[讀寫人(duxieren.com)文摘] [文章來源：經濟觀察報]
近兩年全球兩個人口大國在現金使用方面都出現了重大變化。在中國，以支付寶和微信為代表的移動支付迅速興起並走在了世界前列。如今無數地方連在街邊買早點、水果都可以對賣家使用手機付款。不帶現金出一天門對很多人來說已成為現實。而在印度，政府於2016年11月突然宣佈廢除佔當時流通現鈔比例達86%的500和1000盧比的紙幣，公眾可將手中的這兩種鈔票存入銀行或兌換成其他面額的現金以避免作廢，但留給他們的時間窗口不到兩個月。莫迪總理稱這是為了打擊以大面值紙鈔為媒介的腐敗和逃稅行為。
中印兩國發生的這些變化，性質完全不同：一個是由企業家驅動，市場自發形成的格局；另一個則是一國政府出於政治和社會治理目的而強力推行的措施。但兩者背後也折射出了相同的一點，現金在這個世界上越來越不受歡迎了。
在這一背景之下，閱讀哈佛大學經濟學教授肯尼斯·羅格夫（Kenneth Rogoff）的最新一本著作 The Curse of Cash （貨幣的詛咒）就格外有意義。羅格夫教授是國際經濟學和宏觀經濟學界的重要人物，曾任國際貨幣基金組織首席經濟學家。他與卡門·萊因哈特合著的《這次不一樣：八百年金融危機史》是2008年金融危機之後關於這一題材所出版的最重要的學術著作之一。可以說，他在經濟學術和政策實務方面都有頂尖的履歷。而這本以現金為主題的書，就是他結合這兩方面寶貴經驗的產物。
肯尼斯·羅格夫（Kenneth Rogoff）
本書的主旨其實非常簡單：羅格夫主張，發達國家應該在長期允許小額紙幣流通的前提下逐漸廢除大額紙幣，並在將來法律和技術上不存在障礙時，以硬幣完全替代紙幣，同時由政府出面向未被完全納入銀行賬戶體系的困難人群普及借記卡等電子結算賬戶工具。提出這一建議的原因主要來自兩個方面，分別是打擊地下經濟和穩定宏觀經濟，大體上恰好對應羅格夫的兩大身份——政策專家和宏觀經濟學者。
普通人可能對現金在地下經濟中的重要性沒有足夠的認識。羅格夫以美元為例給出了幾個數字，讓讀者對此能有一些直觀的感受。美聯儲發行的現金如果以美國總人口為分母計算人均持有量，大約是4200美元，其中約3400美元由100美元紙幣組成。人們生活中最常用的1、2、5美元紙幣的總價值不到現金總值的2%，這個數字即便加上10美元紙幣也只是剛剛超過3%。根據各種機構獨立的估算，美元現金大約有一半位於美國境外。
而官方和學術界分別開展的消費者調查表明，美國普通消費者隨身攜帶的現金一般僅有幾十美元，如果算上家中的儲備，平均也只有兩百多美元，其中幾乎沒有100美元紙幣，50美元紙幣也極少。換句話說，美國境內的現金只有10%左右由普通人合法持有，其中大額紙幣人們在生活中基本用不上。至於合法經濟中的大額交易，眾所周知，交易各方一般不使用現金，而是通過銀行轉賬等手段進行支付。那麼誰在使用大額紙幣？當然主要是地下經濟的參與者。
現金的不法用途有很多，包括但不限於僱傭非法移民、販毒、走私、洗錢、逃稅、腐敗、敲詐勒索、販賣人口、恐怖主義活動等。這些違法活動中究竟有多大比例是以現金作為交易媒介，其實很難精準評估。不過僅逃稅一項，每年就讓美國聯邦政府損失應繳稅額的14%，相當於GDP總量的3%！羅格夫認為其中至少一半涉及現金。而這甚至還沒有包括州和地方稅種。如果廢除大額現鈔能讓逃稅額減少哪怕10%，每年就能挽回大約500億美元的聯邦稅收以及200億美元的州和地方稅收。
