第 4 章 區塊鏈重塑金融市場——開拓者引領風潮
調研團隊：Keith Bear, Nick Drury, Peter Korsten, Veena Pureswaran James Wallis, Likhit Wagle
迅速鎖定區塊鏈收益
在金融市場中，一批勇於進取的開拓型企業率先採用了區塊鏈解決方案，向經過多年發展達到黃金時代的“正統”區塊鏈理論發起挑戰。這些開拓者已經明確了區塊鏈的主要優勢領域，包括成本、不可變性、透明度指標，以及獨立的新型業務模式。受到嚴格監管的金融市場中，企業紛紛在各個業務領域中向區塊鏈解決方案注入投資，以期減少現有商業摩擦，而非旨在發展業務。我們的調研重點說明了企業為什麼需要迅速加入這一潮流，否則失去的不僅僅是收益，而且會錯過制定標準和定義生態系統運營方式的機會。
1 執行摘要
在全球有關區塊鏈的炒作降溫之際，金融市場機構卻率先利用分散式區塊鏈平臺，定義他們的未來發展。IBM 商業價值研究院在《經濟學人》智庫的支持下，對 16 個國家或地區的 200 多家金融市場機構開展了一次調研，瞭解他們對於區塊鏈的體驗和期望。這份執行報告深入研究了金融市場採用區塊鏈解決方案的動機和模式，最重要的是，我們發現行業朝這個方向的發展速度明顯超出預期（見圖 4.1）。
參加我們調研的金融市場機構中，有 14% 表示將於 2017 年在商業生產環境中部署區塊鏈技術。開拓者的數量也許比較少，但是他們的雄心壯志卻不可小覷。他們優先應用區塊鏈技術，針對無形的威脅（新競爭對手和新業務模式）採取行動，同時獲得可信的信息，為大膽的嘗試提供支持。
開拓者為成本、不可變性和透明度優勢確定了四個優先的關鍵業務領域：清算和結算、大額支付、股票和債券發行，以及參考數據。開拓者還希望區塊鏈技術能夠在其中三個領域（清算和結算、大額支付、股票和債券發行）建立全新業務模式的過程中發揮最大的影響力。
包括開拓者在內的大多數金融市場機構並不期待區塊鏈技術帶來實質性的顛覆效果。法規以及為實現規模化而產生的市場慣例需求，可能會延長髮生任何預期顛覆所需的時間。然而，這些機構在身份和“瞭解你的客戶（KYC）”、清算和結算、抵押品管理、參考數據和企業行動等領域中投入了大量資金。這些領域面臨新的法規，這可能會促使企業將初始投資用於解決可能會影響利潤的問題，而不是用於發掘最理想的業務發展機遇。
圖 4.1 金融市場機構在區塊鏈方向上的發展速度明顯超出預期
2 先行者
開拓者制定遊戲規則，指引發展方向
在過去兩年中，金融市場行業中的機構紛紛進行區塊鏈技術試點和概念驗證。他們開設創新實驗室、贊助編程馬拉松、與金融科技企業合作、加入聯盟以及與監管機構合作，為區塊鏈技術的實施鋪平道路。納斯達克等主要機構已經開始在區塊鏈上執行交易。美國證券託管結算公司（DTCC）等其他預期會發生金融去中介化現象的機構與各銀行開展合作，就信用互換進行試點，並與數字資產控股公司（Digital Asset Holdings）合作，進行回購協議（一個價值 2.62 萬億美元的市場）試點。
這一連串的活動引起了專家的猜測：金融市場機構是否陷入了新一輪炒作週期？他們是否準備好以更快的速度投入區塊鏈技術的實施，比以往任何新技術的採用都要快？14% 的受訪金融市場機構表示，預計會在商業生產環境中部署區塊鏈解決方案，並且將於 2017 年大規模實施（見圖 4.2）。我們的結論如何？通過分析他們對多個領域問題的回答，我們發現，被稱為開拓者的先行企業雖然數量較少，但其雄心壯志卻不容小覷。
