文 | 初善投資
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說起發放年終獎有名的上市公司，很多人會想起方大特鋼。2019年1月19日上午，江西南昌艾溪湖畔壘了一座“金山銀山”，方大特鋼準備了現金3.12億元用來發放年終獎。這是公司連續第八年為員工如此發放年終獎，相信每一個打工仔都希望遇到這種老闆，而每一個老闆都希望以這種方式發放年終獎而接受員工的頂禮膜拜。
通過對方大特鋼人均薪酬的分析，可以看到人均薪酬逐年增長，2015年人均年薪才9萬，2018年已經來到了20萬元，遠超同行業的包鋼股份，包鋼股份的規模是方大特鋼的好幾倍呢。各位羨慕嗎？
更讓人羨慕的是方大特鋼的高管們，年薪超過1000萬的高達7人，最高的原董事長鍾崇武年薪4035萬元，這還是比去年減少了1.6萬，而現在的董事長年薪3170萬，比去年增長了2966萬，這種薪酬漲幅相信是很多小夥伴的夢想。
方大特鋼不僅對高管慷慨，對員工慷慨，對股東也是知名的慷慨。當說起誰是A股誰最能分紅的上市公司，很多人會想起方大特鋼。2017年方大特鋼實現淨利潤25.40億元，實施分紅21.22億元，股利支付率為84%，2012年和2014年分別分紅13億和11億，股利支付率分別為248%和186%。這種分紅率A股第一。
2018年，公司繼續實施高額分紅，實現淨利潤29.27億元，擬分紅24.65億元，股利支付率再次高達84.22%。
今天我們來了解一下這家對高管、員工和股東都無比慷慨的A股分紅之王。
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方大特鋼不僅分紅神奇，經營也很神奇。
ROE一直為正。2015年至2018年三季報，方大特鋼的ROE一直為正。我們知道，2015年是鋼鐵行業無比艱難的一年，即使行業最優秀的寶鋼股份，其ROE只有1%，而方大特鋼則可以有4%，而其他大多數鋼鐵上市公司，2015年都是虧損的。比如重慶鋼鐵虧損約60億，馬鋼股份虧損了48億，鞍鋼股份虧損了46億。所以方大特鋼基本是超週期的存在。
噸鋼毛利行業第一。根據國盛證券總結的噸鋼毛利，方大特鋼的每噸鋼鐵的毛利是最高的，2018年上半年達到了1225元，而行業規模第一的寶鋼股份只有785元，也高於以成本低著稱三鋼閩光的953元。而且方大特鋼的噸毛利一直在行業的均值以上，方大特鋼憑什麼？
那麼方大特鋼究竟是靠什麼塑造的高毛利和高ROE呢，是依託鐵礦山優勢帶來的低成本還是依靠管理帶來的效率提升呢？
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方大特鋼主要業務包括生產以彈簧扁鋼和汽車板簧為主的特鋼產品和以螺紋鋼筋、優線為主的普鋼產品。公司的主要收入來源為螺紋鋼（54%）、彈簧扁鋼（17%）、線材（16%）和汽車板簧（9%）。公司的主要利潤來源為螺紋鋼（53%）、彈簧扁鋼（22%）、線材（14%）和汽車板簧（6%）。
由此我們知道上游是大宗商品鐵礦石以及煤炭。據瞭解，鐵礦石主要包括進口礦、國內礦，其中部分進口礦採購國外協議礦，其餘以現貨方式從長江口岸進行採購，主要以澳粉、巴西粉等主流礦為主，2016年，進口礦佔總消費量的69%左右。煤炭資源採購以礦務局為主，礦務局資源質量優異，保供能力強。而下游則是看固定資產投資，尤其是大額投資項目，公司的螺紋鋼產品主要是省內消化。
從收入構成看，公司一直以來收入貢獻最多的產品是螺紋鋼，2018年螺紋鋼確認收入96.5億元，其次是線材、彈簧扁鋼、汽車板簧，分別貢獻了32.2億元、21.7億與和15.9億。從收入變動趨勢上看，公司2015年也是低谷，即2015年國內鋼鐵產量嚴重過剩，因此大家都不好過，但是2015年之後，公司收入實現了階梯式的上漲。
