长城证券发布投资研究报告，评级: 推荐。
正海生物(300653)
事件：
2020年4月9日公司发布2019年度年报：全年实现营业收入2.80亿元，同比增长29.81%，实现归母净利润1.07亿元，同比增长25.14%，基本每股收益为1.34元。同日公司发布2020年1季度业绩预告，预计盈利1622.86万元-2163.82万元，同比减少20%-40%。
要点1：业绩稳健增长，未来发展可期
公司2019年全年实现营业收入2.80亿元（+29.81%），实现归母净利润1.07亿元（+25.14%），实现扣非后归母净利润1.04亿元（+24.96%）。其中Q4实现营业收入0.79亿元，同比增长56.83%；归母净利润0.28亿元，同比增长34.42%；扣非后归母净利润0.27亿元，同比增长41.45%。
总体来看，公司整体经营状况持续稳健，2019年公司综合毛利率为93.12%，较去年同期提升0.04pct；销售费用率为39.58%，较去年同期提升0.81pct；管理费用率为7.20%，较去年同期下降0.47pct；研发费用率为7.65%，较去年同期下降0.07pc；受投资收益减少等因素的影响，公司报告期内整体净利率38.38%，较去年同期下降1.43pct。
分产品来看，口腔修复膜和生物膜是最主要的收入，其中口腔修复膜2019年实现收入1.37亿元，同比增长30.11%，生物膜同期实现收入1.21亿元，同比增长25.84%，合计贡献收入占比超过90%。此外，报告期内公司骨修复材料实现收入0.19亿元，同比增长67.55%，收入占比持续提升。
根据iData Research，中国种植牙市场2017-2024年年复合增长率超20%。2018年中国种植牙数量约为240万颗，在人口老龄化程度加深叠加消费升级的背景下，公司持续推动学术营销，产品在全国29个省份实现挂网，品种被市场逐步认可，口腔修复膜获得山东省认定委员会认定的知名品牌产品，未来发展依旧可期。
要点2：产品梯队式不断完善，营销渠道日益扩大
公司制定“销售一代、注册一代、临床一代、研发一代”的新产品上市阶梯式布局，开展精细化的项目管理，2019年研发投入2139.73万，同比增长28.64%。口腔修复膜等有效期均获得延续注册批复、活性生物骨处于技术审批阶段、引导组织再生膜进入数据搜集和评价阶段、高膨可降解止血材料/生物硬脑（脊）膜补片进入临床试验阶段，产品梯队不断完善保证公司可持续发展。
活性生物骨是通过将具有诱导活性的BMP-2与具有天然骨组织孔隙结构的骨支架材料相结合形成了具有诱导活性的骨支架材料，属于以医疗器械作用为主的药械组合产品；目前正处于资料补充阶段，根据《医疗器械蓝皮书》，中国骨科植入物市场销售额约218亿元，市场空间巨大。
2019年公司销售费用1.11亿、销售人员89人均呈现持续增加趋势，公司通过“直销+经销”的营销方式推动销售渠道日益扩大，截止到2019年底，公司在全国范围内拥有经销商600余家，基本实现销售网络全国覆盖，为新产品的快速导入奠定了基础。
要点3：新冠疫情影响有限，二季度业绩有望逐步恢复
1季度受到新冠肺炎疫情影响，公司实现归母净利润同比减少20%-40%，我们认为，公司目前核心产品口腔修复膜和生物膜，均为第三类植入性医疗器械，对应的科室为口腔相关科室和神经外科相关科室，受疫情带来对应科室的手术量同比减少更为明显，是公司业绩下降的主要原因；伴随国内疫情防控，预计二季度开始医院、诊所逐步恢复正常诊疗，患者需求量将逐步恢复，公司经营也将回归正常水平；长期来看，我国人口老龄化持续加速，口腔、骨科等领域高值耗材需求旺盛，公司研发、营销并重，产品梯队增加、营销网络扩大，品牌认可度提升，将持续推动公司快速发展。
投资建议：
中国口腔市场属于高景气细分领域，公司作为再生物医学领域龙头，渠道优势和品牌影响力不断扩大，在研项目顺利推进，内生增长稳健，根据公司年报和1季度业绩预告，我们预计公司2020-2022年营业收入分别为3.38亿元、4.27亿元、5.43亿元，归母净利润分别为1.36亿元、1.74亿元、2.27亿元，EPS分别为1.70/2.17/2.83元，对应2020年4月10日收盘价，对应市盈率为45X、35X、27X，维持“推荐”评级。
风险提示：研发进度不及预期、医疗安全意外事故、医院复工推进不及预期，政策风险。
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