圖 4.2 最早部署時間：受訪者預計在商業生產環境中大規模部署區塊鏈的時間
開拓者群體以資本市場為主，所佔比例達到 50%，而在所有受訪對象中的比例為 36%。其中 70% 是員工總數在 20,000 人以下的中小型公司。在第 2 章“全速前進”中，我們研究了區塊鏈有多大的潛力可以消除阻礙企業發展和限制創新的摩擦。我們確定了九種對當今企業形成挑戰的摩擦（見圖 4.3），並分析了區塊鏈可能帶來的影響。本次調研詢問了金融市場機構對這些摩擦的看法。
圖 4.3 摩擦框架：區塊鏈有能力最大程度地消除信息、創新和互動方面的摩擦
我們發現不但是開拓者，實際上還包括幾乎所有金融市場機構，都期望利用區塊鏈技術全面消除摩擦。但是開拓者的追求與其他金融市場機構有所不同。他們期望區塊鏈技術能夠大大減少無形威脅所帶來的風險。他們希望區塊鏈可以增強自身能力，幫助他們更好地應對那些曾經難以預測的新競爭對手和業務模式（見圖 4.4）。
圖 4.4 增長途徑：開拓者確定了區塊鏈可以最有效消除的三類摩擦
為了支持這一決定，他們重點關注那些阻斷訪問可信賴信息的摩擦——可能容易出錯的信息或多個事實版本，以及可能難以訪問的信息。
對於某些機構來說，現有法規以及全球市場慣例方面的要求可能會阻礙他們為實現商業化而付出的努力。而對於其他一些機構，同樣的條件卻有可能是首先快速採取行動的推動力。開拓者所具備的先行優勢包括能夠影響業務標準、首選技術、協議和法規，而其他機構則只能在將來接受這些結果。此外，由於老牌企業被初創企業追趕，而新的業務模式又在擴大規模，只有“先行者”企業能夠在競爭中處於有利的地位，從容應對隨之而來的顛覆大潮。
機構在未來幾年如何應對區塊鏈機遇？這當然取決於他們的處境、能力和志向，以及他們與監管機構的互動。但開拓者所做的計劃、他們的優先任務和投資舉措都將照亮前進的方向。
3 機遇探索者
開拓者優先考慮關鍵的業務領域，以期實現最佳效益調研中我們要求金融市場機構在九個核心業務領域衡量成本、透明度和不可變性方面的效益，並分析他們的回答，以便計算每個業務領域的總分。分析結果表明，金融市場行業中幾乎所有機構都準備於 2017年或稍後進入區塊鏈市場。他們希望所調研的每個領域都能從區塊鏈技術獲得顯著效益（見圖 4.5）。
圖 4.5 為所有領域帶來優勢：區塊鏈技術對於成本、透明度和不可變性的影響
開拓者明確了四個領域，他們認為這些領域應當可以從區塊鏈技術帶來的流程改進中獲得最大效益，其分別是：清算和結算、大額支付、股票和債券發行以及參考數據。當被問及最適合使用區塊鏈技術開闢新的革命性商業模式的領域時，開拓者從以上相同的四個業務領域中選出了三個：股票和債券發行、清算和結算以及大額支付（見圖 4.6）。這些領域的集中試點表明，那些對市場基礎架構參與者構成最大的去中介化風險的活動，可能會首先吸引行業的注意。
圖 4.6 開拓者最主要的三個由區塊鏈支持的業務模式
清算和結算
在調研涉及的所有業務領域中，開拓者從數據和交易不可變性中獲得最大好處，主要體現在結算和清算方面（見圖 4.7）。超過 43% 的開拓者預計區塊鏈技術的不可變性可以帶來諸多好處，比如消除失敗的交易。
圖 4.7 開拓者在清算和結算方面的主要優勢