另外，逃稅的僱主也因此具有不公平的競爭優勢，還可能影響當地的社會法治狀況。比如說，一個僱傭非法移民並以現金支付其薪水的建築商，一能躲開銀行體系中施加的監管，逃避應繳的稅額，二可以大膽地給非法勞工開低薪，不必擔心被訴歧視。同行業只僱傭合法居民並依法納稅的企業在這兩方面則都必須付出更高成本，在競爭壓力之下它們可能就會選擇同流合汙。這就將使當地的法治環境進一步惡化，也會吸引來更多的非法移民。
伴隨大額現金使用的還有偽鈔問題，而這不僅涉及私人犯罪。另外我們也都知道，現金是我們生活中經常接觸到的最不衛生的物品之一。1美元紙幣據檢測附著了數千種微生物，其中相當一部分是有害細菌。更駭人聽聞的是，美國大部分的紙幣上都能檢測到毒品粉末。用移動支付、銀行卡交易等手段替代現金使用，無疑對公眾健康會有很大幫助。
以上屬於本書第一部分的內容，主要探討的是貨幣政策之外現金對公共政策的影響。在第二部分，羅格夫轉向了對與此相關的貨幣政策，尤其是負利率問題的分析。
根據當代主流宏觀經濟學，在經濟衰退時，一定條件下，最優的利率可能會是負值。例如按照宏觀政策界影響巨大的泰勒規則，央行設定的短期利率應主要由一個形式上非常簡單的包括通脹率和產出缺口的線性公式來決定。如果通脹率足夠低，產出缺口足夠大，那麼短期利率就應為負。但由於現金作為一種資產的利率始終為0，經濟主體總是可以選擇持有現金，即使中央銀行對商業銀行繳存的準備金收取負利率，後者也無法將其傳導至存款利率上，使得負利率實際上無法有效實施。
目前有日本、歐洲等少數經濟體的央行對商業銀行等金融機構嘗試了負利率，但都只是輕微為負。沒有哪家央行甘冒出現銀行擠兌的風險，設定-0.75%以下的政策利率，儘管多項研究表明歐元區的最優利率可能在-2%到-3%之間，而美國等經濟體理論上應該降息至-4%到-5%。各家央行適用於金融機構的負利率也確實如理論預測的那樣，沒能有效傳導至存款上。負利率幾乎全部成為銀行負擔的成本，被銀行隔離後對經濟主體的投資和消費決策並無明顯影響。
這就是貨幣政策研究中經典的“零利率下限”（zero lower bound）。如果央行可以擊破這道屏障，按照經濟形勢和自己研究部門的計算結果設定足夠深的負利率，就可以促使經濟主體更多地借貸來進行投資和消費。當然，短期政策利率降至0以下時，實際借貸的利率並不一定隨之為負，因為不同的主體要面對不同的風險溢價，而這會加在他們的債券或貸款利率上。但無論如何，這些利率都會比受零利率下限約束時更低，刺激作用更大。同時這也會推高資產價格，讓人們出於財富效應而增加開支。
在幾十年前，名義利率由於通脹率和實際利率較高而處於高位，央行在經濟衰退來臨時有充足的降息空間，零利率下限似乎遙不可及。但當今發達國家的通脹率和實際利率都位於百年難見的低水平，而且經濟學家們的共識是，沒有理由認為兩者在可預見的將來會明顯上行。這就意味著下次經濟衰退到來的時候，貨幣政策幾乎會立即撞上零利率下限。
當然也有學者認為，貨幣政策不需要實施負利率也可以有所作為。事實上在過去的十年中我們已經見證了以美聯儲為代表的各大央行為了繞過零利率下限想出的各種對策，主要有量化寬鬆、前瞻指引等。