看各產品的毛利率，螺紋鋼2015年之前的毛利率只有10%左右，從2016年開始螺紋鋼毛利率大幅提升，2017年和2018年分別達到了31.2%和31.9%。特種鋼方面，彈簧扁鋼的毛利率從2013年開始，毛利率不斷提高，從2014年開始毛利率就達到了20%，2017年和2018年更是達到了40%和50%；而汽車板材2013年至2016年毛利率均在20%左右，近兩年大幅下滑。
通過對收入構成和毛利率分析可以看到，公司2015年可以實現超過行業的淨利率靠的是特種鋼彈簧扁鋼和汽車板簧遠高於普調螺紋鋼的毛利率，等於這是在原有鋼鐵業務上的深加工，技術附加值高一些。比如彈簧扁鋼是指具有良好彈性變形能力的扁鋼，一般碳含量在 0.25-0.9%左右，根據 Mysteel 統計，國內生產彈簧扁鋼的鋼廠較少，僅有十幾家，且行業集中度較高，最大的彈簧扁鋼生產企業是方大特鋼，年產量 60 萬噸以上，國內市場佔有率超過 40%。由於高市佔率，方大特鋼具有一定的議價能力，因此毛利率可以不斷提高。
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方大特鋼綜合毛利率的不斷提高，關鍵還是在於螺紋鋼。
根據國盛證券的研究，方大特鋼的噸鋼鐵成本遠較同行業的三鋼閩光、八一鋼鐵為低，不是因為鐵礦石等原材料方面成本低，而是因為折舊成本、人員成本及能源成本遠較同行業低。原材料成本方面，三鋼閩光的成本最低，三年均值比方大特鋼低一半左右。但是噸人工成本、噸折舊成本等方大特鋼幾乎都是最低的，為什麼會這樣？
首先噸折舊最低可以理解，拉長折舊年限就可以了，這項財技2014年就使用過了，2014年1月9日對外公告，該公司從今年1月1日起對部分固定資產的折舊年限進行調整。固定資產涉及構築物、動力設備等8類，其中，電子設備調整年限從4年調整到3~4年，而構築物調整幅度最大，從10年調整為10到20年。方大特鋼財務部門測算，此次會計估計變更後，預計2014 年減少固定資產折舊 6400萬元，增加2014 年度所有者權益及淨利潤4800萬元。
初善君根據2018年年報測算，公司固定資產原值65億，計提折舊3.74億元，綜合折舊率5.75%，寶鋼股份固定資產原值高達3989億元，2018年上半年計提折舊89億元，年化綜合折舊率也只有4.46%。可見即使方大特鋼延長了固定資產折舊年限，折舊率依然不算高。
其次，噸人工成本、噸能源成本、噸製造費用如此之低，初善君也想不明白，可能是因為全產業鏈生產和精細化管理帶來的。初善君發現賣方研報也主要集中在盈利能力強、低成本優勢方面，但是沒有研報解釋清楚為什麼方大特鋼的成本比同行業低。
初善君通過翻看了各種表各種附註也沒有找到答案，或許真是高薪管理帶來的質變？
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有投資者問初善君，公司股息率那麼高，可以買入持有嗎？
如果只是為了股息率，買入自然沒問題，畢竟A股這麼年年如此慷慨的公司就這麼一家。可是A股分紅也是除權除息的，意思就是分紅得到也是你自己的錢，如果股價不能漲回去，也沒有任何意義。
最終還是要看公司的成長性，方大特鋼年報披露，2019 年生產經營目標實現產鐵 356 萬噸，產鋼 428 萬噸，產材 430 萬噸，這三者2018年方大特鋼實際完成了346萬噸、420萬噸、420萬噸，也就是說產量上方大特鋼幾乎是沒什麼增長的，而鋼鐵價格再漲的可能性也不大，意味著方大特鋼2019年的利潤大概率是下降的。
不過這麼高的ROE，這麼強的分紅，買入方大特鋼跟方老闆一起分紅也是不錯的主意，前提要搞明白他家的低成本優勢究竟來自哪裡？