清算和結算活動同樣具有監管複雜性。區塊鏈上的交易失敗或最終結算的法律處理等問題還沒有得到解決。但是，將結算遷移至區塊鏈環境所帶來的好處是非常明顯的。納斯達克預計自己的區塊鏈計劃 Linq可以使結算風險降低超過 99%。
其他機構對證券結算時間進行了測試，結果表明，在區塊鏈技術的幫助下，目前需要 3 天才能完成的流程可以在一天之內結束。亞洲最大的金融集團之一瑞穗金融集團已經證明，在區塊鏈上幾乎可以瞬間完成跨境證券結算。32016 年 1 月，澳大利亞證券交易所（ASX）開始面向投資者開展區塊鏈試點，以實現“大幅簡化和加快交易後處理”，能夠在當天甚至可以近乎實時完成結算，從而大幅降低客戶面臨的風險與合規成本。
日本交易所集團在關於區塊鏈概念證明的工作報告中寫道：“在資本市場基礎架構中應用 DLT （分佈式總賬技術）有助於創造新業務，促進業務運營，降低成本，甚至重建現有金融業務模式。”傳統企業和金融科技企業都相信，隨著金融市場機構的進一步發展，區塊鏈上新的對等監管和結算網絡可能會實現非中介化，或者至少改變以前需要授予信託的中間商的角色。
“利用開源 DLT 解決方案，確保實現所需的保密性、安全性、標準化、可擴展性以及靈活性的水平，可以幫助我們在金融行業中創造有意義的網絡效應。”
——Tom Zschach ，CLS 技術和運營總監
大額支付
與結算類似，大額支付領域也有提升速度的潛在可能。這些高價值交易的過程非常緩慢，但由於其頻率較低且每日產生的交易量較小，所以，速度並不是最主要的目標。相反，開拓者比較重視降低這些人工密集型交易成本的機會。事實上，在所有業務領域中，他們將大額支付列為從成本節省舉措中受益的最主要領域（見圖 4.8）。
圖 4.8 開拓者在大額支付方面的主要優勢
全球外匯（FX）市場風險管理和運營服務的領先供應商 CLS Group（CLS）最近宣佈，他們已經為 14 家機構提供擔保，助其加入超級總賬（Hyperledger）區塊鏈上的、面向買方和賣方機構的全新支付淨額結算服務。其背景是在現有的 CLS 環境中，針對未結算交易，尚缺少標準化的支付淨額結算流程，全球市場因此受到限制，進而導致成本上升，日內流動性需求增加。
股票和債券發行
儘管股票和其他金融工具的交易需要法律監管和流動性，隨著區塊鏈支持的交易平臺的建立，金融市場開拓者預計將實現顯著的透明度和成本效益（見圖 4.9）。由 15 家日本銀行組成的財團 SBI 已經開始採用區塊鏈技術，用於支持建立包括全天候結算在內的全新支付平臺。6銀行的費用有望因此而減少 90%。他們計劃在 2017 年春正式推出新服務。
圖 4.9 開拓者在股票和債券發行方面的主要優勢
從一開始，金融市場機構的關注點就不在效率上，而是考慮從根本上為股票和債券市場建立全新業務模式。這些模式包括髮行和分配無流動性金融工具的對等網絡，以及新的產品包裝模式，投資者可以從中獲得區塊鏈上數字化資金的份額。
2015 年 7 月，電子商務公司 Overstock 成為第一家在區塊鏈上發行自己公司債券的企業，這一行動消除了無擔保沽空的可能性，並將結算時間縮短至接近於零。6 個月之後，該公司獲得監管部門批准，可以在區塊鏈上發行證券。2016 年 9 月，Overstock 宣佈與 Keystone Capital 建立夥伴關係，在區塊鏈平臺上與監管機構開展合作。
參考數據
