金科環境成立於2004年，主營業務是依託公司自主研發的膜通用平臺裝備技術、膜系統應用技術、膜系統運營技術三大核心技術，為客戶提供水深度處理技術解決方案、運營服務以及資源化產品。公司核心人員大多曾在蘇伊士、GE、西門子、DHV等大型技術領先型外企或國際化背景公司工作多年，長期從事水處理業務。全球第三大水務集團北控水務的孫公司為公司第三大股東。
公司是在市政膜法水深度處理具有典型業績的少數公司之一。在“全球水淡化和水再利用項目TOP15開發商”中，位列全球第11，是中國四家入圍企業之一。公司項目入圍“2019全球水獎GlobalWaterAwards年度最佳工業水處理項目”，是全球4個工業水入圍項目中，中國唯一入圍工業水項目。
公司業務
公司官網上對公司的定位簡潔：膜技術水深度處理和汙廢水資源化解決方案的提供商。看到這裡，可能大家對他的業務有一點了解了，公司是主要是做水深度處理的，而且是用膜技術。
公司主要的市場領域是上圖中藍色部分，包括飲用水深度處理，市政汙水處理及資源化，還有工業廢水和資源化3塊。
前面提到公司是用膜技術做水深度處理業務，那麼公司具體是做水深度處理的哪些環節呢？公司是賣產品還是做工程呢？我們繼續往下看。
圖片來源：公司招股書
看完上圖，大家對公司有一個更清晰的認識，公司通過採購膜廠家的膜材料製作膜裝備，並通過膜系統集成應用到水深度處理過程中，提供技術解決方案和運營。在整個膜技術水深度處理產業鏈中，公司除了膜材料研發生產之外，其他膜技術水深度處理產業鏈都有涉及。
再看看公司是靠什麼掙錢的。
數據來源：公司招股書
由公司過去三年的收入結構看，公司的主要收入來源於水處理技術解決方案，接近90%，其中，核心技術應用業務佔比平均約80%。水處理技術解決方案實質就是用公司現有以膜通用平臺技術以、膜系統應用技術等核心技術為依託，通過水處理工程建設或者EPC提供服務，其中包括方案設計、膜裝備製造、系統集成等等。公司主要是做水處理工程，交付工程項目，收入確認也是按照建造合同完工百分比法。所以這塊的業務應該比較明確了，運用核心技術做水深度處理及汙廢水資源化工程項目，確認工程收入。公司在行業內形成較強的競爭力，尤其在採用納濾技術為飲用水深度處理方面處於國內領先水平，在市政和工業園區汙廢水資源化生產新生水方面處於國內領先水平，同時也是國內為數不多的具有為20萬噸/日及以上規模超濾水廠提供全廠水處理技術解決方案的企業。
另外兩塊收入佔比較小的業務是運營服務和汙廢水資源化產品的生產和銷售，其中運營服務業務佔比逐年上升。運營服務比較好理解，可以是提供技術支持，也可以是水處理項目託管運營，通過提供運營服務獲取收入。值得注意的是，金科環境在提供運營服務中，會應用其核心技術-膜系統運營技術（水廠雙胞胎-運營管理平臺、膜管家等）。該技術可以幫助用戶隨時掌握膜系統的運行狀況，實現專業、實時、有效的智慧化運行管理。汙廢水資源化產品的生產和銷售主要是銷售水深度處理後的產物，比如再生水，新生水，水中汙染物資源化等，在實現汙廢水循環利用的同時實現收益的業務。
公司自主研發了膜通用平臺裝備、膜系統應用和膜系統運營三大核心技術，三者有機結合為整體。膜通用平臺裝備解決了不可通用互換、單體容量小導致投資成本和運行成高的行業痛點。膜系統應用和膜系統運營技術延長了膜使用壽命，降低了膜系統建設投資成本和運營成本，實現了數字化和智能化運營管理，在解決成本問題的同時，解決了系統性能長期穩定的技術難點，構建了比較強大市場競爭力和技術壁壘。
公司目前在自來水深度處理的納濾領域、市政汙水深度的超濾領域、市政和工業園區汙廢水深度處理及再生水回用項目-雙膜法（超濾+納濾/反滲透）領域市佔率較高，分別為36.24%、16.86%、26.66%，處於領先地位。在自來水深度處理-超濾領域和市政汙水深度處理-MBR領域的市佔率分別為3.98%和1.4%，市佔率相對其他領域偏低，公司正積極拓展，未來市場佔有率還有提升空間。
盈利能力
2019年公司實現營業收入5.05億元，歸母淨利潤7,471.99萬元。雖然與行業龍頭碧水源百億級別的收入規模差距還是非常大的，但公司的技術應用領域，不僅包括汙水深度處理MBR技術應用領域，還包括汙水深度處理超濾技術應用、飲用水深度處理超濾、納濾技術應用，資源化雙膜發應用領域，公司的成長的空間廣闊。從過去幾年的營收利潤來看，體現了不錯的成長性。
數據來源：公司招股書
2016年至2019年，公司營收與利潤均持續增長，營業收入從2016年的1.67億元，增長到2019年的5.05億元，年均複合增長率44.7%，同期歸母淨利潤從1654萬元，增長到2019年的7307萬元，年均複合增長率高達65.3%。
