摘要：正荣服务预计5月于香港上市，拟募资3亿美元，建银国际担任独家保荐人。
01 公司简介
02 招股书基础信息
03 市场热度信息
1）该行业过去一年、三年整体表现
受大盘整体形势影响，物业管理板块走势处在波动，增长速度较去年放缓，但总体走势良好。
2）过去一年相关行业新股首日和累计表现
物业管理所在的地产建筑行业在过去一年里，其首日平均回报处于较高水平。
3）过去一年港股新股认购倍数和累计表现
4）相关保荐人过往成绩
建银国际：在近两年保荐人十大排名中排行第六，近两年参与项目12项，首日上涨率66.67%，平均累积上涨+12.21%，最佳表现公司包括弘阳地产（+12.28%）等。
04 项目分析
1）公司背景
正荣服务是正荣集团旗下的物业服务公司，公司创办于2000年2月，至今已有20年历史，自2004年起，在福建省为正荣地产开发的住宅物业项目提供物业管理服务。
2）管理团队
执行董事黄亮先生：获华中科技大学工学学士学位及中国武汉大学工商管理硕士学位。于2019年1月，获中国第十三届新雇主品牌年会组委会颁发“2018年度中国杰出经理人”奖项。于2019年12月，荣获“2019中国十大物业年度CEO”奖项。
执行董事黄圣先生：分别于2013年3月及2015年3月获委任为上海市物业管理行业协会第四届及第五届理事会副会长。于2015年1月获上海市物业管理行业协会嘉奖为“上海市物业管理行业协会成立20周年杰出贡献个人”。于2017年12月，彼亦获委任为福建省物业管理协会的副会长。
3）控股股东背景
该公司由福建正荣物业100%控股，法定代表人为黄亮，正荣服务享有95%的股权收益。
4）股权比例
05 业务分析
1）主营业务
公司拥有三条业务线，即(i)物业管理服务、(ii)非业主增值服务及(iii)社区增值服务，构成提供给客户的综合服务产品，涵盖整个物业管理价值链。
2）商业模式
截至2019年9月30日，公司在34个城市拥有136个在管项目，覆盖中国四个地区，即长江三角洲地区、海峡西岸地区、中西部地区及环渤海地区。截至同日，公司在管项目的总建筑面积约为2,100万平方米，总签约建筑面积约为3,440万平方米。
3） 行业概览
① 物业服务百强企业市场份额增长迅速
由于在管物业的建筑面积及数目增长，物业服务百强企业的收入平均数由2014年的约人民
币425.0百万元增至2018年的人民币886.2百万元，复合年增长率为20.2%。
② 市场集中度不断提升
中国物业管理行业较分散且竞争激烈，大型物业管理公司积极改善彼等的战略布局并加快扩张步伐，以透过有机增长及并购增加彼等的市场份额及实现较好的营运业绩。
4）行业地位
2019年，按综合实力计，公司位列2019中国物业服务百强企业第22名。根据中指院的资料，公司为中国增长最快的物业管理公司之一，按2018年收益及净利润的增长率计，公司在2019物业服务百强企业首三十名中分别排名第四及第七。
5）竞争优势
- 是中国全国性快速增长及综合性的物业管理服务供应商；
- 与正荣地产集团的长期关係赋予公司强大支持及发展能力；
- 有多元化项目组合及平衡的业务发展；
- 通过优质服务赢得良好声誉及市场认可；
- 有标准化营运管理及有效成本控制机制；
- 有经验丰富的管理团队及精细的人才招聘及培训计划。
06 财务相关
1）财务数据
① 盈利快速增长，增长率高于同行
收益由2017年的人民币272.9百万元增加67.2%至2018年的人民币456.3百万元，并由截至2018年9月30日止九个月的人民币320.6百万元增加61.2%至2019年同期的人民币516.9百万元。净利润增长率从2018年的67.23%增长到2019年的94.6%，而百强企业平均值从2018年的19.41%，增长到2019年的25.95%，正荣服务的净利润增长率明显高于同行。
② 毛利率不断上升，但仍然低于同行
正荣服务的2017-2018年的毛利率分别为25.8%、26.5%、33.4%，虽然毛利率不断上升，但与同行平均相比，还是偏低。有数据显示，在19家在港上市的物业管理公司2018年的平均毛利率为37.84%。
③ 人力成本过高
物业管理公司作为轻资产公司，经营成本主要以销售成本为主。正荣服务人工成本分别约为1.46亿元、2.23亿元和2.24亿元，分别占销售成本72.8%、66.4%、65.0%。
④ 收入主要来自于对母公司地产的物业服务
业绩快速增长的背后是母公司正荣地产集团的鼎力扶持，2017至2019年前三季度，来自正荣地产提供的服务所产生的收益分別占总收益的88.2%、71.9%及67.7%。
⑤ 业务扩张乏力，其他业务中标率低于同行
公司的收入主要来自于物业管理服务，为分散公司对传统物业服务的依赖，公司积极拓展其他两条物业线。2017年-2019年前三季度，正荣服务对由正荣地产所开发项目的中标率为100%，但对管理第三方物业开发商做开发项目的中标率分别为22.7%、50.9%及27.6%。而对比保利物业的数据，2017-2019年前三季度，保利物业外拓项目中标率分别为49.1%、44.7%和36.4%，明显优于正荣服务。
⑥ 全国物业管理费有所下降
第三方物业拓展费用的降低，导致正荣服务整体的平均物业管理费也从2017年的每平方米2.27元/月降至2019年前9个月的每平方米2.14元/月。为了保持盈利增长，正荣服务只能在营收结构的优化上发力，扩大利润率高的业务部分。
⑦ 负债率过高
截至2019年9月末，该公司负债率为90.8%，而同行业的其他公司大多保持在80%以下。而其母公司正荣地产的总负债也从2016年的777.69亿元，增长到了2018年的1169.20亿元，2019年上半年进一步增长至1262.18亿元。作为正荣服务高度依赖的母公司，正荣地产如果爆发债务危机，正荣服务将会收到巨大牵连。
2）发展计划
- 扩大项目组合，探索战略投资、收购及合作机会，扩大业务规模及市场份额；
- 保持创新，不断开发多元化的增值服务；
- 通过升级信息技术系统，进一步提升运营效率，实现成本效益最大化；
- 持续吸引、培养及保留人才。
3）募资用途
- 用于寻求选择性战略投资及收购机会，并进一步发展战略合作伙伴关系；
- 用于进一步开发公司的信息管理系统；
- 用于进一步开发公司的“荣智慧”服务平台，以提升公司提供全新及现有物业增值服务的效率，改善公司的服务范围及质量并提升客户满意度；
- 用作一般业务运营及营运资金；
07 风险评估
风险因素
- 未必能按计划实现未来增长及无法有效管理任何未来增长；
- 无法保证能按有利条款取得新的物业管理服务协议或重续现有物业管理服务协议；
- 公司未来的收购未必会成功；
- 公司的大部分收益来自向母公司正荣地产集团所开发的项目提供的物业管理服务；
- 地区的政府政策或商业环境出现不利变动，公司的业务可能会受到不利影响；
- 公司或会面临人工及分包成本波动。
08 总体建议
1）项目申购总评分（满分10分）
2）申购策略
公开发售申购策略：建议用户多个账户申购，并且可以杠杆融资融券申购，来提高中签机会。
国际配售申购策略：该新股标的可预见在公开发售的中签率预计普遍较低，如果资金较大值得考虑参与机构的国际配售份额，大概率把握高获配额度，让资金实际盈利更高。
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撰文：Stella——辰宇投资投研部
整理：Lorraine——辰宇投资品宣部