眼下，量化寬鬆政策即將壽終正寢。研究者們對其的評價並不完全一致，大多同意其對經濟復甦起到了積極作用，但很少有人認為其作用是關鍵性的。並且量化寬鬆涉及購買以住房抵押貸款為基礎的大量私人債務，這是對圍繞國債交易的貨幣政策傳統的重大偏離。這種非常規的資產購買操作如果不能及時退出，甚至變成常態化項目，將蘊含著政治上的重大風險。
傳統的公開市場操作僅包括國債與基礎貨幣的置換，而兩者根本上都是國家債務。將代表國家發行債務的財政部和央行這兩個政府機構並表來看，公開市場操作不改變私人部門持有的國家債務和私人債務各自的總量，只是調整了其中國家債務的期限結構，通過無風險利率對各種市場利率的影響是全面、無偏袒的。
但購買私人債務與此完全不同，中央銀行家們必須決定購買何種債務，每種債務購買多少。央行不可能——實際上也的確沒有——嚴格按照全社會現有全部私人債務的組合（portfolio）比例購買債務類資產，不得不優先（甚至僅僅）購買特定類型的債務，事實上扶助了相關的債權人，同時歧視其他債權人，代替市場來對私人債務做了優劣之分。
正如羅格夫指出的，這是混合了貨幣政策和財政政策的舉措。而財政政策無論是就法理還是政治實際來講，都受制於立法機構中的政客們。畢竟，“誰得到什麼，誰失去什麼”的利益問題，是財政的核心，也是政治議程的焦點。一旦央行插足財政政策，就不可能也不應該避開政治干預。這樣的話，幾十年來發達國家央行陸續獲得的獨立地位就將面臨嚴重的威脅。
而前瞻指引在理論上是負利率真正的替代品。負利率若能付諸實施，政策利率的走勢應該是在很短時間內為負，經濟穩定後較快地提升至正區間，走出一個近似V字形。前瞻指引的基本思想可以理解為在零利率下限的前提下有條件地長期保持零利率，經濟復甦開始後也並不馬上加息，在此後的一段時間內用比最優水平（正利率）過低的（零）利率“補償”此前比無法實施的最優水平（負利率）過高的（零）利率，從而調整經濟主體通脹預期，試圖達到與實施負利率的情況相近的政策效果。
實施前瞻指引的困難在於央行如何做出讓市場信服的維持零利率的有條件承諾。美聯儲在前瞻指引實施過程中就更改過加息條件。所以不出意料的是，市場並不盲信聯儲，對加息時點的預測經常與聯儲公佈的指引相差懸殊。前瞻指引的實際效力因此大打折扣。
羅格夫還討論了諸如提高通脹目標、盯住名義GDP等近年來若干宏觀經濟學家提出的奇招。從理論角度來看，這些處方都有助於穩定經濟。但它們最大的問題是，幾十年來發達國家央行好不容易成功地塑造了公眾穩固的低通脹預期（一般是2%）。改變這一預期很可能將在短期乃至中期造成巨大混亂。更何況，如此關鍵的長期政策目標一旦被改變，央行很難說服公眾這是一勞永逸的動作，今後不再會有新的變化。最終結果到底如何，貨幣政策會不會近乎永久地失去全社會的信任，沒有人敢做出保證。
於是我們可以得出結論，無論是量化寬鬆、前瞻指引，還是尚未付諸實踐的種種新穎的貨幣政策建議，都無法完美地替代負利率。前面提到過，有效實施負利率的前提是私人部門在金融機構的存款無法大量轉化為現金。所以這就是在本書第一部分關於遏制地下經濟的好處之外，廢除大額現金的最重要的理由。
可能有人會問，為何不連小面值現金一併廢除？原因首先在於電子支付手段尚未完全普及。據本書出版時最新的數據，美國尚有7.5%的人根本沒有銀行賬戶。有些小店出於成本考慮也未接入銀行支付網絡。有銀行賬戶的消費者在一些小額交易中也有為了保護隱私而使用現金的需求。其次，不必過分擔心在僅有小額現金流通時，企業會將自己對公賬戶中的大筆存款提取為小面值紙幣。畢竟，總金額以百萬計的小面值紙幣總體積將十分龐大，規避負利率的所得基本不可能抵消運輸、儲存和安保成本。羅格夫還建議，可以參考存款保險的先例，在實施負利率時要求銀行豁免公眾的小額儲蓄賬戶。這樣就幾乎不會有人需要在負利率時期專門為此提取現金了。