公司業務整體毛利率相對穩定，近幾年均在32%以上。其中水處理技術解決方案業務毛利率水平保持在30.0-34%區間，運營服務業務毛利率波動較大，汙廢水資源化產品生產和銷售業務毛利率穩中有升。
數據來源：公司招股說明書、wind
公司費用控制不錯，也受益於營收增長帶來的規模效應，2016-2019年期間費用佔營業收入比重逐漸下降；同時，公司ROE上升趨勢明顯，由2016年的15.13%，上升到2019年的25.07%。單位資產的盈利能力增強。
資產負債表方面，公司主要資產都是流動資產，佔比超過85%，流動資產中貨幣資金佔比達到26.26%，另外兩個佔比較大的是存貨和應收賬款，整體流動性較好。公司資產負債率最近幾年都維持在53%附近。公司負債中佔比最大的是應收賬款，其次是預收賬款，有息負債極少。
應收賬款與回款情況
看到這裡，我們對公司業務有了比較深的認識，這裡又產生一個問題。公司業務大部分是通過水處理工程交付獲得收入，涉及工程業務公司的一般應收款項比較多，回款週期長，回款慢，還容易產生大量壞賬。A股中曾經很多環保工程上市公司因為公司工程回款長，最後遇到現金流動性危機。
我們看公司的回款情況。分兩個方面，一方面當期的回款情況，就是當前經營現金流與收入的匹配情況，還有一個當前的經營性淨現金流與淨利潤的匹配情況，有多少利潤有實打實的現金流回款；第二，看看公司當年未收回的應收賬款情況，未來回款情況怎麼樣。
首先看看現金流，不產生現金流的生意不是好生意。
數據來源：公司招股書、wind
通過數據，我們看到公司經營性現金流和收入規模匹配程度較高，公司收現比率過去四年均高於75%，2019年公司收現比率達到了95.11%；同時公司經營性淨現金流和淨利潤匹配程度也很高，公司經營性淨現金流和營業利潤的比例持續提升，由2016年的72.6%上升到2019年的100.8%。
第二個，當期未收回的應收賬款，我們看看後面是否能收回來。我們以賬齡1年以上的應收餘額佔比來與同業做比較，因為2019年年報尚未完全公佈，我們取2018年及以前三年的數據。
對比圖表我們發現，公司的一年以上的應收賬款佔比三年均大幅優於行業平均水平，回款情況遠遠好於同業。以2018年為例，行業龍頭碧水源一年以上應收佔比在43.66%，而公司的這一比例只有20.33%。
公司應收比例較一般的行業要高，這也是工程相關行業的特徵，壓款嚴重回款週期長，但相比同業，公司這方面控制還是比較突出的。
行業前景
小河養不了大魚，小廟乘不下大和尚，公司所在的水處理行業印象中是一個非常大的行業，畢竟水處理的場景無處不在，那實際情況怎麼樣，我們來看看數據。
因為涉及到幾個領域，我們分塊來看看。
1、飲用水深度處理領域
根據中國水利企業協會脫鹽分會報告，截至2019年6月國內納濾技術和超濾技術用於自來水廠深度處理項目的總規模合計1202.61萬噸/日。2017年《中國城鄉建設統計年鑑》數據，截止2017年年底，我國供水綜合生產能力3.69億噸/日，若以此測算，我國膜法水處理技術在市政供水領域的佔比約3.3%。假設隨著我國自來水供水要求的提升，未來十年我國城市及縣城的自來水廠的90%應用了超濾或納濾進行深度處理，假設單噸的設備投資為1000元/噸，對應的設備投資空間為3321億元。
2、汙廢水深度處理領域
根據中國水利企業協會脫鹽分會報告，截至2019年6月，國內應用超濾技術和應用MBR技術在市政汙水深度處理的總規模合計1987.01萬噸/日。住建部發布的2017年《中國城鄉建設統計年鑑》顯示，截止2017年年底，我國市政汙水處理能力之和為20,675萬噸/日，若以此測算，我國膜法水處理技術在市政汙水處理領域的佔比約9.6%。若未來十年，我國城市汙水處理廠逐步完成地表四類水升級改造，對應設備投資空間為2754億元。
3、汙廢水資源化領域
根據目前水資源的狀況，假設以我國人均水資源擁有量低於1000立方米的合計11個省市作為第一目標市場測算汙水資源化的市場空間。按2500元/（噸/日）的單位投資估算，若這些區域50%汙水實現水資源化再生回用，則對應設備投資市場空間為943億元；若這些區域70%汙水實現水資源化再生回用，則對應設備投資市場空間為1320億元。
三個水處理細分領域未來十年的市場規模超過7000億元，行業空間很大，遠沒有到天花板。
膜法水處理行業有很高的行業天花板，是一個不錯的賽道。金科環境作為水深度處理及汙水資源化這一新興行業的領先者，值得關注。
免責聲明：文章內容僅供參考，不構成投資建議。