在區塊鏈上，參考數據可以被實時自動捕獲（見圖 4.10），並且經過允許後在各業務部門和機構中進行驗證和共享。實際上，區塊鏈是一種實時更新的自我整合式事實系統。當彼此隔離的數據“孤島”連接到區塊鏈後，人們可以實現以下方面的效益：耗時耗力的對賬工作幾乎完全消失，可即時驗證的審計跟蹤有助於發現壞傢伙；能夠確保數據完整性，金融機構獲得一個卓越的平臺，可實現客戶非常重視的即時分析和實時報告服務。
圖 4.10 開拓者在參考數據方面的主要優勢
最終，嵌入交易的數據（例如金融工具信息、時間信息或信託級別）可以為智能合約提供所需的信息，實現自動化互動，從而降低成本，縮短時間。雖然開拓者並不認為參考數據已經發展到可以進行業務模式轉變的成熟階段，但他們預測區塊鏈可幫助企業通過數據實現經濟效益，創建其他新型金融服務。相比其他活動，參考數據的監管複雜性較低，它是區塊鏈計劃的一個絕佳切入點。
最近，七家買方和賣方公司以及證券業和金融市場協會（SIFMA），與區塊鏈公司 Axoni 和 R3 聯手，完成為期數月的概念驗證，探索區塊鏈如何簡化參考數據流程。參考數據佔金融交易數據的 40% 至 70%，由於缺乏自動化能力，以及對原有系統和流程的依賴，每個機構都需要保留自己的參考數據記錄，這樣就有可能產生不一致，還需要增派額外資源來進行對賬。區塊鏈有助於減少重複的參考數據成本和數據延遲，從而最終降低成本和運營風險。
當單獨考慮區塊鏈的成本、不可變性和透明度效益時，其他額外的業務收益便突顯出來。開拓者認為不可變性效益在抵押品管理和企業行動兩方面也有體現，而成本節省效益在身份和 KYC 方面表現突出。
4 不斷變化的利潤池
發展和顛覆的新方向對於區塊鏈帶來顛覆的前景，金融市場行業的機構表現得有些自滿，這一點令人驚訝；而他們的商業銀行以及小額銀行夥伴們卻並非如此。在調研中，我們發現，商業和零售銀行業領域的大部分開拓者預測，九個業務核心領域中的五個領域將發生重大顛覆。相比之下，大多數金融市場開拓者認為，採訪中所涉及的任何業務領域都不會出現太大的顛覆性變化。是什麼原因導致出現這樣截然不同的觀點？
儘管監管機構到目前為止表現出良性的鼓勵態度，但是金融市場中的監管可能會限制創新並約束新競爭對手的進入。至少現有法規可能會延緩顛覆的到來。股票和債券發行是出現業務模式顛覆可能性較高的領域，但是機構需要與監管機構緊密合作，為市場帶來解決方案。
規模擴展以及隨之而來的流動性需求在一些市場中同樣扮演重要角色。業務標準也是如此。然而，如何定義信用違約掉期，如何管理保證金和抵押品，或是與區塊鏈相關糾紛的法律處理，這些問題都需要事先達成一致意見，才能在全球範圍推廣。金融市場中存在成千上萬種金融工具，但只有一個新生的計劃來定義業務本體。再加上極其複雜的流程需要遵循市場慣例，並受到不斷變化且偶有矛盾的嚴格法規要求的限制，這些因素都可能會成為企業採用區塊鏈技術的阻礙。顛覆不可避免，但可能會推遲發生。
抵押品管理效率低下預計每年會給銀行造成高達 40 億美元的損失。
通過投資實現增長
金融市場機構在以下五大領域投資最多：身份和 KYC、清算和結算、抵押品管理、參考數據和企業行動（見圖 4.11）。
圖 4.11 設定投資領域：所有金融市場機構確定的投資和顛覆衝擊領域
矛盾的是，金融市場期望投資的領域並不是他們認為能夠讓業務模式轉型實現最大效益或潛力的領域，只有一個例外。這表明金融市場的投資是為了解決新法規所帶來的問題，而不是針對那些代表發展、創新和獲得新客戶的最佳機遇的領域。
