又到了银行股普遍5倍市盈率，跌破净资产的时候。
老拙一直对金融股有偏爱：估值不高，涨幅不大，市场分歧却很大。投资者担心银行是一个周期行业，有大量的潜在坏账没有计提，因此在规避坏银行的同时，也错杀了好银行。
市场分歧大是好事情，有分歧才可能存在超额收益，但前提是能找到被错杀的好银行。
一、一个你可能想不到的结果
2013年8月，老拙做了一个《银行业上市公司投资价值比较分析》，发在雪球上。
老拙当时并没有翻开每家银行的年报，逐一进行详细分析。中国的银行，业务相似度很高，经营成果基本可以体现在财务指标上。因此，直接对财务指标进行跨年度长周期的分析，是一个效率较高的方法。
为了进一步提高效率，老拙当时在分析时，先剔除了四大国有行，又剔除了地方控股的城商行，留下的基本是股份行。
当时的结论是这样的：
当时的结论，分为三个层次：
第一，长期看优秀的银行是兴业银行，宁波银行和招商银行；
第二，短期内有修复行情的是浦发银行；
第三，民生银行会释放大量坏账，应当规避。
从2013年9月到2018年9月，五年时间过去了，这些银行的表现又如何呢？让我们做一个总结：
宁波银行在A股26家上市银行中涨幅最大，五年上涨249%，相当于每年单利收益率50%，复利收益率28.5%。宁波银行的优秀，最终是被投资者发现了。中国的资本市场，并非无效。
招商银行涨幅排名第二，每年的单利收益率46%，复利收益率27%。这是很高的收益率了，再次证明市场并非无效。
兴业银行五年涨幅只有72%，主要是去杠杆对其表外业务的打压。这也是只观察财务指标的局限性：兴业银行表外业务多，很少反应在资产负债表上，风险就缺乏把控。市场是敏锐的，准确理解了兴业银行的风险，只给了业绩增长的钱，却没有给它估值修复的钱。
民生银行在这五年中的涨幅倒数第二，只有区区8.8%，单利收益率每年1.76%，复利嘛，就不计算了吧。市场先生是理智的，对坏银行的潜在坏账，给予了价格上的惩罚。
二、一个银行股的历史观察
2007年10月16日，上证指数触及最高6100点后，一路向下，至今11年。
2007年10月16日前，已经上市的银行共14家，在上证只有2700点的今天，它们的市场表现又如何呢？
在这下跌的11年中，涨幅第一的是南京银行，76%。涨幅最末的是交通银行，-35%。
在这下跌的11年中，好银行与坏银行，市场仍然给予了充分的甄别。
三、怎么分析银行股？
中国经济的周期性下行，已经十年了。
在这段下行期间，银行最重要的能力，是风险控制能力，起码要能把坏账充分体现在报表上。
其次，是银行的盈利能力。这既体现在ROA，ROE上，也体现在净息差和净利差上。一句话，负债端的成本要低，资产端的收益要高。
再次，是银行的增长潜力。这既体现在银行还有多少可贷资金，即存贷比上，也体现在银行的边际扩张能力上。
考察银行股时，首先要进行一个长周期的考察。因为长周期的考察，更容易分出好银行和坏银行。
其次要进行最近时点的考察，这更容易判断哪家好银行的边际增长潜力最大。
在考察手段上，由于银行的同质性高，因此首先通过财务指标来判断好坏银行，效率最高。
在找出了好银行后，就要通过业务分析来确定哪家是你心目中理想的投资标的了。
为此，老拙设计了以下十步，来对银行股进行财务考察：
第一步，我们要看在过去五年中，哪些银行的坏账计提最充分，留下那些充分计提了坏账的银行继续分析；
第二步，我们要看在过去五年中，哪些银行的管理效率仍在提升，剔除一家管理最差的银行；
第三步，我们要看在过去五年中，哪些银行的息差利差仍在保持，剔除一家盈利能力最差的银行；
第四步，我们要看在目前这个时间点，哪些银行的仍存在较大的贷款潜力，剔除一家潜力最小的银行；
第五步，在确定了以上基本面后，我们就再看看五年来银行的收入与利润增长，剔除增长幅度最小的那家；
第六步，我们再看看目前这个时点，谁的贷款拨备率和坏账拨备覆盖率最低，剔除它；
第七步，我们再看看目前这个时点，谁的管理效率开始明显提升，剔除提升最不明显的那家；
