太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
晨光文具(603899)
事件：①晨光文具發佈2019年年報，2019年實現營收111.41億元，同比增長30.53%；歸母淨利潤10.60億元，同比增長31.39%，扣非後同比增長34.13%。其中Q4實現營收31.94億元，同比增長32.44%；歸母淨利潤2.58億元，同比增長41.77%，Q4利潤增速靚麗，全年業績符合預期。2019年公司EPS為1.15元，分紅比例34.71%。
②晨光文具發佈股權激勵計劃草案，以每股24.1元的價格，將公司股票920萬股（佔總股本的1.0%），授予董事、高管以及管理、技術、業務骨幹共343人（佔員工總數的6.1%）。同時給出業績考核目標，2020/2021/2022年營收增速分別不低於15%/26%/21%，淨利增速分別不低於10%/22%/24%。股權激勵彰顯公司長遠信心。
點評：
收入全面開花，傳統業務穩健，零售大店/科力普維持高增。
①傳統業務全年增長20.68%（其中安碩並表約貢獻4%），Q4增長26%（剔除安碩後增長22%）。零售四條賽道穩健增長，高附加值新品佔比提升；終端佈局超過8.5萬家，實現渠道升級和精細化管理。②科力普全年增長41.45%，Q4增長29.4%。公司入圍山西/遼寧等政府項目、移動/聯通等集團採購項目及世界500強客戶項目，規模效應進一步釋放，同時注重倉配物流效率提升，優化客戶體驗和配送時效。③生活館（含九木）全年增長96.34%（其中九木增201%），Q4增長110%。零售大店增125家至380家（其中九木增146家至261家），加盟模式推動展店、運營管理優化、品牌粘性增加、產品結構升級，盲盒爆品貢獻業績；而且九木模式逐漸成熟，由淨虧2603萬元大幅降至淨虧693萬元。④電商增長26.60%，晨光增加線上門店佈局，完善產品矩陣，實現淘系學生品類書寫工具、畫具畫材等合計市佔率第一。
產品結構升級，規模效應釋放，盈利情況持續改善。
①2019年公司毛利率提升0.3pct至26.13%，高附加值的精品文創等產品佔比提升。②期間費用率下降0.58%，銷售/管理費用率均小幅下降，其中Q4期間費用率同比下降3.02pct，降本增效明顯。晨光新業務模式逐漸跑通、規模效應釋放，除九木大幅減虧外，科力普淨利率也提升0.1pct至2.1%，公司整體淨利率提升0.1pct。
展望未來，疫情影響Q1業績，但全年穩健增長趨勢不改。
傳統業務方面，疫情之下小學開學受阻，預計晨光Q1業績有所下滑，但一方面，隨著疫情控制，各地陸續發佈復學通知，預計零售客流Q2-Q3有所恢復，而且公司進一步優化渠道、迭代新品，爭取業績穩定與市佔率提升；另一方面，晨光加盟店疫情期間入駐餓了麼並上線直播，拓展終端銷路。科力普方面，受疫情影響較小，公司將持續開發大客戶，並通過省心購業務開拓小微企業市場，保持業績穩健增長。生活館與九木方面，隨著商場客流逐漸恢復，以及公司積累經驗後完善選品鋪貨與運營模式，預計全年業績向好。晨光科技方面，疫情之下發力電商，線上銷售佔比提升，未來或將形成常態化。
股權激勵彰顯公司長遠信心。
公司發佈股權激勵計劃，以24.1元/股將920萬股（佔總股本的1.0%）授予董事高管及核心骨幹343人，考核目標20/21/22年營收增速不低於15%/26%/21%，淨利增速不低於10%/22%/24%。股權激勵彰顯公司長遠信心，業績條件推進未來三年穩定增長。
盈利預測：我們預計公司20-22年EPS分別為1.29/1.59/1.98元，對應20-22年PE分別為38X/30X/24X，公司傳統業務穩健增長，新業務未來空間可期，維持“買入”評級。
風險提示：疫情無法進一步控制，新業務發展不及預期
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