必导致并购行为亏损。通过使用并不复杂的期权策略，吉利有效地控制了股价波动风险，保障了长达一年多的股权收购计划平稳落地。”
这也是吉利官方首次对外回应此前收购的具体细节，确认了收购过程中使用了期权工具，确切的说是“领子期权”。
那么何为“领子期权”呢？
按照官方的定义，领子期权亦称 “利率封顶保底期权”。购买者通过购买一个特别商定利率的帽子期权（cap）的同时又以较低的商定利率卖出一份地面期权（floor）来缩小利率波动的范围。
反映在吉利收购戴姆勒案例上，那就是，吉利与戴姆勒在进行股权交易的同时，可以买入一笔该股权的看跌期权，同时再卖出一笔该股权行权价格较高（业内称为：虚值）的看涨期权，或者相反，暨此控制风险。
吉利官方称，正是采用了“领子期权”则可保证在戴姆勒股价暴跌的情况下也无爆仓风险，而此前网上所流传的有关爆仓的报道纯属无中生有。
那么问题来了，吉利当时到底是如何在运用“领子期权”的呢？
到底爆没爆仓？暂无定论
市场上对于领子期权(collar)的交易结构有两种。
一种是买入(卖出)看涨期权的同时卖出(买入)不同行权价的看跌期权，这类结构也常被叫做风险逆转(Risk Reversal)。
如果是买入看涨期权卖出看跌期权，则Delta为正；
反之，买入看跌期权卖出看涨期权，则Delta为负。
网上称吉利要“爆仓”的传言，就认为其采用的是正Delta风险逆转策略。
而另一种交易结构则是，
交易者在持有现货(股票)的同时加上负Delta的风险逆转，也就是买看跌期权卖看涨期权。
如果吉利运用的是这一种策略，即在持有戴姆勒股票的基础上再加上看跌期权多头，则戴姆勒股价下跌时，可获得看跌期权多头的保护，应该不会存在爆仓风险。
然而，吉利到底采用的是何种模式目前还暂无定论，因此在吉利公开更多相关细节之前，也不宜对其是否已经爆仓作出确切判断。
不过，对于吉利官方所给出的“使用了‘领子期权’不存在爆仓风险”的说法，外界也给出了不同声音。
一位资深宏源期货人士对《棱镜》透露，领子期权会增加风险敞口，最近热门的中石化原油亏损就是案例。他进一步解释道，联合石化如果卖出看跌期权，一旦价格下跌就要履约行权，那么其风险敞口就无限放大。类似吉利所使用的领子期权，如果在戴姆勒股价下跌时，其风险敞口也会扩大。
这实际上也是对吉利到底采用了何种期权方案的讨论和猜测。
由此可见，吉利当初采用不同的方案，可能最终将给吉利带来不同的命运。
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