8月30日，贛鋒鋰業（1772.HK）遞交香港上市申請，花旗為獨家保薦人，這兩天定價出來，每股H股定價16.5港元，最終招股價位於推薦區間16.5至26.5港元的下限，一手中籤率達100%。贛鋒鋰業A股前天的收盤價為32.1元，港元兌人民幣為0.882左右，也就是說贛鋒鋰業H股相對於A股折價了54.7%，昨天（10月10日）贛鋒鋰業A股盤面直接跌停。
一、A/H溢價其實一直都有
投資人可能不理解為啥贛鋒鋰業A/H比價如此之高，其實一般A+H構架的公司在港股IPO時都會有些許折價，我們可以看一下過去15年曆史數據，下表是先在A股上市，之後在H股上市的公司在IPO時對應的A/H股溢價情況。表中H*HKDCNY/A-1價差<0表示H股相對於A股折價。
可以看到H股發行的時候一般都是相對當天A股價格折價發行，尤其是近4年在港股上市的A+H公司基本上都是國內證券公司，首發平均折價40%，最高折價達到了60%，這和當時A股處於熊市也有些關係。
現在是整個港股處於熊市狀態，在市場情緒如此差的情況下進行IPO，要保證公司能順利發行募資，折價發行在也算是比較符合預期。其實今年小米集團和美團點評的一手中籤率都是100%，贛鋒鋰業一手中籤率100%也屬於比較正常的情況。
其實不僅在IPO事件上，A/H股溢價在港股是長期存在的。對此現象有很多解釋，比如：港股市場投資人對國內公司不熟悉，所以定價一般會更低；A股市場的中小投資者的比例比較高，導致市場波動性較大；作為國際化程度高的成熟的香港市場，定價更與全球成熟資本市場接軌。
不過從具體的公司來看來看，A+H架構的公司也並非H股就一定折價，可以看一下現在的A+H的溢價情況，下表是截止2018年10月09日兩個市場的收盤情況，因為篇幅關係只列出A/H比價前25和後10名的溢/折價數據。
其實從整體的溢價情況來看，雖然A+H構架公司在香港證券市場上整體處於折價，但是香港市場對於優質公司給的折價是比較低的，折價排名第25位為建設銀行，A/H價格比為1.24，而海螺水泥和中國平安甚至在H股上還存在溢價；另外根據我們的計算，現在A/H價格比中位數為1.56。
也就是說A+H的溢價/折價情況和上市公司本身是否優質也有很強的相關性，按10月10日A股收盤價來算，贛鋒鋰業A/H比價達到了1.98。之後如果港股市場認可贛鋒鋰業的市場地位，溢價可能會向1.3-1收斂，這是港股對於優質A+H股給的一般溢價，也就是說贛鋒鋰業的基本面情況才是決定溢價是否收斂的關鍵因素。
結論可以簡單理解為，只要贛鋒鋰業基本面不錯，H股價格相對A股價格走強，就是我們所說的溢價收斂的確定性就會加大。也就是贛鋒鋰業的H股明顯更具有吸引力，進一步引申為，買入H股賣出A股的已有點類似“無風險套利模式”，而對比於過往，港股通通道為實現這種套利模式提供便利，所以才會出現重磅A+H公司上市前兩地價格大幅波動的市場狀況，實際為聰明資金所為。
二、贛鋒鋰業基本面情況
根據CRU的數據，按截至2017年12月31日的產能計算，贛鋒鋰業是全球第三大及中國最大的鋰化合物生產商及全球最大的金屬鋰生產商，擁有五大類逾40種鋰化合物及金屬鋰產品的生產能力，產品廣泛用於電動汽車、化學品及藥品等多個引用領域。
在產業鏈中游方面，2017年贛鋒鋰業碳酸鋰產能位列全球第四，佔全球產能10%；氫氧化鋰產能在全球及中國分別排名第三及第一，佔全球產能的11%；金屬鋰產能位列全球首位，佔全球產能的47%。
從產能數據來看，贛鋒鋰業的確是全球鋰業龍頭，而在中游領域的實力，已是制霸全球。2018年，贛鋒鋰業已經成為全球氫氧化鋰產量最大的氫氧化鋰生產企業。在2018年，隨著贛鋒鋰業的2萬噸氫氧化鋰項目投產及1.75萬噸電池級碳酸鋰有望在第四季度建成投產，預計至2018年末形成2.8萬噸氫氧化鋰產能及4.05萬噸碳酸鋰產能，公司在全球鋰化合物生產企業的排名會進一步提升。國金證券研究所曾發表研報稱，贛鋒鋰業的鋰化合物產能將在2019年全面落地，預計2019年此產能將達到約8萬噸。