上文已經談到，羅格夫主張現金改革的最終目標是普及電子支付工具（必要的情況下由政府牽頭向無銀行賬戶的窮人免費發放借記卡或消費儲值卡），以少量硬幣作為補充。鑑於技術、法律和公眾習慣方面的種種問題，他認為改革應僅限於電子銀行體系健全的發達國家，過程也要儘可能地平緩，過渡期可以長達數十年。這幾點不應被讀者忽視。
電子支付可能遇到的一大現實問題是自然災害或電力設施故障造成的大面積長時間停電。羅格夫也頗具預見性地考慮了這個問題。他給出的解決方案是以硬幣作為緩衝，同時由政府向受影響地區臨時投放大量現金，在供電恢復後回收。當然他也知道，過渡期間和改革完成後，都有可能出現一些預想之外的問題，這與古往今來的大多數改革一樣，都需要政策制定者和他們的智囊發揮創造力，見招拆招。
這是一本從理論、政策、技術層面都讓人擊節的著作，然而書中圍繞兩大主題的論證都並非無可爭議。一方面，現金在全球地下經濟中扮演的角色並不完全是負面的。還是以美元為例，位於美國境外的美元現鈔顯然並非都與犯罪有關。有些國家實施高度的金融抑制，不允許本國居民投資於治理良好的歐美證券市場，而國內的高通脹和名義利率管制又使得公眾的現金和存款資產日漸縮水。在這樣的經濟體中，有的民眾可以通過各種渠道兌換到美元現金並自行保存，這幾乎是他們讓自己的積蓄免於苛政之害的唯一辦法。沒有人知道境外的那一半美元現金中，到底有多大比例是犯罪組織所用，又有多少是普通公民用來保值。如果貿然將這些現金作廢，波及的不只是犯罪活動，還有不知多少無辜家庭的血汗積蓄。
另一方面，羅格夫自己也承認關於負利率對貨幣政策影響的學術爭論尚未塵埃落定。關注經濟學博客圈討論的讀者會想到 John Cochrane 和Stephen Williamson 等一流的宏觀經濟學家最近幾年提出的“新費雪主義”（Neo-Fisherism）理論。歐文·費雪的經典公式是名義利率約等於實際利率加預期通脹率。單從公式本身來看，因果關係的方向並不確定。與低利率提升通脹預期的傳統看法不同，新費雪主義者們認為，既然實際利率是由經濟基本面決定，而名義利率是央行設定，那麼如果央行保持住某個名義利率水平，通脹率會較快地收斂到根據費雪公式得出的水平上。也就是說，若央行在足夠長的時段內保持零利率甚至負利率，而其間實際利率也很低，通脹率就也會穩定在接近於零的極低水平。
這正是2008年金融危機後至少八年時間我們在歐美日等經濟體所觀察到的。沒有哪個國家因為長年維持零利率出現了傳統理論所預測的高通脹。目前來看，學界對這一問題尚無定論。不過如果新費雪主義最終被證明是對的，那麼實施負利率的理由就將不再那麼有力，而在發達國家廢除大額現金的政策提議也就需要更謹慎的評估和進一步的辯論了。不過，今後對此的政策評估和辯論，無疑都將圍繞這本重要而精彩的著作所定下的基調展開。
原文鏈接：http://www.eeo.com.cn/2017/1024/315325.shtml
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