第八步，我们再看看目前这个时点，相互之间的估值比较，看谁的潜力最小，剔除它；
第九步，我们再看看最近这段期间，谁在大跌中最受机构投资者的青睐，为什么？
第十步，我们最后目标是剩下三家，就财务指标而言，做个总结。
再往后，我们就只对两到三家上市银行，进行深入的个体分析，得出最终可能的结论。
四、深入分析银行股
我们先设一个标竿，就是招商银行。其它所有的银行，都与招商进行对比。
第一步：谁的坏账计提最充分？
即便是银行的局内人，也很难知道本行具体的坏账数额。
老拙找到的办法是：看长期减值准备的增长，与贷款余额之间的增长比例。理论上，除非你的贷款能力高度优秀，否则你的减值准备增长，是不应低于贷款余额增长的。
以下就是A股25家银行，五年来贷款的增长倍数和减值的增长倍数，以及减值增长与贷款增长的比值。
民生银行比较特殊，在上一个五年中，减值计提太不充分，因此在下一个五年中，只好充分计提减值：减值增长是贷款增长的4.4倍，说明坏账最终还是大爆发了。
宁波银行与招商银行的减值准备计提相当，增长都是贷款增长的1.9倍。
兴业、南京在这五年中，减值准备增长是贷款余额增长的1.5倍以上，低于招商银行。因此我们未来必须找一个理由来解释，否则就是计提不充分。
最终，我们选取了11家减值准备增长超过贷款余额增长1.3倍以上的银行，作为第一轮入选标的。
第二步：谁的整体盈利能力在逐步提升？
很不幸，在剩余的11家银行中，净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROA）水平，在这五年中都处于下降过程中。
因此这些银行的收入利润增长，基本都是通过外延扩张取得的。
但江阴银行和杭州银行，实在是下降得太厉害，ROE和ROA的降幅，都在50%以上，不剔除不足以平民愤。所以我们就只剩下9家银行进入下一轮对比。
而在这剩余的9家银行中，宁波、南京和成都银行是比较优秀的，降幅明显低于招商银行。
从这一步可以看出，银行业在这波经济下行中，真心不容易。能再保持收入利润增长，只能靠外延扩张了。
第三步：谁资产端与负债端的价差在提升？
银行资产端与负债端的价差，体现在净利差和净息差上。
由于净息差反映更全面，我们选择了净息差作为第一衡量标准。
平安银行的息差没降，利差反倒上升了0.5%，是最优秀的了。
平安和成都在2017年的净息差还能保持在2%以上，低于招商银行，但也算是接近。
除平安银行外，招商的息差下降幅度最小，宁波的利差下降幅度最小。
可为什么宁波、南京和成都的利差下降小，息差下降却大呢？因为他们把相当一部分钱，投资在了债券上，而不是放贷。
民生银行的息差、利差下降幅度太大，被剔除。
第四步：谁更有内生的潜在增长能力？
存贷比反应的是银行未来的潜在增长能力。存贷比低的银行，未来还有将大笔存款转化为贷款的可能。而且，存贷比低的银行，坏账增加的风险也相对低。
成都银行的存贷比一向比较低，这五年中还在持续下降，2017年只有48%。
宁波和南京银行的存贷比这五年中也在持续下降，2017年都低于60%。
招商银行的存贷比在上升，2017年达到87%，继续上升的可能性已经比较低了。
中信银行的存贷比达到94%，继续提升的空间太小，剔除。
至此，我们只剩下7家银行继续对比。
第五步：再总结一下五年的收入利润增长情况
前四步中，我们已经对各家银行的风险控制能力和盈利能力做了比较筛选。
剩余的企业，都是我们认为财务数据相对真实可信的银行。因此，在真实数据上，做收入与利润的增长回顾，才是有意义的。
大家会发现，几乎所有银行的收入增长速度，都超过其利润的增长速度。这也符合第二、三步中所做的分析，即所有银行的ROE和ROA，净息差和净利差，在这几年中都是下降的。
但奇怪的是，兴业银行的ROE、ROA和净息差水平，下降幅度都超过30%，收入每年增长只有9.8%，净利润增长却达到9.5%，说不通。看看其它银行，盈利水平下降没那么大，净利润的下降幅度都远超收入增长幅度。