近些年電動汽車電池及儲能電池需求的迅猛增長為全球鋰化合物及金屬鋰市場提供了很多機會。全球電動汽車的銷售額由2012年的0.012億輛增加至2017年的0.03億輛，複合年增長率為19%，並預期於2022年達0.086億輛，複合年增長率為23%。電動汽車鋰電池需求的急速增長帶動全球鋰化合物需求急升。
對於產業鏈下游的公司而言，目前贛鋒鋰業面臨的最大的問題便在於政府補貼退坡。補貼退坡是新能源汽車行業健康發展不得不經歷的一個環節，但新能源汽車持續發展的大方向依然不會有絲毫改變，且隨著動力電池的量產，成本下降及技術革新，全球趨勢滲透率有望進一步提速，加之金屬鋰應用前景十分廣闊，從投資的角度來看，新能源汽車中游的確定性可能比上游或下游要強，繼續關注中游鋰業公司應該是最好的選擇。
8月20日，贛鋒鋰業披露2018年半年報。報告顯示，公司實現營業收入23.32億元，比上年同期增長43.47%；歸屬於上市公司股東的淨利潤8.37億元，比上年同期增長37.82%；報告期末，公司總資產88.41億元，比上年同期增長10.53%；淨資產45.9億元，比上年同期增長13.69%。
截至10月10日考慮H股發行後的贛鋒鋰業總市值約為350億人民幣，在估值方面，以贛鋒鋰業A股來判斷，根據Wind數據，眾分析師對贛鋒鋰業於2018年/2019年/2020年一致性業績預期（歸屬股東淨利潤）分別是20.15/24.19/27.73億元，對應的增速及預期PE分別為37.22%/20.03%/14.64%與17.71/14.75/12.87倍，未來三年內PEG仍大幅低於1以下。
而作為同股同權的H股，若使用H股的價格來看其估值，按發行H股後的總股本13.15億股計算，在H股發行價下的估值參考為2018年/2019年/2020年預期估值為9.36/7.8/6.8倍。贛鋒鋰業的這個估值水平已較全球排名靠前的SQM和FMC的平均估值至少低50%以上，從綜合實力判斷，我們認為贛鋒鋰業在鋰化合物及氫氧化鋰的產業排名及競爭實力已經超過此兩者了。
三、後續走勢推演
從贛鋒鋰業的行業地位來看，這次贛鋒鋰業大比例折價發行，之後A/H比價很可能有收斂到1.4以內，基於這樣的預期是存在一定的套利空間的。截至10月10日，AH溢價指數報收123.22點，也就是說A/H平均溢價水平為1.23。截至10月11日A股中午收盤報價，A/H最新溢價為2.27，從短期來看短期收斂的潛在空間至少為62%。
如果公司同時關注A+H股兩邊的股價，而現在出現了高A/H溢價，想要A股價穩定，H股作為價格錨也需要保持穩定，對於贛鋒鋰業H股發行上市後的“綠鞋機制”預期會在穩定H股的價格上起到幫助。
A+H股公司可直接進入港股通標的範圍，贛鋒鋰業H股國際發售數目1.88億股，相當於發售股份總數約94.15%，這裡基本上全是機構投資者持有，H股所遭遇到的拋壓與整體規模不會很大，港股投資者可留意成交量方面的變動，也許可以從市場交易中得到“誰在買賣”及“買賣意圖”等啟發。
截至港股午間收盤，贛鋒鋰業（1772.HK）的H股暫報收13.08港元，成交金額3.54億港元，換手率已超過12.89%，其中買入席位最大為花旗環球，承銷商或已啟動綠鞋護盤。若按最新H股報價，其預期估值進一步下降至2018年/2019年/2020年預期估值為7.41/6.17/5.38倍；據富途證券的最新數據顯示，贛鋒鋰業的PE（TTM）為6.26倍，作為全球鋰化合物龍頭企業拿著這樣的市場估值，明顯有點憋屈，贛鋒鋰業的H股報價是否已給港股投資者在大市環境走差下留下了足夠安全套利空間？而機構投資者會利用投資者普遍悲觀的心理進行悄然佈局麼？聰明資金又會在這樣的估值窪地下持續出現“買買買”的行為？有一定市場經驗的老手，就會知道其中的玄機是很值得玩味的，弄清楚它們的意圖，收益就可輕易納入囊中了。
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