例如，針對未清償衍生品的新法規可能會推動抵押品管理領域的投資，而這種投資會侵蝕利潤。隨著抵押品成為受到更多限制的資源，相應的高效移動和管理需求也隨之增長。
只有清算和結算領域是個例外，這個獲得重大投資的領域同樣位列三大最佳效益和業務模式之列。但這也是因為該領域即將應用新慣例，所以才會吸引更多投資。到 2017 年年底，T+2 制度預計將取代目前美國股票市場中 3 天的結算約定期。
所有金融市場機構都採取穩健的投資戰略。而開拓者的投資則超出常規。每個受訪開拓者企業都表示，他們將在 2018 年之前投資於我們的調研所涉及的所有領域。與其他機構相比，他們首先關注的領域說明了他們的優先事項。他們在 2016 年投資於大額支付（開拓者 50% VS其他機構 23%）和抵押品管理（開拓者 25% VS 其他機構 12%）的可能性要高出兩倍以上。他們還考慮對清算和結算領域進行早期投資（開拓者 32% VS 其他機構 17%）。
Linux 基金會的開源技術項目“超級總賬”（Hyperledger）的核心焦點是身份和權限。多家機構正參與“超級總賬”項目合作，共同制定技術標準，促進區塊鏈的互操作性，並幫助確保區塊鏈平臺能夠隨著情況的變化而與時俱進。
5 建議
為了最大程度從區塊鏈獲得價值，我們建議金融市場機構思考以下三個問題：
我們應該以多快的速度發展？
14% 的受訪高管表示已經開始行動。這些開拓者設定了發展速度，並指明瞭前進方向，從而獲得早期優勢。大規模採用者可以研究開拓者所獲得的經驗教訓，但是他們應該儘快做好準備，開始實際應用。
一半受訪者認為，法規監管複雜性和限制對於採用區塊鏈似乎是不可逾越的障礙（見圖 4.12）。世界各地的監管機構和立法機構已經參與聯盟，以確定如何改變法規，並瞭解監管機構如何從區塊鏈受益。一些主要的金融市場機構正與監管機構就區塊鏈項目開展合作，希望獲得實施批准。這樣的合作會對未來的監管環境產生影響，並推動區塊鏈技術的廣泛採用。
圖 4.12 目前實施區塊鏈的障礙
我們如何擴展業務網絡？
一旦區塊鏈擴展到多個參與方，就會開始出現網絡效應——顯著降低那些會阻礙發展的摩擦。開拓者已經在開發需要擴展的新業務和技術標準。大規模採用者應當加入開拓者的行列，開始建立強大的合作關係，包括加入正在建立業務標準的聯盟。
60% 的受訪企業仍將不成熟的技術視為一種障礙（見圖 4.12），50% 的受訪企業提到需要採用健全的機制來建立身份管理和高度的訪問控制。安全和隱私標準有助於鼓勵更多的參與者加入區塊鏈網絡，推動網絡的擴展。
我們如何利用新的收入模式進行創新？
我們的數據表明，僅有 40% 的機構已經確定了有可能實現明確投資回報的領域（見圖 4.12）。聯盟為更好地瞭解區塊鏈效益奠定了基礎，而許多金融市場機構也已經意識到，加強與一些主要合作伙伴的合作對創新業務模式而言非常必要。新的收入模式必須能夠預測當今和未來業務核心領域中潛在的顛覆性變革。無論是保護所有領域還是僅保護某些領域，最可靠的措施就是儘早儘快把握機遇，實現新的收入模式。
然而，隨著市場的發展，區塊鏈將至少能夠增加一個新的收入流：參考數據的商業化潛力會不斷提高。金融市場機構應當從一開始就將這一點納入自己的考慮範圍。
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