兴业银行要么是少计提了坏账，要么是表外的收入数额大且利润率特别高，否则不会出现这样的奇怪现象。既然奇怪，我们就把它剔除了吧。
第六步：最新时点谁的拨备最充分？
历史长周期的分析结束了，我们现在要转到2018年中报的分析中来，目的是看未来的增长潜力。
既然我们认为过去这几家银行的坏账数据都是较为真实的，那么现在就需要看看他们的拨备力度。
拨备覆盖率相对还主观些，贷款拨备率更客观，就是拨备数额占贷款余额的比例。
招行的贷款拨备率一向最高，上半年达到了4.51。宁波和南京都在4左右，低于招行，高于其它银行。
从覆盖率来看，宁波和南京都是比较高的，在400%以上。
平安银行的贷款拨备率和覆盖率都最低，剔除。
第七步：最新时点谁的盈利能力开始提高？
看盈利能力，半年的息差和利差还不足证明，因此最好看ROA和ROE的增长情况。
愿不愿意，招行的ROA和ROE水平都是最高的，但它的ROE同比增长率却是下降的。
2018年上半年，成都银行的收入和利润增长幅度都最高。但它在收入增长32%，且ROA和ROE水平都同比提高的情况下，利润增长却小于收入增长，一定是出现了什么原因。
南京银行的ROA和ROE同比都有大幅提升，收入虽只增长了8%，但ROA却增长了10%，因此净利润增长了17%，非常符合逻辑。
北京银行ROA和ROE边际上仍在下降，收入和利润增长都在个位数，剔除。
第八步：最新时点谁的估值更便宜？
都说银行业要看市净率，但很显然大家还是习惯于看市盈率。
低于净资产固然是好，但资产也要有收益能力才算真的好。
银行股，也要看股息率。股息率高于国债利率，如果又不存在大规模资产减记的可能，那投资的风险就会小很多，收益暂且不管。
上表中，市盈率最高的是招行，市净率最高的也是招行，股息率目前约3%。
市盈率最低的是南京银行，不到6倍；市净率最低的也是它，1倍左右，股息率接近5%。现在十年期国债的收益率也才3.65% 。
成都银行这个位置很尴尬，财务指标并不很出色，一直陪到现在，但估值又比更为出色的南京银行高，又是一家新上市的银行，剔除好了。
第九步：最新时点，谁最受机构青睐？
看谁最受机构青睐，当然是看机构持股比例有没有增长。
另外，我们也可以看看户均持股数有没有变化。
时间上嘛 ，就从2017年报，到今年中报结束好了。
今年上半年如此情况，如果还有机构敢增持，那说明看法相对一致。
最后剩下的三家银行中，南京银行获得了机构的小幅增持。
财务指标不错，风险小，增长开始显现，估值又低，机构增持也在情理之中。
预计南京银行全年的ROE在16%左右，即便维持目前的不到一倍的市净率不变，它每年带给我们的收益率，也在17%。
好生意啊。
五、班里来了个新支书
A股银行是个班，班里学生26名。
招商银行一直是班长，坏账准备计提最高，贷款拨备率最高，ROE和ROA一直最高，净息差最高，净利差也最高，全能优秀。
宁波银行一直紧随其后，坏账准备次之，不良拨备覆盖率最高，息差利差也很高，存贷比很低，收入和利润增长都优于招行，说明边际扩张更快，单科优秀。
但班里来了个新任团支书，虽然盈利能力和风险控制不如招商，但与宁波相差无几。存贷比只有54%，收入和利润增长排名第一，今年上半年盈利能力的边际增长很快，虽然外延扩张略低于宁波，但潜力巨大。
更重要的是，团支书新被大家认识，估值看起来还不算高。
接下来，我们就应该重点挖掘一下这任新支书的业务，看看它是否名副其实。
至于宁波和招行，目前的估值水平，势同鸡肋，还不如去买保险股。
原文链接:
https://www.aganjinrong.com/post/1078
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作者：老拙，白俄罗斯大学法学硕士、北大国际工商管理硕士、北大在读金融学博士，拥有多重专业背景和超过20年从业经验的资本市场老炮儿。原文发布于阿甘社区。
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